核心觀點(diǎn)

• 疫情提振海外零售線(xiàn)上需求，預(yù)計(jì)未來(lái)5年我國(guó)跨境電商物流行業(yè)或有約兩萬(wàn)億空間待釋放。疫情催化海外零售線(xiàn)上滲透率提升，政策紅利推動(dòng)跨境電商服務(wù)體系愈趨完善。根據(jù)網(wǎng)經(jīng)社數(shù)據(jù)，2020年我國(guó)跨境電商交易總額約為12.5萬(wàn)億元，假設(shè)我國(guó)跨境電商交易額增速在疫情后5年內(nèi)保持約12%左右的增速上漲，預(yù)計(jì)到2025年，我國(guó)跨境電商行業(yè)交易額或?qū)⑦_(dá)22萬(wàn)億元。與傳統(tǒng)跨境物流相比，跨境電商物流存在小批量、多批次、高時(shí)效需求，出口B2C成主要增長(zhǎng)點(diǎn)，環(huán)節(jié)多、服務(wù)鏈條長(zhǎng)，運(yùn)輸主體和形式多樣使得物流成本較高（目前跨境電商物流費(fèi)用占交易額20-30%），粗略估計(jì)未來(lái)5年我國(guó)跨境電商物流行業(yè)或有約兩萬(wàn)億元增量空間待釋放。

• 品牌商出海與新興市場(chǎng)崛起，有望帶動(dòng)專(zhuān)線(xiàn)與海外倉(cāng)模式份額提升。發(fā)展初期，郵政小包因其價(jià)格低廉成為主流模式。制造業(yè)升級(jí)和跨境賣(mài)家品牌化趨勢(shì)下，新興平臺(tái)和獨(dú)立站有望加速發(fā)展，物流服務(wù)信息化、效率亟需提升；新興市場(chǎng)加速布局，獲客、資源獲取與整合能力成關(guān)鍵要素，預(yù)計(jì)性?xún)r(jià)比更高的專(zhuān)線(xiàn)與服務(wù)更好的海外倉(cāng)模式份額逐步有望提升。預(yù)計(jì)到2025年，專(zhuān)線(xiàn)/海外倉(cāng)模式市場(chǎng)份額有望達(dá)30%/35%，對(duì)應(yīng)市場(chǎng)空間分別為3168億元/3696億元（根據(jù)運(yùn)聯(lián)智庫(kù)和燕文物流招股書(shū)申報(bào)稿測(cè)算2020年分別約為1049億元/1554億元）。

• 行業(yè)玩家多方角逐，格局未定，資源獲取與整合能力成關(guān)鍵，亟需整合者出現(xiàn)。品牌商出海帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈鏈主前置，定價(jià)模式變化（FOB→CIF）意味著中國(guó)貨代企業(yè)具備產(chǎn)業(yè)鏈延展和模式創(chuàng)新的可能，規(guī)模化、標(biāo)準(zhǔn)化、全程供應(yīng)鏈是可行路徑。航空貨運(yùn)公司具備航線(xiàn)資源優(yōu)勢(shì)，目前囿于服務(wù)鏈條的長(zhǎng)度（主要是機(jī)場(chǎng)對(duì)機(jī)場(chǎng)的“點(diǎn)對(duì)點(diǎn)”服務(wù)），獲客與前段資源整合能力是亟需補(bǔ)全的短板，關(guān)鍵要素在于要客獲取和一體化供應(yīng)鏈服務(wù)能力的提升。快遞公司因具備前端攬貨、地面接駁與全鏈路整合能力，“彎道超車(chē)”值得期待。

• 投資建議：看好具備資源獲取與整合能力的公司誕生產(chǎn)業(yè)鏈模式巨頭。順豐控股的核心能力是獲客與資源掌控，鄂州機(jī)場(chǎng)投產(chǎn)在即，與嘉里物流的合作值得期待。華貿(mào)物流以傳統(tǒng)貨代為基石，近年來(lái)通過(guò)兼并收購(gòu)不斷強(qiáng)化跨境電商物流資源掌控能力；燕文物流是全鏈路直營(yíng)的跨境出口綜合物流服務(wù)商，專(zhuān)線(xiàn)產(chǎn)品發(fā)展迅速。東航物流的核心能力是航線(xiàn)資源，正在不斷加強(qiáng)要客的綜合服務(wù)和一體化供應(yīng)鏈服務(wù)能力。重點(diǎn)推薦：順豐控股、嘉里物流；關(guān)注：華貿(mào)物流、東航物流、燕文物流。

• 風(fēng)險(xiǎn)提示：跨境電商需求不及預(yù)期；新冠疫情出現(xiàn)反復(fù)；人力運(yùn)輸成本大幅上漲；貿(mào)易摩擦加劇。

目錄索引

       

報(bào)告正文

一、跨境電商物流行業(yè)：需求結(jié)構(gòu)變化促增長(zhǎng)

（一）結(jié)構(gòu)性變化：B2C出口跨境電商模式的高增長(zhǎng)

跨境電商作為一種新型的外貿(mào)方式，立足于改革開(kāi)放以來(lái)我國(guó)外貿(mào)行業(yè)的飛速發(fā)展并伴隨著互聯(lián)網(wǎng)的在全球的普及應(yīng)運(yùn)而生。

回顧我國(guó)外貿(mào)進(jìn)出口行業(yè)的發(fā)展歷史，上世紀(jì)90年代，隨著全球經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展與我國(guó)對(duì)外貿(mào)易的開(kāi)放，我國(guó)外貿(mào)快速成長(zhǎng)，1992-2001年進(jìn)出口總額復(fù)合年增速達(dá)18.6%。2001年我國(guó)正式加入世貿(mào)組織，激發(fā)了我國(guó)經(jīng)濟(jì)與對(duì)外貿(mào)易發(fā)展的動(dòng)力，伴隨著B(niǎo)2B跨境電商的崛起，我國(guó)進(jìn)出口復(fù)合增速提至23.2%，GDP增速也有所提升。

08年過(guò)后，世界經(jīng)濟(jì)震蕩復(fù)蘇、WTO為我國(guó)貿(mào)易帶來(lái)的紅利趨近于尾聲，加之我國(guó)周邊經(jīng)濟(jì)體中低端制造業(yè)崛起與歐美工業(yè)的回歸，2009-2015年我國(guó)外貿(mào)增速有所下滑。近5年，伴隨著我國(guó)制造業(yè)升級(jí)和品牌商出海，B2C跨境電商興起，我國(guó)外貿(mào)行業(yè)呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)式改善，整體增速也有所提升，2016-2019年復(fù)合增長(zhǎng)率約為9.1%。

當(dāng)下，伴隨著疫情對(duì)我國(guó)B2C跨境電商行業(yè)的催化，跨境電商迎來(lái)結(jié)構(gòu)性增長(zhǎng)，我國(guó)跨境電商物流也迎來(lái)了新的發(fā)展機(jī)遇。

按對(duì)外貿(mào)易的方向進(jìn)行劃分，2019年我國(guó)進(jìn)出口貿(mào)易額中，出口、進(jìn)口分別約占55%、45%。按運(yùn)輸方式劃分，我國(guó)進(jìn)出口貨運(yùn)量的90%以上是通過(guò)海運(yùn)完成的。

跨境電商B2C模式的重量占比低，但貨值占比高。近年來(lái)，隨著跨境電商B2C模式的發(fā)展，航空運(yùn)輸憑借高時(shí)效在進(jìn)出口貿(mào)易的重要性與日俱增，航空貨物從重量上占比不到1%。但在外貿(mào)進(jìn)、出口中貨物價(jià)值的占比分別在35%、10%以上。

從結(jié)構(gòu)看，跨境電商出口B2C是當(dāng)前的主要增長(zhǎng)點(diǎn)。根據(jù)網(wǎng)經(jīng)社的數(shù)據(jù)，2020年我國(guó)跨境電商行業(yè)交易總規(guī)模約為12.5萬(wàn)億，其中出口、進(jìn)口額分別約占77.6%、22.4%。按照貿(mào)易主體進(jìn)行劃分，跨境電商又可以劃分為B2B與B2C模式，2020年交易額分別約占77.3%、22.7%。

目前我國(guó)跨境電商結(jié)構(gòu)性成長(zhǎng)的主要增長(zhǎng)點(diǎn)是出口部分。根據(jù)網(wǎng)經(jīng)社的數(shù)據(jù)，2019年跨境電商的出口規(guī)模為8.03萬(wàn)億元，其中B2B、B2C分別為6.3萬(wàn)億、1.73萬(wàn)億。

結(jié)合2019年跨境電商出口中B2B、B2C的比例（假設(shè)2020年B2B和B2C的比例與2019年相同）以及2020年的跨境電商出口規(guī)模情況，我們測(cè)算2020年跨境電商B2C模式的市場(chǎng)規(guī)模約為2.8萬(wàn)億左右（B2C進(jìn)口/出口分別為0.7萬(wàn)億和2.1萬(wàn)億），B2B模式的市場(chǎng)規(guī)模約為9.7萬(wàn)億左右（B2B進(jìn)口/出口分別為2.1萬(wàn)億和7.6萬(wàn)億）。

出口B2C增速更快，疫情催化我國(guó)跨境電商實(shí)現(xiàn)加速增長(zhǎng)。近年來(lái)，隨著跨境電商出口B2B、B2C的崛起（B2C增速更高），我國(guó)跨境電商行業(yè)總體保持著較高的增速，2015-2020年CAGR為18.3%。

根據(jù)網(wǎng)經(jīng)社數(shù)據(jù)，2015-2020年年我國(guó)跨境電商行業(yè)交易總規(guī)模CAGR約為18.3%，2020年交易總規(guī)模達(dá)12.5萬(wàn)億。假設(shè)我國(guó)跨境電商交易額增速在疫情后5年內(nèi)平均保持約12%左右的增速上漲，預(yù)計(jì)到2025年，我國(guó)跨境電商行業(yè)交易額或?qū)⑦_(dá)到22萬(wàn)億，按照物流費(fèi)用約占行業(yè)收入20%左右進(jìn)行估計(jì)，未來(lái)5年我國(guó)跨境電商物流行業(yè)或有約兩萬(wàn)億空間待釋放。

