作者 | 瞿永忠、孫延

來源 | 東北證券

德邦深耕零擔(dān)快運(yùn)，以直營模式+完善的物流網(wǎng)絡(luò)構(gòu)筑競爭壁壘。德邦從1996年開始涉足公路貨運(yùn)，深耕零擔(dān)快運(yùn)多年，通過直營模式逐步建立起高端的品牌形象，行業(yè)龍頭地位凸出。

公司物流網(wǎng)絡(luò)覆蓋全國，擁有5278個(gè)直營網(wǎng)點(diǎn)，同時(shí)搭配事業(yè)合伙人計(jì)劃（加盟網(wǎng)點(diǎn)4809個(gè)），鄉(xiāng)鎮(zhèn)覆蓋率達(dá)81%。公司在路由網(wǎng)絡(luò)上投入大量技術(shù)資源，引入外部咨詢等進(jìn)行了精細(xì)的優(yōu)化，進(jìn)一步鞏固了核心競爭力。

傳統(tǒng)快運(yùn)業(yè)務(wù)增長穩(wěn)健，新興大件快遞爆發(fā)式增長，成為業(yè)績?cè)鲩L新核。公司建立起了高時(shí)效高品質(zhì)、普通時(shí)效的差異化快運(yùn)產(chǎn)品體系，快運(yùn)業(yè)務(wù)收入占比64%，毛利率17.64%。公司從2013年發(fā)力快遞業(yè)務(wù)，精準(zhǔn)定位大件市場，近3年業(yè)務(wù)量復(fù)合增速達(dá)162%，大幅超越快遞行業(yè)平均增速，由于初期投入較大，快遞業(yè)務(wù)于2016扭虧為盈，2017年收入達(dá)69.28億元，毛利率為5.45%（同比+0.42pct），成為業(yè)績?cè)鲩L新核。

精細(xì)化管理使得成本費(fèi)用控制良好，盈利大幅提升。公司主要成本支出為人工和運(yùn)費(fèi)，合計(jì)占比達(dá)80%，公司通過精細(xì)化管理帶來單票成本改善受，17年公司快運(yùn)/快遞單票成本分別同比+2.9%/-0.65%。17年公司凈利潤為5.47億元，同比增長43.87%，盈利大幅提升。

正文

國內(nèi)首家零擔(dān)上市企業(yè)，龍頭地位鞏固

德邦物流成立于1996年，主要為客戶提供公路快運(yùn)、快遞、整車、倉儲(chǔ)與供應(yīng)鏈等多項(xiàng)物流服務(wù)，是國家5A級(jí)物流企業(yè)。

德邦物流在公路快運(yùn)行業(yè)內(nèi)享有廣泛的知名度和影響力，是零擔(dān)快運(yùn)行業(yè)的龍頭企業(yè)，公司的愿景是成為中國快運(yùn)與快遞領(lǐng)域客戶首選的現(xiàn)代化綜合物流服務(wù)提供商。

零擔(dān)龍頭成功上市

德邦是國內(nèi)首家零擔(dān)快運(yùn)上市企業(yè)。2018年1月16日，德邦物流股份有限公司正式在上交所掛牌上市，公司簡稱“德邦股份”，成為國內(nèi)首家通過IPO上市的快遞物流企業(yè)。公司新發(fā)行1億股新股，無老股轉(zhuǎn)讓，發(fā)行后總股本達(dá)9.6億股。公司創(chuàng)始人崔維星通過直接和間接方式持有公司股本比例達(dá)34.77%，為公司實(shí)際控制人。

募集資金4.84億元，主要用于車輛購置和信息化建設(shè)。本次IPO之后，公司圍繞主營業(yè)務(wù)發(fā)展需要，將所募集的資金扣除發(fā)行費(fèi)用，集中投入到直營網(wǎng)點(diǎn)建設(shè)、零擔(dān)運(yùn)輸車輛購置、快遞車輛與設(shè)備購置和信息一體化平臺(tái)建設(shè)等四個(gè)項(xiàng)目，總的來看，德邦募資主要用于運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)和IT建設(shè)，進(jìn)一步鞏固自身的競爭力。