（二）疫情提振海外零售線(xiàn)上需求，政策紅利催化跨境電商物流產(chǎn)業(yè)繁榮

1. 疫情催化海外零售線(xiàn)上滲透率提升，海外消費(fèi)者消費(fèi)習(xí)慣變化根據(jù)谷歌與德勤發(fā)布的《2021中國(guó)跨境電商發(fā)展報(bào)告》，受到疫情催化，2019-2020年全球主要地區(qū)，如美國(guó)、英國(guó)、德國(guó)及法國(guó)，零售電商用戶(hù)增長(zhǎng)4%左右，2020年電商用戶(hù)滲透率達(dá)到70%-80%。同時(shí)，海外消費(fèi)者的消費(fèi)習(xí)慣發(fā)生了一定的改變，12%的受訪(fǎng)者首次開(kāi)始在線(xiàn)上購(gòu)物，55%的消費(fèi)者拓寬了在線(xiàn)上購(gòu)買(mǎi)的品類(lèi)，而約27%的消費(fèi)者延續(xù)了之前購(gòu)買(mǎi)的品類(lèi)但維持或增加了線(xiàn)上消費(fèi)金額。根據(jù)歐睿的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2020年美國(guó)跨境電商市場(chǎng)規(guī)模加速增長(zhǎng)，說(shuō)明疫情催化海外線(xiàn)上零售的部分紅利流向了跨境電商。

International Post Corporation在2019年針對(duì)跨境電商消費(fèi)者的一項(xiàng)調(diào)查顯示，新冠疫情前，海外消費(fèi)者跨境電商購(gòu)物的主要?jiǎng)訖C(jī)是海外的商品更加便宜或者是海外品牌的某些商品在本國(guó)并不具備。而新冠疫情對(duì)于海外消費(fèi)者跨境網(wǎng)購(gòu)的催化作用主要在于：

（1）受到疫情期間封城停工的影響，消費(fèi)者只能將很大一部分的日用品購(gòu)物需求轉(zhuǎn)向線(xiàn)上進(jìn)行解決，部分原本投向?qū)嶓w零售業(yè)的流量轉(zhuǎn)至線(xiàn)上渠道。

（2）疫情對(duì)海外生產(chǎn)活動(dòng)的沖擊使得部分消費(fèi)者需求得以經(jīng)由跨境電商轉(zhuǎn)嫁至海外，由中國(guó)這樣快速?gòu)?fù)工復(fù)產(chǎn)的國(guó)家進(jìn)行填補(bǔ)，使得跨境購(gòu)物需求具有一定剛性。

（3）宅家生活使得消費(fèi)者愿意更多的進(jìn)行線(xiàn)上購(gòu)物的嘗試和探索，線(xiàn)上購(gòu)物乃至跨境線(xiàn)上購(gòu)物的自主意愿有所提升。

由于線(xiàn)下零售的完備性、物流等基礎(chǔ)設(shè)施的效率差異等因素，我國(guó)電商滲透率高于美國(guó)等海外發(fā)達(dá)國(guó)家。

一方面，海外國(guó)家的線(xiàn)下零售經(jīng)歷了長(zhǎng)時(shí)間的發(fā)展，供應(yīng)鏈體系更為完善，對(duì)于實(shí)體零售與供應(yīng)鏈體系相對(duì)成熟的發(fā)達(dá)國(guó)家而言，電商在相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間里僅作為實(shí)體零售的一種補(bǔ)充，而非“替代”。

另一方面，中國(guó)電商的崛起離不開(kāi)線(xiàn)下物流體系的支撐，同時(shí)又為發(fā)展初期的快遞行業(yè)帶來(lái)了巨大的增量需求，形成了不斷加強(qiáng)的正向反饋。電商GMV增速與中國(guó)快遞業(yè)務(wù)量增速基本匹配，兩者是協(xié)同進(jìn)化體的關(guān)系。而美國(guó)快遞行業(yè)在電商出現(xiàn)之前就經(jīng)歷過(guò)價(jià)格戰(zhàn)并達(dá)到穩(wěn)態(tài)，形成了UPS、FedEx、USPS三家獨(dú)大的局面。圍繞商務(wù)件設(shè)計(jì)的網(wǎng)絡(luò)承載能力不足，供給力量偏弱，一定程度上制約了亞馬遜等電商的發(fā)展。

后疫情時(shí)代，隨著疫苗接種率的提升、海外經(jīng)濟(jì)回暖和封城解除，部分線(xiàn)上銷(xiāo)售的疫情期間得到的紅利將重回線(xiàn)下渠道，我們推測(cè)跨境電商增速可能會(huì)有所放緩。但疫情期間消費(fèi)者培養(yǎng)的線(xiàn)上購(gòu)物習(xí)慣和部分跨境電商品牌建立的流量基礎(chǔ)和客戶(hù)群體或?qū)⒌靡员３?，為跨境電商賣(mài)家建立起長(zhǎng)期的海外客源。更為重要的是，疫情為跨境電商物流行業(yè)帶來(lái)的利潤(rùn)積累與資本關(guān)注或?qū)⒅ξ磥?lái)若干年跨境物流行業(yè)頭部企業(yè)自有物流網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)，構(gòu)筑競(jìng)爭(zhēng)護(hù)城河。

舉例來(lái)看，根據(jù)雨果網(wǎng)對(duì)36位跨境賣(mài)家進(jìn)行的定向調(diào)研，50%的受訪(fǎng)賣(mài)家計(jì)劃在2021年引入資本。同時(shí)，2020年也有多家大型跨境賣(mài)家相繼于深交所和港交所上市，如安克創(chuàng)新、杰美特、康泰醫(yī)學(xué)和Vesync。同時(shí)，作為跨境電商行業(yè)最為重要的服務(wù)支持行業(yè)，跨境電商物流企業(yè)也獲得了資本市場(chǎng)的高度關(guān)注，跨境物流企業(yè)們得以受益于資本的注入，為進(jìn)一步的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)增加力量。根據(jù)百曉網(wǎng)、縱騰集團(tuán)與17Track聯(lián)合推出的《2021中國(guó)跨境電商物流行業(yè)藍(lán)皮書(shū)》，截至2020年底，跨境電商物流領(lǐng)域幾乎所有年銷(xiāo)售額在10億元以上的企業(yè)都拿到了投資或正在接洽。

2.政策鼓勵(lì)推動(dòng)跨境電商服務(wù)體系愈趨完善、海外倉(cāng)加速建設(shè)

作為全球第二大經(jīng)濟(jì)體和全球第一貿(mào)易大國(guó)，我國(guó)亟待推進(jìn)建設(shè)一批有能力提供全球化物流服務(wù)與基建體系的跨境物流企業(yè)，與我國(guó)在國(guó)際貿(mào)易中的重要地位相匹配并為對(duì)外貿(mào)易提供基礎(chǔ)設(shè)施層面的保障和支持。近年來(lái)，國(guó)家出臺(tái)了鼓勵(lì)跨境電商與其配套的物流體系發(fā)展的一系列政策，重點(diǎn)是：（1）發(fā)展跨境電商新業(yè)態(tài)新模式，設(shè)立并不斷增加跨境電商綜試區(qū)，對(duì)綜試區(qū)內(nèi)符合條件的企業(yè)提供稅務(wù)優(yōu)惠與清關(guān)、申報(bào)流程等的簡(jiǎn)化。（2）鼓勵(lì)建設(shè)海外倉(cāng)，保障外貿(mào)產(chǎn)業(yè)鏈與供應(yīng)鏈的暢通運(yùn)轉(zhuǎn)。（3）支持企業(yè)積極融入國(guó)際貿(mào)易與產(chǎn)業(yè)鏈，發(fā)展跨境電商業(yè)務(wù)。

二、跨境電商物流行業(yè)現(xiàn)狀：發(fā)展尚在初期，市場(chǎng)空間大，玩家分散

（一）與傳統(tǒng)跨境物流相比，跨境電商物流的鏈條更長(zhǎng)、航空貨運(yùn)模式為主

傳統(tǒng)跨境物流的流程大體與跨境電商物流差別不大，由國(guó)內(nèi)運(yùn)輸-報(bào)關(guān)-干線(xiàn)運(yùn)輸-清關(guān)-海外運(yùn)輸等環(huán)節(jié)構(gòu)成。主要的區(qū)別在于傳統(tǒng)的跨境物流主要針對(duì)的是傳統(tǒng)外貿(mào)，而傳統(tǒng)外貿(mào)的主體主要是企業(yè)，也就是B2B的進(jìn)出口，貨物多為大批量、少批次，干線(xiàn)以海運(yùn)為主。

而跨境電商的物流包含B2C的部分，存在小批量、多批次、高時(shí)效的需求，故而在交付模式上：（1）在國(guó)內(nèi)增加了攬收、集貨、分揀的步驟，在海外需要進(jìn)行轉(zhuǎn)運(yùn)、尾程派送、海外倉(cāng)儲(chǔ)等；（2）航空運(yùn)輸在干線(xiàn)中應(yīng)用較多。

運(yùn)輸流程與模式上的差異，帶來(lái)了跨境物流運(yùn)營(yíng)模式在市場(chǎng)規(guī)模、組織方式上的巨大差異。傳統(tǒng)跨境物流中，傳統(tǒng)貨代輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，專(zhuān)注中小企業(yè)B2B業(yè)務(wù)；郵政/國(guó)際快遞大多自有運(yùn)力，專(zhuān)注C端包裹業(yè)務(wù)。

直郵模式需要整合全鏈的資源，但可以通過(guò)代理郵政與商業(yè)快遞的方式以較為輕資產(chǎn)的模式運(yùn)營(yíng)。價(jià)格較低、兼顧時(shí)效的專(zhuān)線(xiàn)物流為發(fā)展方向。海外倉(cāng)模式的優(yōu)勢(shì)是交付時(shí)間短，客戶(hù)體驗(yàn)好，有海外倉(cāng)提供尾程配送、客服和退換貨等服務(wù)；缺點(diǎn)是海外倉(cāng)的存貨要占用資金，故而比較適合高貨值、周轉(zhuǎn)快的暢銷(xiāo)商品，以避免積貨。

根據(jù)曉生研究院的數(shù)據(jù)，目前跨境電商物流費(fèi)用占交易額的20-30%，總體物流成本較高。實(shí)際上，相對(duì)于國(guó)內(nèi)快遞行業(yè)的物流成本率（一般占客單價(jià)的比值在5%以?xún)?nèi)），跨境電商物流費(fèi)用在整個(gè)跨境電商成本的比例明顯更高。

究其原因，主要在于以下幾點(diǎn)因素：

（1）環(huán)節(jié)多，流程復(fù)雜：直郵和海外倉(cāng)兩種模式都涉及到國(guó)內(nèi)的頭程，包含：商家自送或物流商取件；境內(nèi)倉(cāng)庫(kù)的入庫(kù)、驗(yàn)貨、分揀、貼標(biāo)、訂艙和打包；國(guó)內(nèi)報(bào)關(guān)；干線(xiàn)運(yùn)輸，通過(guò)海運(yùn)或空運(yùn)運(yùn)至目的國(guó)。