二十余載成長為領(lǐng)先綜合物流服務(wù)商

起步階段（1996-2003年）：從公路貨運(yùn)起步

1996年董事長崔維星涉足貨運(yùn)領(lǐng)域，在廣東創(chuàng)辦德邦的前身“崔氏貨運(yùn)公司”。

并于2000年注冊(cè)成立廣州市德邦物流服務(wù)有限公司，于2001年開通第一條汽運(yùn)專線廣州至北京線，標(biāo)志著公司正式進(jìn)軍國內(nèi)公路汽運(yùn)領(lǐng)域，并于同年成立北京新發(fā)地營業(yè)部，首次進(jìn)駐珠三角外的地區(qū)。

發(fā)展階段（2004-2012年）：零擔(dān)業(yè)務(wù)龍頭地位形成

2004年廣東德邦物流有限公司成立以經(jīng)營汽車速運(yùn)為主，公司于2004年在業(yè)內(nèi)首創(chuàng)“卡車航班”業(yè)務(wù)，領(lǐng)先同行五年以上；且憑借著“空運(yùn)速度、汽運(yùn)價(jià)格”的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，奠定了德邦在國內(nèi)公路零擔(dān)領(lǐng)域的強(qiáng)者地位。

公司于2009年將總部搬遷至上海，并于2010年建成全國第一個(gè)樞紐中心-順德陳村樞紐中心，該中心貨臺(tái)面積7萬平方米，日吞吐貨量達(dá)1萬噸。同年公司憑借全年26.2億元的營業(yè)收入，一躍成為中國公路零擔(dān)物流領(lǐng)域的龍頭企業(yè)。

擴(kuò)展階段（2013年至今）：拓展大件快遞等業(yè)務(wù)，向綜合物流服務(wù)商發(fā)展

2013年11月公司開展全國范圍的快遞業(yè)務(wù)，采用“快遞最后一公里+現(xiàn)有公路運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)”的模式，著力于重貨快遞的運(yùn)輸。在直營網(wǎng)點(diǎn)達(dá)到一定規(guī)模后，公司于2015年8月啟動(dòng)了事業(yè)合伙人的經(jīng)營模式。事業(yè)合伙人的網(wǎng)點(diǎn)通常覆蓋在公司傳統(tǒng)上相對(duì)薄弱的支線地區(qū)，有效地與公司直營網(wǎng)點(diǎn)形成良性互補(bǔ)，快速且低成本地?cái)U(kuò)大了公司支線網(wǎng)絡(luò)的覆蓋范圍。

基于客戶需求和戰(zhàn)略布局，2015 年10 月，公司在業(yè)務(wù)量較大的地區(qū)開始為客戶提供倉儲(chǔ)供應(yīng)鏈服務(wù)。并從2016年開始，公司開始在部分區(qū)域逐步嘗試開展小額貸款和保理業(yè)務(wù)，向綜合物流服務(wù)商發(fā)展。

零擔(dān)快運(yùn)市場超萬億，德邦競爭優(yōu)勢(shì)明顯

2017年我國零擔(dān)快運(yùn)市場規(guī)模約1.25萬億，是快遞市場規(guī)模的2倍，但零擔(dān)行業(yè)仍處于初級(jí)發(fā)展階段，市場集中度低。德邦以直營+事業(yè)合伙人的經(jīng)營模式，迅速擴(kuò)展市場，不斷強(qiáng)化高端品牌建設(shè)，重點(diǎn)發(fā)展時(shí)效性更強(qiáng)、單價(jià)高的零擔(dān)快運(yùn)業(yè)務(wù)，建立了明顯的競爭優(yōu)勢(shì)，鞏固了自身的行業(yè)龍頭地位。