在抵達(dá)海外后，直郵模式由當(dāng)?shù)鼗?a class="tag_click" style="text-decoration: underline;" href="http://www.dyzhsb.com/news/114" onclick="tagClick(92)">國(guó)際物流商承接進(jìn)行尾程的配送；海外倉(cāng)模式貨物在海外倉(cāng)進(jìn)行入庫(kù)、驗(yàn)貨、上架、庫(kù)存，待客戶(hù)下單后，由倉(cāng)庫(kù)進(jìn)行出庫(kù)并由當(dāng)?shù)鼗驀?guó)際物流商承接進(jìn)行尾程的配送。同時(shí)，海外倉(cāng)還可以提供退換貨、客服等增值服務(wù)。

（2）直接受海外關(guān)務(wù)、稅務(wù)政策影響：不論是直郵或者海外倉(cāng)模式，跨境商品都需通過(guò)外國(guó)海關(guān)的清關(guān)流程，并按照規(guī)定繳納相關(guān)稅款方可合法在海外銷(xiāo)售。這就意味著跨境電商物流體系直接面對(duì)著來(lái)自海外的監(jiān)管與法律風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也將受到國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化的影響。例如，英國(guó)脫歐后實(shí)施的新稅法中的增值稅遞延制度將會(huì)直接影響到相關(guān)物流商，如貨代或清關(guān)行需要承擔(dān)的貨物流轉(zhuǎn)連帶責(zé)任。

（3）運(yùn)輸主體和形式多樣，缺乏貫穿全鏈的資源整合者：運(yùn)送主體上，直郵模式可能涉及到郵政公司、國(guó)際快遞公司、貨代公司或國(guó)內(nèi)具備跨境物流業(yè)務(wù)的快遞公司、航空或船運(yùn)公司、商業(yè)清關(guān)公司以及出口國(guó)當(dāng)?shù)氐目爝f公司。海外倉(cāng)模式比直郵模式還增加了第三方海外倉(cāng)服務(wù)商或自建倉(cāng)。主體和流程的復(fù)雜多樣導(dǎo)致了跨境電商物流行業(yè)的資源整合難度高，缺乏有效貫穿上下游的資源整合者為客戶(hù)提供端到端的跨境電商物流服務(wù)。

（二）跨境電商物流貨主前置與定價(jià)方式改變，帶動(dòng)中國(guó)貨代價(jià)值鏈縱向延展

傳統(tǒng)跨境物流和跨境電商物流在交易模式（DDP、CIF、FOB、EXW）以及貨代間的環(huán)節(jié)分工和收入來(lái)源也存在較大差異：FOB/CIF模式下，海外買(mǎi)方/境內(nèi)賣(mài)方分別承擔(dān)運(yùn)費(fèi)并指定貨運(yùn)代理人。

傳統(tǒng)跨境物流中，主要采取的是FOB/CFR/CIF等模式，國(guó)內(nèi)貨代往往只能負(fù)責(zé)跨境物流鏈條中的一部分。例如，在FOB模式中，國(guó)內(nèi)貨代只負(fù)責(zé)將國(guó)內(nèi)報(bào)關(guān)和將貨物運(yùn)輸至國(guó)內(nèi)的港口/機(jī)場(chǎng)，干線(xiàn)運(yùn)力訂購(gòu)以及海外清關(guān)和運(yùn)輸部分由買(mǎi)家指定的海外貨代負(fù)責(zé)，大量的潛在市場(chǎng)份額由海外貨代所占據(jù)。

跨境電商B2C中，國(guó)內(nèi)的貨代得以整合全鏈，提供門(mén)到門(mén)的運(yùn)輸，貨主前置與定價(jià)模式的變化，有望帶動(dòng)中國(guó)貨代的定價(jià)能力和潛在利潤(rùn)空間得到極大釋放。

（三）跨境電商物流行業(yè)現(xiàn)狀：市場(chǎng)空間大、集中度低、競(jìng)爭(zhēng)格局未定

在第一章節(jié)中，我們根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局和網(wǎng)經(jīng)社的數(shù)據(jù)，測(cè)算2020年跨境電商出口B2C的市場(chǎng)規(guī)模約為2.1萬(wàn)億。根據(jù)曉生研究院的數(shù)據(jù)，目前跨境電商物流費(fèi)用占交易額的20-30%。假設(shè)按照2.1萬(wàn)億跨境電商出口B2C市場(chǎng)規(guī)模與20%-30%的物流成本，那么2020年跨境電商出口B2C物流市場(chǎng)規(guī)模約為4200-6300億元。

我們進(jìn)一步對(duì)直郵和海外倉(cāng)模式的市場(chǎng)規(guī)模進(jìn)行討論。根據(jù)運(yùn)聯(lián)智庫(kù)和燕文物流招股書(shū)（申報(bào)稿）數(shù)據(jù)，假設(shè)按照物流成本占跨境電商出口B2C交易額的25%計(jì)算，我們測(cè)算跨境電商直郵和海外倉(cāng)（含頭程）模式共有約5250億的市場(chǎng)規(guī)模，其中直郵約占3696億，海外倉(cāng)（含頭程）約占1554億。

跨境電商出口B2C物流模式中，直郵模式需要整合全鏈的資源，但可以通過(guò)代理郵政與商業(yè)快遞的方式以較為輕資產(chǎn)的模式運(yùn)營(yíng)。而海外倉(cāng)則需要大量的重資產(chǎn)投入。目前行業(yè)中小企業(yè)主要選擇其中一種模式去運(yùn)行，而像遞四方、縱騰集團(tuán)這樣較相對(duì)更大規(guī)模的企業(yè)則可以兼顧二者。

目前行業(yè)格局尚且較為分散。根據(jù)億邦動(dòng)力網(wǎng)、中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)報(bào)道以及燕文物流招股書(shū)披露，行業(yè)內(nèi)的龍頭公司縱騰、遞四方營(yíng)收約在100億元左右，燕文物流營(yíng)收約為60億元，則縱騰、遞四方、燕文三家龍頭的市占率約為5%，行業(yè)集中度較低。從發(fā)往海外包裹的運(yùn)送渠道看，目前中國(guó)郵政包裹占據(jù)主導(dǎo)，約占所有包裹量的60%左右，除去中國(guó)郵政包裹外，云途和燕文的包裹也較多，而后是國(guó)際快遞，如DHL和FEDEX以及順豐、萬(wàn)邦速遞等國(guó)內(nèi)快遞商。

我國(guó)跨境電商物流針對(duì)的主要海外市場(chǎng)分布于北美以及歐洲。根據(jù)17Track網(wǎng)站的統(tǒng)計(jì)，我國(guó)發(fā)往海外的包裹數(shù)量數(shù)據(jù)，我國(guó)發(fā)往海外的包裹的前五大目的地分別為：美國(guó)、英國(guó)、法國(guó)、德國(guó)、加拿大。

三、品牌商出海與新興市場(chǎng)崛起，帶動(dòng)專(zhuān)線(xiàn)與海外倉(cāng)模式份額提升

（一）依托跨境賣(mài)家的品牌化趨勢(shì)，新興平臺(tái)和獨(dú)立站有望加速發(fā)展

目前，跨境電商出口的賣(mài)家所采用的運(yùn)營(yíng)模式主要包括平臺(tái)模式（即在第三方平臺(tái)，如Amazon、eBay等上面開(kāi)店進(jìn)行銷(xiāo)售）和獨(dú)立站模式（自己構(gòu)建品牌官網(wǎng)、App等獨(dú)立銷(xiāo)售平臺(tái)）。

平臺(tái)模式可以分為泛鋪貨賣(mài)家、精鋪貨賣(mài)家、精品賣(mài)家與品牌賣(mài)家等（SKU依次下降，價(jià)格依次提升）。具體而言，泛鋪貨賣(mài)家通過(guò)多平臺(tái)、大量賬號(hào)、成千上萬(wàn)個(gè)SKU形成店群模式，以此達(dá)到產(chǎn)品品類(lèi)與銷(xiāo)量最大化，這種模式的物流需求主要是國(guó)內(nèi)直發(fā)+海外倉(cāng)（少量暢銷(xiāo)與大件商品）。因?yàn)榉轰佖涃u(mài)家大量的SKU會(huì)導(dǎo)致海外倉(cāng)儲(chǔ)成本高，故而選擇暢銷(xiāo)商品可以提高倉(cāng)儲(chǔ)周轉(zhuǎn)效率，而一般商品則選擇采用從國(guó)內(nèi)直接發(fā)貨。

品牌賣(mài)家主要通過(guò)深耕供應(yīng)鏈、精細(xì)化運(yùn)營(yíng)垂直類(lèi)目、打造重點(diǎn)產(chǎn)品來(lái)形成自身品牌，最終可能會(huì)向著獨(dú)立站模式發(fā)展。品牌賣(mài)家主要采取海外倉(cāng)模式，甚至可能會(huì)自建海外倉(cāng)。

獨(dú)立站模式的優(yōu)勢(shì)是可以讓賣(mài)家擁有很高的自主權(quán)，在銷(xiāo)售品類(lèi)、產(chǎn)品選擇、定價(jià)等方面無(wú)需受到平臺(tái)的擠壓和限制。同時(shí)，獨(dú)立站模式讓賣(mài)家可以最大程度上收集與分析客戶(hù)的信息，用于后續(xù)的選品與營(yíng)銷(xiāo)，培植自身的客戶(hù)群體。賣(mài)家也可以利用獨(dú)立站分散在第三方平臺(tái)賬號(hào)受限、被封的風(fēng)險(xiǎn)。隨著亞馬遜等平臺(tái)對(duì)賣(mài)家的監(jiān)管與限制越發(fā)嚴(yán)格，許多賣(mài)家也逐步采取第三方平臺(tái)+獨(dú)立站同步運(yùn)營(yíng)的模式，在平臺(tái)之外利用獨(dú)立站沉淀自身資源，分散平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)。

從產(chǎn)業(yè)演變的趨勢(shì)看，賣(mài)家向著品牌化、產(chǎn)品精品化的方向不斷提升。我國(guó)的跨境電商行業(yè)發(fā)展的十余年中，賣(mài)家們的選品、運(yùn)營(yíng)策略不斷發(fā)展進(jìn)化，逐步由最開(kāi)始的白牌商品、大規(guī)模廣泛鋪貨的模式向著精品鋪貨、精品化乃至品牌化的模式逐步過(guò)渡。