零擔(dān)快運(yùn)市場規(guī)模超萬億，集中度尚低

公路運(yùn)輸按貨物的重量和運(yùn)輸組織方式區(qū)分出了快遞、零擔(dān)和整車運(yùn)輸三種主要形式。公路運(yùn)輸具有靈活機(jī)動(dòng)、迅速方便以及提供"門到門"物流服務(wù)的特點(diǎn)，對(duì)于國家經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起著重要的基礎(chǔ)作用。2017年，我國公路貨運(yùn)量達(dá)368億噸，在各運(yùn)輸方式貨運(yùn)總量中的占比達(dá)78.0%，為據(jù)絕對(duì)重要地位，行業(yè)內(nèi)按30公斤、3噸為界限區(qū)分出了快遞、零擔(dān)、整車三個(gè)細(xì)分子行業(yè)。

1、單票0-30公斤，基本采用快遞公司承運(yùn)。以順豐、通達(dá)系、EMS為零頭的快遞公司基本已經(jīng)形成寡頭壟斷，行業(yè)集中度很高。

2、單票30-500公斤，基本是零擔(dān)市場，以德邦、華宇、佳吉等為代表的門店經(jīng)營型零擔(dān)企業(yè)是這個(gè)行業(yè)的領(lǐng)頭羊。
3、單票500-3000公斤，基本上屬于廠家的大票貨，目前大多數(shù)通過合同物流公司到各地專線市場承運(yùn)。但絕大多數(shù)專線企業(yè)規(guī)模小，服務(wù)一致性差，市場上缺乏規(guī)模型的專線企業(yè)。
4、單票3噸以上，基本是整車市場，大都由合同物流企業(yè)壟斷，由于這部分無法實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，利潤微薄。 

2017年我國零擔(dān)快運(yùn)規(guī)模1.25萬億，占公路運(yùn)輸市場的24%。2017年我國社會(huì)物流費(fèi)用達(dá)12.1萬億，其中物流運(yùn)輸費(fèi)用為6.6萬億，按照公路貨運(yùn)量在總貨運(yùn)量的比例為78%，可估算公路貨運(yùn)市場規(guī)模約為5.1萬億，根據(jù)行業(yè)數(shù)據(jù)，我們測算零擔(dān)行業(yè)市場規(guī)模為1.25萬億，快遞、零擔(dān)、整車運(yùn)輸?shù)氖袌鲆?guī)模占比分別為10%、24%、66%。

“多、小、散”是我國公路運(yùn)輸?shù)幕拘螒B(tài)。中國在80年代進(jìn)行了公路貨運(yùn)市場改革，打破了國營運(yùn)輸公司的壟斷地位，導(dǎo)致大量的個(gè)體運(yùn)輸經(jīng)營者涌入公路貨運(yùn)市場。最新統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，我國近87%的公路運(yùn)輸主體擁有的車輛數(shù)在10輛以下，并且有92%是個(gè)體戶。

目前零擔(dān)行業(yè)的格局較為分散，集中度不高。我國零擔(dān)行業(yè)排名前10名的企業(yè)市場份額合計(jì)占比僅3%，市場競爭格局分散。2016年行業(yè)前5的企業(yè)分別是德邦、安能、中鐵物流、遠(yuǎn)成快運(yùn)和壹米滴答。

相比之下，美國零擔(dān)快運(yùn)行業(yè)市場集中度較高。美國零擔(dān)行業(yè)前5的集中度達(dá)到55%，前10的集中度達(dá)到78%。行業(yè)前五的企業(yè)分別為FedEx、YRC、XPO、OLD和UPS。

直營+事業(yè)合伙人的經(jīng)營模式擴(kuò)展市場份額

德邦以直營模式打開市場，建立標(biāo)準(zhǔn)化運(yùn)營體系。德邦自成立以來，堅(jiān)持構(gòu)建直營網(wǎng)絡(luò)為主的經(jīng)營模式，在門店開設(shè)、店面環(huán)境、服務(wù)內(nèi)容、運(yùn)輸管控、線路鋪設(shè)等方面建立了嚴(yán)密的標(biāo)準(zhǔn)化體系。在行業(yè)不甚規(guī)范時(shí)期，門店直營對(duì)德邦標(biāo)準(zhǔn)化的執(zhí)行非常有利。

截至2017年底，德邦的直營網(wǎng)點(diǎn)已有5278個(gè)，事業(yè)合伙人網(wǎng)點(diǎn)4809個(gè)，網(wǎng)點(diǎn)直營率達(dá)到52.3%。

但是，公路快運(yùn)和快遞行業(yè)具有明顯的勞動(dòng)密集性特征、對(duì)資金投入需求較大、區(qū)域分布存在一定的不平衡，因此德邦于2015年8月啟動(dòng)事業(yè)合伙人的經(jīng)營模式，直營+事業(yè)合伙人能更加適應(yīng)當(dāng)前的市場競爭現(xiàn)狀。

德邦事業(yè)合伙人數(shù)量從2015年底的905個(gè)大幅增加至2017年底的4809個(gè)，合伙人網(wǎng)點(diǎn)主要覆蓋在公司傳統(tǒng)上相對(duì)薄弱的支線地區(qū)，有效與公司直營網(wǎng)點(diǎn)形成良性互補(bǔ)，快速且低成本的擴(kuò)大了公司支線網(wǎng)絡(luò)的覆蓋范圍，形成了公司區(qū)別于其他企業(yè)的競爭壁壘。

全國物流網(wǎng)絡(luò)精細(xì)優(yōu)化，提升競爭優(yōu)勢(shì)

德邦全國性物流網(wǎng)絡(luò)基本建成，規(guī)模效應(yīng)開始凸顯。公司營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)是擔(dān)負(fù)著攬收貨物及臨時(shí)存儲(chǔ)貨物的功能，還是公司進(jìn)行全面營銷的實(shí)施主體，已基本實(shí)現(xiàn)國內(nèi)全覆蓋，其中鄉(xiāng)鎮(zhèn)覆蓋率達(dá)到81.1%。2016、2017年公司營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)減少，主要是因?yàn)楣緸榱藘?yōu)化網(wǎng)絡(luò)資源和配送效率，關(guān)停長期虧損網(wǎng)點(diǎn)并對(duì)區(qū)域布局比較密集的網(wǎng)點(diǎn)重新規(guī)劃。

分撥中心層級(jí)分類，路由優(yōu)化精細(xì)科學(xué)。分撥中心每天接受其覆蓋范圍的營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)交送的貨物，并按照不同的目標(biāo)區(qū)域進(jìn)行分揀后，定時(shí)將貨物發(fā)往目標(biāo)區(qū)域的其他分撥中心或營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)。

截至2017年底，公司在全國范圍內(nèi)擁有各等級(jí)分撥中心共計(jì)130個(gè)，分撥中心總面積共172萬平方米，按照分撥中心功能定位及操作貨量規(guī)模的不同分為五類：分別為樞紐、轉(zhuǎn)運(yùn)外場、集配站、運(yùn)作部、集散中心，顯示出公司在路由網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化上的精細(xì)設(shè)計(jì)。

公司曾引入麥肯錫、IBM等知名的外部咨詢公司對(duì)運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行優(yōu)化及規(guī)劃，目前開設(shè)1370條運(yùn)輸干線，全網(wǎng)航空線路1700多條，各地經(jīng)營網(wǎng)點(diǎn)及分撥中心實(shí)現(xiàn)高效連接。

公司自有車輛運(yùn)力占比30%，同時(shí)結(jié)合業(yè)務(wù)情況合理利用外請(qǐng)車輛。公司在部分線路上的出發(fā)和到達(dá)貨量不對(duì)等，2014年開始大力推廣的整車業(yè)務(wù)和大票訂單大多為單向運(yùn)輸，出現(xiàn)部分線路運(yùn)營效率較低，公司由此委托第三方進(jìn)行貨物運(yùn)輸，外請(qǐng)車比例逐年增大。