其中的推動(dòng)因素主要是我國(guó)品牌商的崛起。根據(jù)KPMG和Facebook發(fā)布的《中國(guó)出海品牌50強(qiáng)2019》，我國(guó)品牌整體知名度、信任度總體逐年上升，2019年分別達(dá)81.2%、73.7%，同比增長(zhǎng)0.4%、2.9%?？梢?jiàn)，我國(guó)品牌商正逐步走入海外消費(fèi)者的視野。對(duì)于賣(mài)家而言，品牌化有助于占領(lǐng)消費(fèi)者心智，提升消費(fèi)者粘性與復(fù)購(gòu)率，提升消費(fèi)者對(duì)品牌的忠實(shí)度，促進(jìn)品牌的成長(zhǎng)。

第三方平臺(tái)對(duì)于賣(mài)家的監(jiān)管日趨嚴(yán)格，倒逼賣(mài)家尋求自身私域流量的建設(shè)?？缇迟u(mài)家的品牌化趨勢(shì)下，新興平臺(tái)與獨(dú)立站模式有望加速發(fā)展。根據(jù)億恩網(wǎng)的報(bào)道，今年亞馬遜已經(jīng)封禁了數(shù)萬(wàn)個(gè)賣(mài)家賬號(hào)，造成損失超過(guò)1000億人民幣。平臺(tái)政策的嚴(yán)格與不確定性使得賣(mài)家不得不發(fā)展多元化的渠道，規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

在這種情況下，新興平臺(tái)與獨(dú)立站模式應(yīng)運(yùn)而生。根據(jù)百曉網(wǎng)、縱騰集團(tuán)與17Track聯(lián)合編撰的《2021中國(guó)跨境電商物流行業(yè)藍(lán)皮書(shū)》引用的來(lái)自eMarketer和Digital Commerce 360的數(shù)據(jù)顯示，盡管2020年Amazon、eBay以及Walmart三大平臺(tái)依然穩(wěn)占美國(guó)電商平臺(tái)銷(xiāo)售額前三名的位置，新興平臺(tái)的崛起速度卻不容忽視：2020年美國(guó)非Amazon電商平臺(tái)GMV增速達(dá)44.3%，非Amazon和eBay電商平臺(tái)GMV增速達(dá)63.5%。

同時(shí)，近年來(lái)，依托跨境賣(mài)家的品牌化趨勢(shì)，跨境電商獨(dú)立站模式也經(jīng)歷了高速發(fā)展，催生了獨(dú)立站SaaS建站服務(wù)龍頭Shopify，以及一批國(guó)內(nèi)建站平臺(tái)玩家，如店匠、Shopline、XShopyy和Ueeshop等，降低了賣(mài)家獨(dú)立站建站難度和技術(shù)門(mén)檻，進(jìn)一步催化了獨(dú)立站的崛起。

2021年Q1，Shopify的GMV已達(dá)373億美元，超過(guò)了老牌電商平臺(tái)eBay。而對(duì)于國(guó)內(nèi)建站工具們，根據(jù)來(lái)自雨果網(wǎng)的數(shù)據(jù)，店匠已經(jīng)于2020年10月完成超千萬(wàn)美金的B輪融資；Shopline獲得了YY新一輪注資，全球服務(wù)賣(mài)家超27萬(wàn)；XShoppy、Ueeshop積極推進(jìn)與更多物流方、支付方合作事宜，平臺(tái)用戶(hù)數(shù)均超兩萬(wàn)人。

此外，對(duì)于較為低端的賣(mài)家群體與白牌商品，新興市場(chǎng)的崛起有望提供增量。目前我國(guó)跨境電商主要目的國(guó)是北美與歐洲，但是新興市場(chǎng)的增長(zhǎng)潛力巨大，電商滲透率空間大，是未來(lái)跨境電商與配套物流發(fā)展的藍(lán)海地區(qū)。新興跨境電商市場(chǎng)有東南亞、中東、拉丁美洲、非洲、俄羅斯等，其跨境電商發(fā)展尚處于早期，市場(chǎng)亟待開(kāi)拓。新興市場(chǎng)的特點(diǎn)是購(gòu)買(mǎi)力和對(duì)于產(chǎn)品與物流品質(zhì)的要求與歐美較成熟市場(chǎng)相比較低，低價(jià)、白牌商品在新興市場(chǎng)依然具有很大的空間，賣(mài)家入場(chǎng)的門(mén)檻相對(duì)而言也較低。

東南亞（印尼、越南、泰國(guó)、馬來(lái)西亞、菲律賓和新加坡6國(guó)）：高經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和智能手機(jī)的普及拉動(dòng)人們消費(fèi)習(xí)慣變化，線(xiàn)上購(gòu)物逐步興起。東南亞地區(qū)年輕人口多，年輕人消費(fèi)需求大，同時(shí)，消費(fèi)者上網(wǎng)時(shí)長(zhǎng)較長(zhǎng)。2020年?yáng)|南亞6國(guó)本土電商市場(chǎng)規(guī)模同比增速超過(guò)50%，目前東南亞市場(chǎng)上比較大的平臺(tái)是Lazada和Shopee。

中東：中東地區(qū)人口基數(shù)大、年輕人口多，且人均財(cái)富和購(gòu)買(mǎi)力較強(qiáng)，宗教文化對(duì)于消費(fèi)具有較大影響。主要電商平臺(tái)有亞馬遜中東站Souq、Noon和執(zhí)御等。

拉丁美洲：拉丁美洲電商較為發(fā)達(dá)的主要國(guó)家有巴西、墨西哥、阿根廷、哥倫比亞和秘魯?shù)?。其中巴西和墨西哥的電商市?chǎng)較為發(fā)達(dá)，根據(jù)Statista的數(shù)據(jù)，2021年這兩個(gè)國(guó)家分別占據(jù)拉美地區(qū)電商市場(chǎng)的32%和28%，主要電商平臺(tái)如美客多和亞馬遜等。

非洲：非洲地區(qū)電商市場(chǎng)的特點(diǎn)是人口眾多、人口結(jié)構(gòu)年輕化、消費(fèi)需求旺盛，市場(chǎng)發(fā)展前景較大，但城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)還需要進(jìn)一步加強(qiáng)，最后一公里配送成為了物流的難點(diǎn)。非洲地區(qū)比較大的電商平臺(tái)是Jumia、Takealot和Souq。

俄羅斯：俄羅斯作為我國(guó)邊境的重要貿(mào)易合作伙伴，隨著“一帶一路”政策的推行和中俄貿(mào)易的快速發(fā)展，對(duì)俄跨境電商增長(zhǎng)潛力巨大。我國(guó)對(duì)俄羅斯跨境電商出口具有地緣優(yōu)勢(shì)、熟悉市場(chǎng)環(huán)境，根據(jù)電子商務(wù)研究中心引用俄羅斯電子商務(wù)協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2017年，中國(guó)占俄羅斯跨境電商市場(chǎng)商品份額達(dá)90%。俄羅斯主要電商平臺(tái)有Avito、速賣(mài)通、Ozon和Lamoda等。

（二）賣(mài)家品牌化、產(chǎn)品精品化要求物流服務(wù)信息化、效率亟需提升

需求結(jié)構(gòu)變化對(duì)供給端提出新要求——賣(mài)家品牌化、產(chǎn)品精品化要求物流需求高端化、專(zhuān)業(yè)化，要求企業(yè)完善自身的服務(wù)質(zhì)量和產(chǎn)品體系，提升物流信息化、自動(dòng)化程度，全面提升服務(wù)效率。

伴隨著跨境電商行業(yè)的發(fā)展，賣(mài)家逐步由海量鋪貨到精品鋪貨乃至品牌化、商品由白牌長(zhǎng)尾到高品質(zhì)乃至品牌商品的過(guò)渡，賣(mài)家對(duì)物流服務(wù)的時(shí)效性、專(zhuān)業(yè)性也將提出新的要求。

在行業(yè)發(fā)展的初期，伴隨著低貨值的輕小商品，直發(fā)的郵政小包模式曾經(jīng)占據(jù)我國(guó)跨境電商物流的絕對(duì)主導(dǎo)地位。而隨著跨境電商賣(mài)家品牌化的進(jìn)程與產(chǎn)品大件化、貨值提高，時(shí)效與妥投率更高的專(zhuān)線(xiàn)物流與海外倉(cāng)份額逐步有望提升。賣(mài)家對(duì)于物流服務(wù)的需求也不再是僅僅局限于運(yùn)輸本身，而是增加了對(duì)于物流信息跟蹤、退貨換標(biāo)、貨物數(shù)據(jù)管理和供應(yīng)鏈金融等高端的服務(wù)需求以及具有一定產(chǎn)品針對(duì)性的專(zhuān)業(yè)需求，如針對(duì)小家電產(chǎn)品的維修等。

同時(shí)，跨境電商物流全程鏈條長(zhǎng)、流程復(fù)雜、包含著多個(gè)物流節(jié)點(diǎn)。物流的信息化、自動(dòng)化程度將決定賣(mài)家對(duì)于全流程的把控能力，直接影響到賣(mài)家的服務(wù)體驗(yàn)和物流產(chǎn)品的時(shí)效。信息系統(tǒng)和自動(dòng)化設(shè)備對(duì)于企業(yè)長(zhǎng)期服務(wù)質(zhì)量和運(yùn)營(yíng)效率的提升必不可缺。

新興平臺(tái)與獨(dú)立站興起：賣(mài)家對(duì)性?xún)r(jià)比較高的直郵模式與第三方海外倉(cāng)需求增加，要求企業(yè)具有較強(qiáng)的成本優(yōu)勢(shì)與獲客能力。

新興平臺(tái)常需要賣(mài)家自己解決海外倉(cāng)或直郵需求，而獨(dú)立站模式也沒(méi)有第三方平臺(tái)對(duì)于物流商、物流時(shí)效考核的嚴(yán)格限制，由賣(mài)家酌情解決自身的物流需求。故而，對(duì)于這部分賣(mài)家，價(jià)格較低、兼顧時(shí)效的直郵產(chǎn)品，尤其是專(zhuān)線(xiàn)小包，可能將成為他們的主要選擇，這對(duì)于企業(yè)的成本控制能力提出了更高要求。