2016年以來，公司通過請(qǐng)車平臺(tái)完成外請(qǐng)車運(yùn)力的詢價(jià)和采購，提升了運(yùn)力采購效率并一定程度降低了外請(qǐng)車的管理成本。

立足快運(yùn)，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)增長穩(wěn)健

快運(yùn)是公司傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)業(yè)務(wù)，產(chǎn)品線豐富

德邦主要產(chǎn)品線包括公路快運(yùn)業(yè)務(wù)（精準(zhǔn)卡航、精準(zhǔn)城運(yùn)、精準(zhǔn)汽運(yùn)、精準(zhǔn)空運(yùn)、整車運(yùn)輸）、快遞業(yè)務(wù)（3.60特惠件、標(biāo)準(zhǔn)快遞、商務(wù)專遞、電商件）和其他業(yè)務(wù)（倉儲(chǔ)、跨境）。其中公路快運(yùn)是公司的傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)業(yè)務(wù)，覆蓋了零擔(dān)（精準(zhǔn)系列）和整車兩大主要業(yè)務(wù)。

快運(yùn)收入占比64%，增長穩(wěn)?。豢爝f收入占比34%但增長迅猛。公司2017年?duì)I業(yè)收入達(dá)203.5億元，同比增長20%，近3年收入復(fù)合增速為25%，增長較為穩(wěn)健。

從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來看，快運(yùn)作為公司的傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)業(yè)務(wù)，2017年收入達(dá)到129.94億元，同比增長2.93%，在零擔(dān)同行中規(guī)模大幅領(lǐng)先；快遞作為公司當(dāng)前核心業(yè)務(wù)，2017年收入69.28億元，近3年復(fù)合增長率97.58%，大幅超越快遞行業(yè)平均增速，主要得益于公司大力拓展大件快遞市場。

零擔(dān)產(chǎn)品為重心，毛利率回升

公司建立了不同時(shí)效性、運(yùn)輸距離的零擔(dān)產(chǎn)品體系，滿足差異化需求。

公司零擔(dān)業(yè)務(wù)針對(duì)不同時(shí)效與運(yùn)輸距離要求，為客戶提供精準(zhǔn)卡航（高時(shí)效遠(yuǎn)距）、精準(zhǔn)城運(yùn)（高時(shí)效短距）、精準(zhǔn)汽運(yùn)（普通時(shí)效）三類標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品。

精準(zhǔn)卡航是公司最核心的零擔(dān)快運(yùn)產(chǎn)品，發(fā)貨量占零擔(dān)產(chǎn)品55%左右；精準(zhǔn)城運(yùn)由短途高時(shí)效，定價(jià)略高，性價(jià)比略低，其發(fā)貨量占比僅為6%左右；精準(zhǔn)汽運(yùn)是在保證精準(zhǔn)卡航和精準(zhǔn)城運(yùn)進(jìn)行配載后進(jìn)行配送，時(shí)效性略低，因此價(jià)格也較低，綜合看屬于高性價(jià)比產(chǎn)品，滿足了中低端市場需求，發(fā)貨量占比為39%左右。

零擔(dān)業(yè)務(wù)票價(jià)企穩(wěn)，毛利率回升，高時(shí)效零擔(dān)產(chǎn)品毛利率較高。公司2015-2016年零擔(dān)票價(jià)持續(xù)下滑，主要由于公司自2014年起開始推廣“大票產(chǎn)品”并給予較大折扣力度，零擔(dān)行業(yè)競爭加劇以及貨源結(jié)構(gòu)調(diào)整。

但從2017年公司零擔(dān)產(chǎn)品單票收入企穩(wěn)上行，結(jié)合公司通過采取燃油統(tǒng)購、干線外利用外請(qǐng)車輛等措施加強(qiáng)了成本管控，公司整體零擔(dān)業(yè)務(wù)毛利率出現(xiàn)抬升，高時(shí)效產(chǎn)品精準(zhǔn)卡航/城運(yùn)的毛利率保持高于汽運(yùn)產(chǎn)品。

整車為戰(zhàn)略性業(yè)務(wù)，積極轉(zhuǎn)型發(fā)展

戰(zhàn)略性業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)量增長遭遇瓶頸已轉(zhuǎn)型發(fā)展。

公司于2013年基于國內(nèi)整車市場的迅速發(fā)展，開始戰(zhàn)略性的大力發(fā)展整車業(yè)務(wù)，主要針對(duì)單票貨物重量在6000kg以上的快運(yùn)貨物提供整車業(yè)務(wù)服務(wù)。

2015-2016年整車業(yè)務(wù)高速增長，主要因?yàn)楣就瞥鼋?jīng)濟(jì)型“整車配送”業(yè)務(wù)，擴(kuò)大目標(biāo)客戶群體；積極參與大型企業(yè)物流服務(wù)競標(biāo)、加大整車大客戶折扣力度、推出精準(zhǔn)專車、特惠配送等新產(chǎn)品；公司內(nèi)部貨源結(jié)構(gòu)調(diào)整。

但到2017年，整車貨量增速僅為11.43%，增速大幅下降，主要由于行業(yè)競爭激烈和整車毛利率長期處于較低狀態(tài)，公司將各方面資源傾向性投資精準(zhǔn)卡航/城運(yùn)業(yè)務(wù)和快遞業(yè)務(wù)。整車業(yè)務(wù)大客戶占比高，客戶議價(jià)能力較大且該業(yè)務(wù)行業(yè)壁壘較小，是較多區(qū)域型、專線型企業(yè)的主營產(chǎn)品，激烈的競爭使得單位平均票價(jià)遠(yuǎn)低于零擔(dān)產(chǎn)品，目前整車業(yè)務(wù)正在積極轉(zhuǎn)型發(fā)展。

發(fā)力快遞，打造業(yè)績?cè)鲩L新核

精準(zhǔn)定位大件市場，業(yè)務(wù)量爆發(fā)式增長 

快遞業(yè)務(wù)定位大件市場，迎來爆發(fā)式增長。

公司從2013年11月開展快遞業(yè)務(wù)，定位為“中國性價(jià)比最高的重貨快遞”，主要針對(duì)貨物重量在3kg-30kg的高性價(jià)比的快遞產(chǎn)品，以實(shí)現(xiàn)與其他快遞公司的差異化服務(wù)。目前公司的快運(yùn)和快遞業(yè)務(wù)處于并網(wǎng)運(yùn)行的狀態(tài)，快遞業(yè)務(wù)服務(wù)網(wǎng)絡(luò)覆蓋國內(nèi)31個(gè)省及直轄市，315個(gè)城市。2017年公司快遞業(yè)務(wù)量達(dá)2.73億票，近3年業(yè)務(wù)量年均復(fù)合增速為162%，大幅高于快遞行業(yè)增速。

快遞業(yè)務(wù)成為業(yè)績?cè)鲩L新核，2016年扭虧為盈，毛利仍有較大增長空間。

2017年公司快遞業(yè)務(wù)收入達(dá)69.28億元，同比增長69.14%， 2017年快遞單票收入為25.39元，同比略微下降0.16%，單票收入降幅大幅收窄。此前公司快遞業(yè)務(wù)處于初創(chuàng)階段，為了搶占市場對(duì)大客戶適當(dāng)提高了折扣力，針對(duì)電商件業(yè)務(wù)推出優(yōu)惠性活動(dòng)，因此處于虧損狀態(tài)。德邦的快遞業(yè)務(wù)在2016年扭虧為盈，2017年單票毛利上升至1.38元，毛利率小幅提升至5.45%（提升0.42pct）。