同時(shí)，而為了收攏這部分客源，企業(yè)還需要具有較強(qiáng)的獲客能力。賣(mài)家拓展獨(dú)立站業(yè)務(wù)時(shí)可能更加傾向于選擇平臺(tái)店鋪使用過(guò)的物流服務(wù)商，故而，經(jīng)過(guò)大型第三方平臺(tái)認(rèn)證或平臺(tái)賣(mài)家使用較多的頭部物流企業(yè)將更具優(yōu)勢(shì)。此外，在倉(cāng)儲(chǔ)需求方面，對(duì)于大多數(shù)賣(mài)家來(lái)說(shuō)，自建倉(cāng)需要較大的資本與人力投入，對(duì)于穩(wěn)定的第三方倉(cāng)儲(chǔ)服務(wù)的需求或?qū)⑻嵘?/p>

（三）新興市場(chǎng)加速布局，獲客、資源獲取與整合能力成關(guān)鍵

新興市場(chǎng)由于其本身國(guó)家發(fā)展階段與城市建設(shè)水平，物流方面普遍存在的問(wèn)題就是航班班次較少、清關(guān)問(wèn)題和最后一公里配送的困難，物流成為了商流的限制因素。其中，清關(guān)難度與效率問(wèn)題受到地區(qū)關(guān)務(wù)政策與處理能力的限制，最后一公里物流困難的來(lái)源又是受到經(jīng)濟(jì)發(fā)展與城市道路規(guī)劃的局限，跨境物流公司短期內(nèi)無(wú)法從根本上通過(guò)大規(guī)模自建解決最后一公里配送困難的問(wèn)題，在這種情況下，對(duì)于航空運(yùn)力資源、清關(guān)資源與當(dāng)?shù)匚锪髻Y源的獲取與整合能力對(duì)于跨境物流公司的重要性究凸顯出來(lái)。

我們認(rèn)為，首先在這些新興市場(chǎng)地區(qū)，物流專(zhuān)線(xiàn)將加速發(fā)展，全鏈資源的綜合獲取與整合能力將成為考驗(yàn)物流服務(wù)供應(yīng)商的重點(diǎn)。其次，這些地區(qū)也將產(chǎn)生更多的海外倉(cāng)儲(chǔ)需求，以滿(mǎn)足我國(guó)面向新興市場(chǎng)的出口電商賣(mài)家的備貨需要。

總體來(lái)看，需求端的賣(mài)家質(zhì)量、運(yùn)營(yíng)模式自主度、市場(chǎng)成熟度等指標(biāo)，綜合決定了供給端的物流服務(wù)的特性、模式與難點(diǎn)，進(jìn)而對(duì)跨境物流服務(wù)商的能力提出了不同的要求。物流企業(yè)的服務(wù)質(zhì)量、成本控制能力、獲客能力和資源獲取與整合能力將決定企業(yè)能否在競(jìng)爭(zhēng)中擁有一席之地。

（四）專(zhuān)線(xiàn)與海外倉(cāng)份額有望由2020年的20%/30%提升至2025年的30%/35%

目前，伴隨著賣(mài)家品牌化與平臺(tái)監(jiān)管趨嚴(yán)的趨勢(shì)，獨(dú)立站和新興電商平臺(tái)興起，私域流量獲將成為品牌賣(mài)家的最大倚重。而獨(dú)立站往往沒(méi)有平臺(tái)物流商與時(shí)效考核，故而賣(mài)家會(huì)比較看重物流產(chǎn)品的價(jià)格，并兼顧時(shí)效，避免因?yàn)椴涣嫉奈锪黧w驗(yàn)而流失客戶(hù)，性?xún)r(jià)比優(yōu)秀的專(zhuān)線(xiàn)小包將會(huì)成為賣(mài)家較為傾向的渠道。

同時(shí)，未來(lái)郵政渠道可能將面臨著萬(wàn)國(guó)郵聯(lián)體系中發(fā)達(dá)國(guó)家整體終端費(fèi)提價(jià)，故而未來(lái)郵政小包價(jià)格可能會(huì)有所上漲，在時(shí)效整體弱于專(zhuān)線(xiàn)的同時(shí)價(jià)格差距進(jìn)一步縮短，這將更加利好專(zhuān)線(xiàn)小包的發(fā)展。

隨著賣(mài)家規(guī)模、品牌化程度與資金實(shí)力的成長(zhǎng)，海外倉(cāng)模式也將有所發(fā)展。我們認(rèn)為海外倉(cāng)和直郵模式，就如同國(guó)內(nèi)的普通快遞與倉(cāng)配物流模式，能夠滿(mǎn)足賣(mài)家差異化的需求，故而在未來(lái)的跨境電商物流市場(chǎng)都將擁有各自的一席之地。

參考前文章節(jié)中，我們對(duì)于不同交付方式的市場(chǎng)空間測(cè)算，基于國(guó)際專(zhuān)線(xiàn)和海外倉(cāng)模式的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，預(yù)計(jì)二者的市占率均有望提升，到2025年，國(guó)際專(zhuān)線(xiàn)/海外倉(cāng)模式的市場(chǎng)份額有望達(dá)30%/35%，對(duì)應(yīng)市場(chǎng)份額有望分別達(dá)3168億元/3696億元（2020年分別約為1049億元/1554億元），在2025年不同模式的市場(chǎng)份額總計(jì)有望過(guò)萬(wàn)億元。

四、產(chǎn)業(yè)鏈概述：亟需產(chǎn)業(yè)鏈整合者出現(xiàn)

（一）航空貨運(yùn)賽道多方角逐，貨代、航空貨運(yùn)、快遞公司是主要玩家

產(chǎn)業(yè)鏈的參與者向上涵蓋廠(chǎng)家、平臺(tái)賣(mài)家、第三方平臺(tái)/獨(dú)立站，向下延展涵蓋跨境物流各個(gè)流程中的多方參與者，包括國(guó)內(nèi)快遞公司、貨代公司、郵政公司、航空與船公司、清關(guān)公司、國(guó)際快遞公司等。

按照環(huán)節(jié)劃分，跨境電商物流的全流程可以分為以下步驟：攬收-運(yùn)輸分揀-國(guó)內(nèi)報(bào)關(guān)-干線(xiàn)運(yùn)輸-海外清關(guān)-海外倉(cāng)儲(chǔ)-尾程派送。

以專(zhuān)線(xiàn)小包為例：國(guó)內(nèi)的攬收、運(yùn)輸分揀、報(bào)關(guān)以及海外的清關(guān)這幾項(xiàng)主要由貨代公司負(fù)責(zé)；干線(xiàn)運(yùn)輸部分則由貨代向航空公司、鐵路公司、船運(yùn)公司等承運(yùn)人購(gòu)買(mǎi)運(yùn)力；尾程派送由外國(guó)郵政或國(guó)際物流公司進(jìn)行承接。貨代將這些資源打包構(gòu)建成物流產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)門(mén)到門(mén)的運(yùn)輸。

這些環(huán)節(jié)中，含金量最大的是干線(xiàn)運(yùn)輸。由于跨境電商在旺季往往面臨著運(yùn)力緊缺、客機(jī)腹倉(cāng)運(yùn)力配給具有波動(dòng)性等問(wèn)題，充足的干線(xiàn)運(yùn)力對(duì)于跨境物流企業(yè)十分重要。參考燕文物流招股書(shū)（申報(bào)稿），我們對(duì)專(zhuān)線(xiàn)產(chǎn)品的成本進(jìn)行拆分，2020年單票收入平均約為42.31元，毛利率為3.34%，成本端主要部分用于干線(xiàn)和尾程的運(yùn)力采購(gòu)，這兩部分占據(jù)運(yùn)單收入高達(dá)88%。

根據(jù)燕文物流招股書(shū)（申報(bào)稿）披露，2020年公司總體毛利率為5.47%，其中標(biāo)準(zhǔn)類(lèi)產(chǎn)品（郵政小包）、專(zhuān)線(xiàn)類(lèi)產(chǎn)品毛利率分別為6.56%、3.34%，毛利水平較低。而2018-2020年，東航物流全貨機(jī)業(yè)務(wù)毛利率平均為20.04%，2020年航空運(yùn)力緊缺，毛利率高達(dá)43.07%。

對(duì)于貨代公司來(lái)說(shuō)，運(yùn)輸費(fèi)用（尤其是國(guó)際運(yùn)輸部分）是公司營(yíng)業(yè)成本的主要來(lái)源。2020年，燕文物流運(yùn)輸成本占主營(yíng)業(yè)務(wù)成本的91.1%，其中國(guó)際、國(guó)內(nèi)運(yùn)輸分別占主營(yíng)成本的87.8%、3.3%。而國(guó)際運(yùn)輸成本主要包含公司向航空公司、郵政公司、國(guó)際商業(yè)快遞公司等采購(gòu)運(yùn)力的費(fèi)用。

對(duì)于航空公司全貨機(jī)業(yè)務(wù)，主要成本構(gòu)成為：30-40%航油費(fèi)用、15-20%飛機(jī)經(jīng)營(yíng)與租賃、10-20%的飛機(jī)修理費(fèi)、10%的短期薪酬，以及其他費(fèi)用如地面服務(wù)費(fèi)、起降費(fèi)等。

（二）貨代公司：貨主前置與定價(jià)模式變化催生模式革新，規(guī)?；?、標(biāo)準(zhǔn)化、全程供應(yīng)鏈?zhǔn)欠较?/strong>

貨代本質(zhì)是通過(guò)組織船、港口等各種資源，拆分重組為客戶(hù)提供一攬子代理服務(wù)，是一個(gè)完善的社會(huì)分工協(xié)作體系，貨運(yùn)代理企業(yè)在其中賺取各環(huán)節(jié)操作代理費(fèi)以及運(yùn)費(fèi)差價(jià)。

跨境電商的興起對(duì)傳統(tǒng)貨代模式帶來(lái)了新機(jī)遇：（1）從上游運(yùn)力驅(qū)動(dòng)到下游客戶(hù)驅(qū)動(dòng)（平臺(tái)/賣(mài)家）；（2）“端到端”全鏈路服務(wù)需求。 貨主前置（中國(guó)品牌商出海）與定價(jià)模式（FOB→CIF）的變化，有望帶動(dòng)中國(guó)貨代的定價(jià)能力和潛在利潤(rùn)空間得到極大釋放。