由于快遞業(yè)務(wù)具有極強(qiáng)的規(guī)模效應(yīng)，我們認(rèn)為公司在持續(xù)拓展快遞市場的驅(qū)動(dòng)下，快遞業(yè)務(wù)盈利水平有望持續(xù)提升，成為業(yè)績?cè)鲩L新核。

成本費(fèi)用控制良好，盈利大幅提升

人工和運(yùn)費(fèi)構(gòu)成公司主要成本，精細(xì)化管理帶來單票成本改善。公路運(yùn)輸和快遞業(yè)務(wù)都屬勞動(dòng)密集型行業(yè)，公司的營業(yè)成本80%為人工和運(yùn)費(fèi)，公司通過精細(xì)化管理大幅降低了運(yùn)費(fèi)和人力成本的增長。

分業(yè)務(wù)看，2017年公司快運(yùn)業(yè)務(wù)單票成本為264.32元，同比增長2.9%，較16年增速大幅放緩，一方面是由于公司分揀提效、智慧場站等一系列精益管理的方式提升效率；另一方面通過燃油統(tǒng)購、干線外請(qǐng)運(yùn)力集采、門店霧化（通過門店合并、大門店換小門店的方式，優(yōu)化營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)）等成本優(yōu)化舉措降低成本。

2017年公司快遞業(yè)務(wù)單票成本為23.99元，同比下降0.65%，快遞單票成本的持續(xù)下降主要是由于快遞人均效能持續(xù)提升，2017年快遞中轉(zhuǎn)場的人均分揀效率提升16.9%，接送貨人均效率提升19.6%，全國人均工時(shí)減少22分鐘。

費(fèi)用控制良好，管理費(fèi)用大幅下降。公司建立精細(xì)化成本管理體系，2017年費(fèi)用合計(jì)22.1億元，增幅回落至12.4%，其中占比達(dá)80%的管理費(fèi)用僅增長1.9%，反映出公司精細(xì)化成本管理體系效果顯著。

隨著快遞業(yè)務(wù)扭虧為盈，公司凈利潤近兩年反彈回升，盈利能力保持穩(wěn)定。隨著公司快遞業(yè)務(wù)的逐漸擴(kuò)張，規(guī)模效應(yīng)開始顯現(xiàn)，快遞扭虧為盈，盈利能力逐漸改善，毛利率逐步上升；而公司傳統(tǒng)零擔(dān)業(yè)務(wù)依托強(qiáng)大的全國性直營網(wǎng)絡(luò)，建立了良好的品牌形象，品牌溢價(jià)能力逐漸上漲，盈利能力穩(wěn)定。

2017年公司凈利潤為5.47億元，同比大幅增長43.87%，凈利潤率達(dá)2.69%，同比提升0.46pct。

公司未來看點(diǎn)

差異化競爭，發(fā)力大件快遞藍(lán)海

快遞行業(yè)至今仍舊競爭激烈，順豐在高端商務(wù)件市場建立了絕對(duì)領(lǐng)導(dǎo)地位，電商件市場則由三通一達(dá)等加盟制快遞企業(yè)把控。

德邦基于自身在公路貨運(yùn)方面的優(yōu)勢(shì)，具備大件貨物運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)布局和設(shè)施設(shè)備硬件基礎(chǔ)，可以承運(yùn)更多大件貨物，因此與傳統(tǒng)快遞企業(yè)展開了差異化競爭。

隨著消費(fèi)升級(jí)的發(fā)展，大件產(chǎn)品逐漸走向線上銷售，但是現(xiàn)階段大件商品（大家電、家具、建材、運(yùn)動(dòng)器材和衛(wèi)浴等）的電商滲透率仍然較低，還有極大的電商銷售空間，根據(jù)物流采購聯(lián)合會(huì)的信息， 2015年B2C電商大件物流總費(fèi)用1206億元，年復(fù)合增長率超過65%，成為繼快遞之后物流市場新的戰(zhàn)略增長點(diǎn)。