實(shí)際上，我們觀察海外DSV和德迅兩家貨代公司成功發(fā)展的模式，分別有不同的關(guān)鍵成功要素，但方向上都是規(guī)?；?、標(biāo)準(zhǔn)化、全程供應(yīng)鏈。具體來(lái)看，德迅的業(yè)務(wù)模式屬于規(guī)?；ㄖ品?wù)，而DSV的業(yè)務(wù)模式屬于高效運(yùn)營(yíng)標(biāo)準(zhǔn)輸出型。德迅擁有53%的應(yīng)收類(lèi)資產(chǎn)，卻只有4.5%的有息負(fù)債，擠占價(jià)值鏈下游各方66%的經(jīng)營(yíng)性負(fù)債，足夠的業(yè)務(wù)規(guī)模是實(shí)現(xiàn)低資金成本的最可持續(xù)方式。DSV則主要面向中小客戶(hù)的標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品服務(wù)，高效的運(yùn)營(yíng)是其核心競(jìng)爭(zhēng)力，在關(guān)鍵基礎(chǔ)運(yùn)營(yíng)環(huán)節(jié)增強(qiáng)控制力，提升競(jìng)爭(zhēng)力。同時(shí)具備運(yùn)營(yíng)標(biāo)準(zhǔn)輸出整合能力，可以通過(guò)并購(gòu)整合，更快速的提升產(chǎn)品的服務(wù)范圍，向上延展產(chǎn)品所能覆蓋的客戶(hù)群體。

長(zhǎng)期看，行業(yè)未來(lái)發(fā)展的驅(qū)動(dòng)因素，也是貨代企業(yè)的成長(zhǎng)路徑包括數(shù)字化轉(zhuǎn)型、標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品賦能和并購(gòu)成長(zhǎng)。舉例來(lái)看，對(duì)比各頭部企業(yè)在年報(bào)中的關(guān)于國(guó)際貨代業(yè)務(wù)戰(zhàn)略的闡述，DHL強(qiáng)調(diào)業(yè)務(wù)的盈利能力以及“端到端”的服務(wù)質(zhì)量提升，DB Schenker在強(qiáng)調(diào)盈利能力提升的同時(shí)也在追求對(duì)于高增長(zhǎng)地區(qū)的布局，而DSV和嘉里則采用較為直接有效的收購(gòu)+布局的方式來(lái)提高增速。此外，頭部企業(yè)也均在在戰(zhàn)略規(guī)劃中強(qiáng)調(diào)提升IT數(shù)字化能力，以提升全鏈路運(yùn)營(yíng)效率。

（三）航空貨運(yùn)公司：航線(xiàn)資源稀缺樹(shù)壁壘

產(chǎn)業(yè)鏈視角下，早期貨代的服務(wù)的寬度、廣度以及靈活性遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于航空公司，同樣具有較強(qiáng)的市場(chǎng)管控能力，在整個(gè)航空價(jià)值鏈中的投資收益明顯高于其它服務(wù)提供商。而處于產(chǎn)業(yè)鏈中間環(huán)節(jié)的航空公司，投資回報(bào)率明顯處于整個(gè)價(jià)值鏈的“洼地”。

具體來(lái)看，類(lèi)似中國(guó)外運(yùn)的大型航空貨代公司往往在多條航線(xiàn)上向航空公司批量訂購(gòu)定期貨運(yùn)艙位。貨代拿到艙位后向下游分銷(xiāo)。2018年中國(guó)外運(yùn)披露的直接客戶(hù)比例為44%，超過(guò)一半的客戶(hù)為二級(jí)貨運(yùn)代理商。航空運(yùn)輸本身同質(zhì)化的特性使得專(zhuān)注于空中運(yùn)輸?shù)呢涍\(yùn)航司缺少議價(jià)能力。

我們以已經(jīng)單獨(dú)將航空貨運(yùn)業(yè)務(wù)分拆上市的東航物流進(jìn)行分析。東航物流的全貨機(jī)業(yè)務(wù)的周期性相對(duì)較強(qiáng)，源于航油成本波動(dòng)較大。和航司客運(yùn)業(yè)務(wù)類(lèi)似，貨機(jī)運(yùn)輸?shù)牡氖杖攵酥饕绊懸蛩貫閲嵐锸找婧洼d運(yùn)率，成本端主要決定因素為航油成本和折舊攤銷(xiāo)。

噸公里收益角度，三大航貨運(yùn)業(yè)務(wù)噸公里收益變動(dòng)趨勢(shì)基本一致，且與航油均價(jià)走勢(shì)接近。我們認(rèn)為原因在于：（1）三大航貨運(yùn)服務(wù)同質(zhì)性嚴(yán)重，沒(méi)有一家可以形成差異化定價(jià)；（2）同時(shí)噸公里收益跟航油成本走勢(shì)接近，差距大小由不同時(shí)期供需情況決定。

（四）快遞公司：最值得期待的整合者，攬貨與全鏈路整合能力具備比較優(yōu)勢(shì)

近年來(lái)，以快遞公司主導(dǎo)的航空貨運(yùn)模式憑借著在地面攬貨、運(yùn)輸?shù)确矫孑^強(qiáng)的能力，也在布局自身的航空貨運(yùn)業(yè)務(wù)。

快遞公司的優(yōu)勢(shì)主要在于：第一，掌握貨源，更強(qiáng)的議價(jià)能力。與航司貨運(yùn)模式不同，快遞航空通常擁有自己的地面運(yùn)輸和銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)。觀察目前具備航空貨運(yùn)能力的物流企業(yè)，我們發(fā)現(xiàn)：快遞系出身的順豐航空和圓通航空均依靠集團(tuán)的快遞網(wǎng)絡(luò)實(shí)現(xiàn)地面運(yùn)輸，而近年崛起的跨越航空和友和道通擁有跨越速運(yùn)和友和道通等地面網(wǎng)絡(luò)，且其發(fā)展模式呈現(xiàn)：先地面運(yùn)輸，后航空物流”的發(fā)展路徑。

第二，快遞航空模式本身在地面運(yùn)輸方面的優(yōu)勢(shì)不僅僅可以完善其服務(wù)鏈條，更為重要的是物流商可以對(duì)全網(wǎng)的進(jìn)行規(guī)劃，利用樞紐對(duì)貨物的集散能力提升效率。事實(shí)上，快遞航空公司發(fā)展到一定階段，樞紐機(jī)場(chǎng)的建立是網(wǎng)絡(luò)效率邁向下一個(gè)臺(tái)階的必然選擇。

第三，快遞公司可以通過(guò)運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢(shì)（合理的產(chǎn)能投入和機(jī)隊(duì)優(yōu)化）以及技術(shù)投入不斷降本增效，規(guī)模經(jīng)濟(jì)得以不斷強(qiáng)化。由于鄂州機(jī)場(chǎng)尚未投產(chǎn)，我們以FedEx為例進(jìn)行說(shuō)明，F(xiàn)edEx之前，航空快遞市場(chǎng)運(yùn)輸模式以點(diǎn)對(duì)點(diǎn)運(yùn)輸為主，裝載率低導(dǎo)致成本無(wú)法有效攤薄。1973年，F(xiàn)edEx將總部遷往孟菲斯，1981年孟菲斯機(jī)場(chǎng)轉(zhuǎn)運(yùn)中心正式投入使用。軸輻式模式大幅提升了資產(chǎn)運(yùn)行效率，單票成本在1982-1988年之間持續(xù)下跌，1988年降至階段性低點(diǎn)11元/件。在孟菲斯之后，F(xiàn)edEx又設(shè)立了多個(gè)轉(zhuǎn)運(yùn)中心，紐瓦克、奧克蘭、蘇比克灣、巴黎等。

從成本結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)來(lái)看，航空時(shí)效件業(yè)務(wù)的直營(yíng)模式使其勞動(dòng)力密集，職工薪酬在成本結(jié)構(gòu)中占比最大，單票成本攤薄過(guò)程中，單票職工薪酬、單票折舊的下降最為顯著。

五、尋找明日之星：發(fā)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈中的龍頭

（一）順豐控股：核心能力是獲客與資源掌控，與嘉里物流的合作值得期待

首先，作為中國(guó)及亞洲首個(gè)貨運(yùn)樞紐，鄂州機(jī)場(chǎng)做中國(guó)快遞出海過(guò)程中的不可替代性大大增強(qiáng)。伴隨著第四輪全球制造業(yè)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的浪潮，中國(guó)“工程師紅利”和東南亞“低成本替代”優(yōu)勢(shì)有望進(jìn)一步凸顯。中國(guó)制造企業(yè)供應(yīng)鏈加速向東南亞轉(zhuǎn)移，同時(shí)品牌商也在加速出海，有望共同構(gòu)筑順豐國(guó)際業(yè)務(wù)的重要增量來(lái)源。

2021年2月，順豐與嘉里物流發(fā)布聯(lián)合公告，順豐控股擬采用現(xiàn)金收購(gòu)方式收購(gòu)嘉里物流9.31億股股份（約占標(biāo)的公司已發(fā)行股本的51.8%），交易總對(duì)價(jià)為176億港幣。順豐將向嘉里物流的合資格股東及購(gòu)股權(quán)持有人發(fā)出部分要約和購(gòu)股權(quán)要約，其中部分要約每股要約價(jià)格為港幣18.8元，購(gòu)股權(quán)每股要約價(jià)格為港幣8.6元。

根據(jù)A&A發(fā)布的2019全球25大國(guó)際貨代企業(yè)名單中的數(shù)據(jù)，嘉里2019年綜合排名十，其中海運(yùn)業(yè)務(wù)量為1250,038TEUs，排名第六，而空運(yùn)業(yè)務(wù)量為409,408公噸，排名16。

嘉里物流2020年國(guó)際貨代收入320.8億港元，同比增長(zhǎng)48.33%，主要因?yàn)橐咔樵騺喼薜貐^(qū)防疫物資出口增多、運(yùn)價(jià)上漲共同作用。嘉里國(guó)際貨代業(yè)務(wù)遍布全球，收入相對(duì)分散，亞洲作為公司的大本營(yíng)仍然是其國(guó)際貨代業(yè)務(wù)的優(yōu)勢(shì)地區(qū)，2020年大中華以及東南亞地區(qū)收入占比63%，歐美等其他地區(qū)占比37%，其中中國(guó)香港地區(qū)、中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)由于基數(shù)相對(duì)低增速較快。

嘉里物流的國(guó)際貨代業(yè)務(wù)增長(zhǎng)核心在于持續(xù)的全球收購(gòu)，結(jié)合前文對(duì)于嘉里歷史收購(gòu)、布局活動(dòng)的梳理以及各個(gè)地區(qū)的國(guó)際貨代收入增速上我們可以看到，2015年-2018年收購(gòu)活動(dòng)的頻繁對(duì)于改善多個(gè)地區(qū)的收入增長(zhǎng)起到了明顯推動(dòng)作用，其中2016年由于收購(gòu)美國(guó)著名無(wú)船承運(yùn)人Apex，美洲地區(qū)收入占比提升，亞美航線(xiàn)實(shí)力明顯增強(qiáng)。