零擔(dān)快運(yùn)空間廣闊，先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯

公路貨運(yùn)具有顯著的To B屬性，市場規(guī)模占GDP的比例維持在6%左右。公路貨運(yùn)面向各行各業(yè)，與宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展高度相關(guān)，公路貨運(yùn)的市場規(guī)模占GDP的比例維持在6%左右。

根據(jù)擬合分析，公路貨運(yùn)市場規(guī)模與GDP總量具有較高的擬合度，按照十三五發(fā)展目標(biāo)，預(yù)計(jì)到2020年我國GDP將超過90萬億，則公路貨運(yùn)市場規(guī)模超過5萬億，我們認(rèn)為公路貨運(yùn)中的零擔(dān)快運(yùn)將獲得較快增長，我們主要基于以下兩點(diǎn)判斷。

1、整車主要服務(wù)于傳統(tǒng)制造業(yè)，受產(chǎn)業(yè)周期影響，增速將趨緩。長期來看，整車運(yùn)輸占據(jù)公路貨運(yùn)市場的主體地位難以撼動(dòng)，但因其主要服務(wù)于制造業(yè)和商貿(mào)業(yè)，由于大宗商品貨運(yùn)需求大幅下降，受需求變化和渠道下沉影響，大批量、小批次、低時(shí)效的工業(yè)產(chǎn)品逐步向小批量、多批次、高時(shí)效轉(zhuǎn)變，整車運(yùn)輸增速將趨緩。

2、零擔(dān)服務(wù)對(duì)象面廣，服務(wù)產(chǎn)業(yè)多，受產(chǎn)業(yè)生命周期影響小，受益消費(fèi)升級(jí)，大件市場保持較快增長。一方面將受益于宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長，部分整車需求向零擔(dān)轉(zhuǎn)化；另一方面受益于消費(fèi)升級(jí)下的電子商務(wù)發(fā)展，B2C電商大件包裹（即小件零擔(dān)，如家電、家居）的零擔(dān)快運(yùn)需求增長。經(jīng)測算，到2020年，零擔(dān)快運(yùn)市場份額在公路貨運(yùn)中的占比將達(dá)30%，達(dá)到2萬億級(jí)別，2016-2020年年均復(fù)合增速達(dá)14.4%。

零擔(dān)進(jìn)入整合黃金期，公司具備整合潛力

目前國內(nèi)零擔(dān)快運(yùn)發(fā)展階段相當(dāng)于美國的20世紀(jì)80、90年代，正處于黃金整合期。

60 年代到 80 年代是美國公路貨運(yùn)的快速發(fā)展期，這個(gè)階段催生了FedEx、UPS 等大型貨運(yùn)企業(yè)。美國由于在1980年通過《汽車承運(yùn)人法》開始放松公路管制，從而開始進(jìn)入整合階段，催生了大型龍頭企業(yè)的出現(xiàn)。

目前中國零擔(dān)行業(yè)集中度較低，行業(yè)巨頭初顯，但壟斷性龍頭企業(yè)尚未形成，相當(dāng)于美國的80、90年代，處于黃金整合期，公司行業(yè)地位遙遙領(lǐng)先，具備整合潛力和實(shí)力，有望內(nèi)延外拓，提升規(guī)模和競爭力。 

觀察美國零擔(dān)份額前五的公路貨運(yùn)企業(yè)，在近二、三十年的時(shí)間內(nèi)進(jìn)行了大量的并購。通過并購，行業(yè)巨頭FedEx與UPS形成了快遞包裹、零擔(dān)共同發(fā)展的業(yè)務(wù)模式；老牌零擔(dān)巨頭YRC深耕北美地區(qū)，擁有工業(yè)企業(yè)、零售商等穩(wěn)定客戶群；XPO通過收購Conway（原美國第二大零擔(dān)企業(yè)），排名大幅上升到行業(yè)第三。 

此文系作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表羅戈網(wǎng)立場

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