順豐作為國(guó)內(nèi)擁有最多貨機(jī)的物流企業(yè)可與公司在全球覆蓋59個(gè)國(guó)家、1000+服務(wù)點(diǎn)貨代銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)形成很好的戰(zhàn)略協(xié)同效應(yīng)，一方面，順豐的貨運(yùn)量將直接增加嘉里國(guó)際空運(yùn)代理的業(yè)務(wù)量，另一方面，順豐的機(jī)隊(duì)實(shí)力將大大增強(qiáng)嘉里的訂艙優(yōu)勢(shì)，進(jìn)而增強(qiáng)在海內(nèi)外空運(yùn)代理的銷(xiāo)售能力。二者的協(xié)同不僅可以使順豐的裝載率提升（尤其是回程），同時(shí)可以直接增加嘉里國(guó)際空運(yùn)代理的業(yè)務(wù)量。

根據(jù)A&A統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)，2019年嘉里空運(yùn)貨代量為40.94萬(wàn)噸，據(jù)順豐年報(bào)披露，2020年順豐全貨機(jī)國(guó)際航線(xiàn)總計(jì)運(yùn)量約9萬(wàn)噸，考慮到順豐國(guó)際貨運(yùn)回程的裝載率并不算高，若簡(jiǎn)單假設(shè)借助嘉里的全球貨代網(wǎng)絡(luò)以及銷(xiāo)售能力使得回程實(shí)現(xiàn)去程同樣的裝載率，全年貨運(yùn)量可達(dá)18萬(wàn)噸，據(jù)此測(cè)算，在不考慮鄂州機(jī)場(chǎng)將來(lái)帶來(lái)的貨運(yùn)量的前提下，二者的協(xié)同可使得嘉里在空運(yùn)貨代的業(yè)務(wù)量實(shí)現(xiàn)21.98%-43.97%的增長(zhǎng)。

（二）華貿(mào)物流：傳統(tǒng)貨代為基石，強(qiáng)化跨境電商物流資源掌控能力

華貿(mào)物流成立于1984年12月14日，并于2012年5月29日在上海證券交易所掛牌上市，是中國(guó)本土最具規(guī)模的第三方國(guó)際綜合物流企業(yè)，具體提供以國(guó)際貨代為核心的跨境現(xiàn)代綜合物流服務(wù)。其主要（營(yíng)）業(yè)務(wù)包括國(guó)際貨運(yùn)代理、跨境電商物流、進(jìn)口分撥倉(cāng)儲(chǔ)物流、特種專(zhuān)業(yè)物流、其他物流服務(wù)等。

公司在國(guó)際貨代核心業(yè)務(wù)地位穩(wěn)固。在2020年的中國(guó)貨代物流企業(yè)百?gòu)?qiáng)排行榜中，華貿(mào)物流綜合實(shí)力排第8位，國(guó)際空運(yùn)業(yè)務(wù)排第5位，國(guó)際海運(yùn)業(yè)務(wù)排第7位。國(guó)際空運(yùn)和國(guó)際海運(yùn)占公司收入的比例分別為40.42%和34.29%。

華貿(mào)物流自2018年布局跨境電商物流業(yè)務(wù)起，于2020年取得快速發(fā)展，實(shí)現(xiàn)大幅增量。2020年，華貿(mào)物流完成業(yè)務(wù)量國(guó)際空運(yùn)5.31萬(wàn)噸、國(guó)際海鐵0.97萬(wàn)標(biāo)箱。跨境電商物流營(yíng)業(yè)收入18.98億元，較2019年2.31億元增幅達(dá)721%；跨境電商物流收入占總營(yíng)收比例從2019年2.25%增長(zhǎng)至13.46%，增速498%，成為僅次于空運(yùn)和海運(yùn)的第三大業(yè)務(wù)收入來(lái)源。

華貿(mào)物流從2018年以來(lái)一直著重布局跨境電商物流板塊，通過(guò)收購(gòu)整合等方式加快跨境電商物流網(wǎng)絡(luò)布局，較傳統(tǒng)貨代更具先發(fā)優(yōu)勢(shì)，基本形成覆蓋全產(chǎn)業(yè)鏈的競(jìng)爭(zhēng)能力。

2021年7月，公司收購(gòu)跨境電商物流公司佳成國(guó)際70%股份。根據(jù)佳成國(guó)際官網(wǎng)，公司成立于2000年，有運(yùn)行車(chē)輛200余臺(tái)、境內(nèi)分撥中心4個(gè)，境外通關(guān)、分撥口岸30余個(gè)，自營(yíng)國(guó)際專(zhuān)線(xiàn)20多條，服務(wù)區(qū)域覆蓋200多個(gè)國(guó)家和地區(qū)，是亞馬遜SPN物流服務(wù)商以及阿里巴巴國(guó)際站與菜鳥(niǎo)網(wǎng)絡(luò)、敦煌網(wǎng)等多家平臺(tái)的指定國(guó)際物流供應(yīng)商，2020年?duì)I收達(dá)12.03億元。

跨境電商比傳統(tǒng)貨代中間環(huán)節(jié)更多、對(duì)清關(guān)效率和全程安全能力的考量要求更高，由此帶來(lái)產(chǎn)業(yè)鏈條的延長(zhǎng)和增值服務(wù)的附屬價(jià)值上升，利潤(rùn)較傳統(tǒng)貨代進(jìn)一步增厚。從2020年華貿(mào)物流主要業(yè)務(wù)的毛利率對(duì)比來(lái)看，跨境電商物流的毛利率高達(dá)17.53%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)海運(yùn)貨代（6.79%）和空運(yùn)貨代（10.27%）的毛利率水平。

相較純跨境電商物流平臺(tái)，傳統(tǒng)貨代企業(yè)具備行業(yè)積累優(yōu)勢(shì)，同時(shí)華貿(mào)物流正在逐步補(bǔ)齊業(yè)務(wù)短板，未來(lái)公司的跨境電商物流板塊有望持續(xù)放量。

（三）燕文物流：全鏈路直營(yíng)的跨境出口電商綜合物流服務(wù)商，專(zhuān)線(xiàn)產(chǎn)品發(fā)展迅速

根據(jù)公司官網(wǎng)及招股書(shū)（申報(bào)稿）信息，燕文品牌成立于1998年，是國(guó)內(nèi)從事跨境出口電商綜合物流服務(wù)的首批企業(yè)之一。公司整合全球物流資源，以自主研發(fā)的綜合物流信息管理平臺(tái)為支撐，打造專(zhuān)業(yè)化、多元化的物流產(chǎn)品服務(wù)體系，并與全球速賣(mài)通、亞馬遜、Wish、eBay等全球大型跨境電商平臺(tái)建立了長(zhǎng)期、穩(wěn)定的合作關(guān)系。

經(jīng)過(guò)多年發(fā)展，燕文已在全國(guó)設(shè)置六大分撥中心和37個(gè)集貨轉(zhuǎn)運(yùn)中心，業(yè)務(wù)覆蓋全國(guó)17個(gè)省市，服務(wù)通達(dá)全球200余個(gè)國(guó)家和地區(qū)，是國(guó)內(nèi)跨境出口電商物流行業(yè)中服務(wù)覆蓋和通達(dá)范圍最廣的公司之一。2020年，公司營(yíng)業(yè)收入達(dá)62億元。

2018-2020年，公司營(yíng)業(yè)收入與扣非歸母凈利潤(rùn)均保持較高的增長(zhǎng)。2019、2020年，營(yíng)業(yè)收入年增速分別約為45%、50%，扣非歸母凈利潤(rùn)分別實(shí)現(xiàn)100%、600%的增長(zhǎng)。

燕文物流的產(chǎn)品和服務(wù)包括國(guó)際快遞全程業(yè)務(wù)、國(guó)際快遞攬收及處理業(yè)務(wù)、其他業(yè)務(wù)三類(lèi)，其中2018-2020年國(guó)際快遞全程業(yè)務(wù)營(yíng)收占比均在90%以上，為公司主要業(yè)務(wù)，國(guó)際快遞全程業(yè)務(wù)又包括標(biāo)準(zhǔn)類(lèi)產(chǎn)品、專(zhuān)線(xiàn)類(lèi)產(chǎn)品及國(guó)際商業(yè)快遞產(chǎn)品。2018-2020年，公司營(yíng)業(yè)收入分別為28.7億元/41.5億元/62.2億元，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)。公司專(zhuān)線(xiàn)產(chǎn)品成長(zhǎng)迅速，尤其是在疫情中郵政運(yùn)力吃緊的情況下，2019、2020年公司專(zhuān)線(xiàn)業(yè)務(wù)增速均在300%以上。

國(guó)際快遞全程業(yè)務(wù)的客戶(hù)主要包括跨境電商賣(mài)家和平臺(tái)，收件人為境外消費(fèi)者或其指定的收件人。燕文物流在攬收、國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)運(yùn)、倉(cāng)內(nèi)分揀處理、出口報(bào)關(guān)、國(guó)際運(yùn)輸、境外清關(guān)、境外轉(zhuǎn)運(yùn)、尾程派送等環(huán)節(jié)可選擇自主操作或采購(gòu)境內(nèi)外供應(yīng)商，如中國(guó)郵政、USPS等的服務(wù)。

在快件寄遞的全過(guò)程中，供應(yīng)商可能參與國(guó)內(nèi)/國(guó)際運(yùn)輸、關(guān)務(wù)、尾程派送等一個(gè)或多個(gè)環(huán)節(jié)，但由燕文物流通過(guò)其全球跨境物流大數(shù)據(jù)平臺(tái)管理統(tǒng)籌組織、協(xié)調(diào)、銜接各個(gè)環(huán)節(jié)和供應(yīng)商，確保整個(gè)跨境物流服務(wù)的安全性、時(shí)效性和性?xún)r(jià)比。

從毛利率水平來(lái)看，2020年公司總體毛利率為約5%。毛利率最高的業(yè)務(wù)是國(guó)際商業(yè)快遞產(chǎn)品，2018-2020年均保持在10%以上的水平，但該產(chǎn)品在公司營(yíng)收總體中占比較小，2018-2020年均小于5%。標(biāo)準(zhǔn)類(lèi)、專(zhuān)線(xiàn)類(lèi)毛利率分別約為7%、3%，可見(jiàn)公司專(zhuān)線(xiàn)產(chǎn)品毛利水平還有進(jìn)一步提升的空間。

在經(jīng)營(yíng)模式方面，公司始終堅(jiān)持全鏈路管控的直營(yíng)模式，在全國(guó)30余個(gè)城市提供直營(yíng)服務(wù)，由總部對(duì)分公司、集貨轉(zhuǎn)運(yùn)中心、分撥中心、集運(yùn)倉(cāng)實(shí)施直接管理，統(tǒng)一組織運(yùn)輸?shù)母鱾€(gè)環(huán)節(jié)，并根據(jù)各環(huán)節(jié)處理能力的動(dòng)態(tài)變化、供應(yīng)商服務(wù)價(jià)格的波動(dòng)，統(tǒng)一組織跨區(qū)域的資源調(diào)配和供應(yīng)商比選。

燕文物流在跨境出口電商綜合物流服務(wù)領(lǐng)域深耕多年，在品牌口碑、供應(yīng)商資源、處理網(wǎng)絡(luò)、客戶(hù)資源、信息化系統(tǒng)等方面積累豐富。未來(lái)，公司計(jì)劃繼續(xù)加強(qiáng)國(guó)內(nèi)外分撥中心、國(guó)際運(yùn)力、海外派送等跨境物流基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、開(kāi)拓新興市場(chǎng)并進(jìn)一步增強(qiáng)物流服務(wù)的數(shù)字化、信息化程度。

（四）東航物流：核心能力是航線(xiàn)資源，加強(qiáng)要客服務(wù)和一體化供應(yīng)鏈服務(wù)能力

東航物流脫身與中國(guó)東方航空公司航空貨運(yùn)部門(mén)。其中東航物流前身東方遠(yuǎn)航物流于2004年8月成立。成立之初由三家企業(yè)共同持股：東航股份、中貨航與中遠(yuǎn)集團(tuán)。2012年?yáng)|航股份決定整合旗下資產(chǎn)，提升東遠(yuǎn)物流與東航客運(yùn)部門(mén)協(xié)同，東航股份出資共5.81億人民幣，收購(gòu)中貨航與中遠(yuǎn)集團(tuán)在東源物流中的全部股份。同年?yáng)|航股份為發(fā)展東遠(yuǎn)物流業(yè)務(wù)注資9.5億人民幣并于2012年7月更名公司為東航物流。至此東航物流成為東航集團(tuán)旗下全資子公司。

2017年，東航物流做出決定引進(jìn)外部資本增持，成為我國(guó)三大航司物流業(yè)務(wù)中第一個(gè)完成外部資本引進(jìn)的公司。五家企業(yè)（聯(lián)想控股，珠海普東物流，德邦股份，綠地投資公司，天津睿遠(yuǎn)）共投資14.55億人民幣。同年12月，聯(lián)想控股將其持有的股份中4.9%的東航物流股份以2.009億人民幣的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給北京君聯(lián)。至此，東航物流初步完成資產(chǎn)重組與轉(zhuǎn)型。由一家東航控股旗下全資子公司轉(zhuǎn)換為多家外部資金與東航攜手控股的更適應(yīng)市場(chǎng)化資本競(jìng)爭(zhēng)模式的股份制公司。

目前來(lái)看，東航物流的主要核心業(yè)務(wù)還是集中在從機(jī)場(chǎng)開(kāi)始，到機(jī)場(chǎng)結(jié)束的點(diǎn)對(duì)點(diǎn)航空物流運(yùn)輸業(yè)務(wù)。其自身的攬貨能力相對(duì)來(lái)說(shuō)較低，在獨(dú)立處理貨主直接到航空訂艙方面的銜接環(huán)節(jié)有一定困難，一定程度上依賴(lài)與其合作的大型快遞公司和貨代為其提供穩(wěn)定的貨源。2020年前五大合作伙伴占據(jù)其航空速運(yùn)業(yè)務(wù)總收入的24.24%，且這五大公司全部為大型快遞企業(yè)和上海當(dāng)?shù)氐呢洿尽?/p>

綜合物流一體化供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)是2018年以來(lái)東航物流快速發(fā)展的重要增長(zhǎng)點(diǎn)。東航物流旗下一體化供應(yīng)鏈分為三個(gè)部分：同行業(yè)供應(yīng)鏈、航空特貨運(yùn)輸服務(wù)、跨境電商服務(wù)及生鮮產(chǎn)地直達(dá)服務(wù)。

同行業(yè)供應(yīng)鏈主要是東航物流旗下物流事業(yè)部與其全資子公司東環(huán)國(guó)際等物流公司與郵政及快遞快運(yùn)公司提供其航空物流和機(jī)場(chǎng)之間點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的航空貨運(yùn)業(yè)務(wù)。東航物理主要向同業(yè)快遞企業(yè)提供進(jìn)港貨物處理，貨物裝卸機(jī)，航空干線(xiàn)運(yùn)輸以及到崗貨物場(chǎng)內(nèi)運(yùn)輸卸載等一系列航空貨運(yùn)相關(guān)服務(wù)。在2018-2020年間，同行業(yè)供應(yīng)鏈?zhǔn)杖胝季C合一體化供應(yīng)鏈?zhǔn)杖氡壤罡撸?020年達(dá)到60.85%。

航空特貨主要是和由對(duì)航空運(yùn)輸要求特殊的客戶(hù)進(jìn)行直接合作。東航物流與國(guó)藥集團(tuán)，Inditex等公司直接達(dá)成合作，承運(yùn)其對(duì)航空運(yùn)輸安全及環(huán)境和時(shí)效性有特殊要求的貨物。這些貨物主要是醫(yī)療器械，藥品，精密儀器等高貨單價(jià)的高凈值貨物。東航物流提供其航空物流方面的一站式服務(wù)，包括場(chǎng)內(nèi)運(yùn)輸和航線(xiàn)干線(xiàn)運(yùn)輸?shù)群诵臉I(yè)務(wù)。

六、投資建議

疫情提振海外零售線(xiàn)上需求，預(yù)計(jì)未來(lái)5年我國(guó)跨境電商物流行業(yè)或有約兩萬(wàn)億空間待釋放。疫情催化海外零售線(xiàn)上滲透率提升，政策紅利推動(dòng)跨境電商服務(wù)體系愈趨完善。根據(jù)網(wǎng)經(jīng)社數(shù)據(jù)，2020年我國(guó)跨境電商交易總額約為12.5萬(wàn)億元，假設(shè)我國(guó)跨境電商交易額增速在疫情后5年內(nèi)保持約12%左右的增速上漲，預(yù)計(jì)到2025年，我國(guó)跨境電商行業(yè)交易額或?qū)⑦_(dá)22萬(wàn)億元。與傳統(tǒng)跨境物流相比，跨境電商物流存在小批量、多批次、高時(shí)效的需求，出口B2C成主要增長(zhǎng)點(diǎn)，環(huán)節(jié)多、服務(wù)鏈條長(zhǎng)，運(yùn)輸主體和形式多樣使得物流成本較高（目前跨境電商物流費(fèi)用占交易額的20-30%），粗略估計(jì)未來(lái)5年我國(guó)跨境電商物流行業(yè)或有約兩萬(wàn)億增量空間待釋放（（22.0-12.5）*20%=1.9萬(wàn)億）。

品牌商出海與新興市場(chǎng)崛起，有望帶動(dòng)專(zhuān)線(xiàn)與海外倉(cāng)模式份額提升。發(fā)展初期，郵政小包因其價(jià)格低廉成為主流模式。制造業(yè)升級(jí)和跨境賣(mài)家品牌化趨勢(shì)下，新興平臺(tái)和獨(dú)立站有望加速發(fā)展，物流服務(wù)信息化、效率亟需提升；新興市場(chǎng)加速布局，獲客、資源獲取與整合能力成關(guān)鍵要素，預(yù)計(jì)性?xún)r(jià)比更高的專(zhuān)線(xiàn)與服務(wù)更好的海外倉(cāng)模式份額逐步有望提升。預(yù)計(jì)到2025年，專(zhuān)線(xiàn)/海外倉(cāng)模式市場(chǎng)份額有望達(dá)30%/35%，對(duì)應(yīng)市場(chǎng)空間分別為3168億元/3696億元（根據(jù)運(yùn)聯(lián)智庫(kù)和燕文物流招股書(shū)申報(bào)稿測(cè)算2020年分別約為1049億元/1554億元）。

行業(yè)玩家多方角逐，格局未定，資源獲取與整合能力成關(guān)鍵，亟需整合者出現(xiàn)。品牌商出海帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈鏈主前置，定價(jià)模式變化（FOB→CIF）意味著中國(guó)貨代企業(yè)具備產(chǎn)業(yè)鏈延展和模式創(chuàng)新的可能，規(guī)?；?、標(biāo)準(zhǔn)化、全程供應(yīng)鏈?zhǔn)强尚新窂?。航空貨運(yùn)公司具備航線(xiàn)資源優(yōu)勢(shì)，目前囿于服務(wù)鏈條的長(zhǎng)度（主要是機(jī)場(chǎng)對(duì)機(jī)場(chǎng)的“點(diǎn)對(duì)點(diǎn)”服務(wù)），獲客與前段資源整合能力是亟需補(bǔ)全的短板，關(guān)鍵要素在于要客獲取和一體化供應(yīng)鏈服務(wù)能力的提升?？爝f公司因具備前端攬貨、地面接駁與全鏈路整合能力，“彎道超車(chē)”值得期待。

看好具備資源獲取與整合能力的公司誕生產(chǎn)業(yè)鏈模式巨頭。順豐控股的核心能力是獲客與資源掌控，鄂州機(jī)場(chǎng)投產(chǎn)在即，與嘉里物流的合作值得期待。華貿(mào)物流以傳統(tǒng)貨代為基石，近年來(lái)通過(guò)兼并收購(gòu)不斷強(qiáng)化跨境電商物流資源掌控能力；燕文物流是全鏈路直營(yíng)的跨境出口綜合物流服務(wù)商，專(zhuān)線(xiàn)產(chǎn)品發(fā)展迅速。東航物流的核心能力是航線(xiàn)資源，正在不斷加強(qiáng)要客的綜合服務(wù)和一體化供應(yīng)鏈服務(wù)能力。重點(diǎn)推薦：順豐控股、嘉里物流；關(guān)注：華貿(mào)物流、東航物流、燕文物流。

七、風(fēng)險(xiǎn)提示

跨境電商需求不及預(yù)期；新冠疫情出現(xiàn)反復(fù)；人力運(yùn)輸成本大幅上漲；貿(mào)易摩擦加劇。