報(bào)告導(dǎo)讀

建議關(guān)注航空逆向時(shí)機(jī)，與油運(yùn)底部時(shí)機(jī)。維持快遞增持評(píng)級(jí)。

投資要點(diǎn)

一、航空：短期客流恢復(fù)有限。

“五一”假期全國(guó)國(guó)內(nèi)旅游出游1.6億人次，不足疫情前同期七成。其中短途出游為主，鐵路和民航客流均不足2021年同期兩成，明顯低于國(guó)內(nèi)旅游出游恢復(fù)程度。航空熱門目的地轉(zhuǎn)向西南市場(chǎng)，客流以剛需為主，國(guó)內(nèi)票價(jià)水平保持堅(jiān)挺。航司機(jī)隊(duì)低周轉(zhuǎn)，經(jīng)營(yíng)壓力巨大。短期基本面處于真空期，待疫情得控基本面恢復(fù)仍有望超預(yù)期。未來兩年復(fù)蘇趨勢(shì)確定，且長(zhǎng)期前景樂觀，建議關(guān)注逆向時(shí)機(jī)。維持中國(guó)國(guó)航、中國(guó)民航信息網(wǎng)絡(luò)等增持。維持中國(guó)國(guó)航H/A、中國(guó)民航信息網(wǎng)絡(luò)H等“增持”評(píng)級(jí)。

二、快遞：疫情不改盈利修復(fù)趨勢(shì)。

2022Q1行業(yè)快遞量同比增長(zhǎng)10%，Q1圓通/韻達(dá)歸母凈利同比增長(zhǎng)135%、52%。3-4月單票收入環(huán)比回落，系短期季節(jié)性價(jià)格策略并非價(jià)格戰(zhàn)。待疫情得控，預(yù)計(jì)單票收入仍將保持中樞平穩(wěn)。近期隨貨運(yùn)物流保通保暢工作的部署，全國(guó)物流受阻問題得到改善，調(diào)研了解4月底頭部企業(yè)日度快遞量同比已轉(zhuǎn)正。五一假期（4月30日-5月4日）全行業(yè)快遞量同比增長(zhǎng)2.3%，積壓快遞逐步恢復(fù)派送，節(jié)后快遞量增速繼續(xù)小幅回升。2022年行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)階段性趨緩，盈利能力修復(fù)確定。維持中通快遞、圓通速遞、韻達(dá)股份“增持”評(píng)級(jí)。受益標(biāo)的順豐控股。

三、航運(yùn)：關(guān)注油運(yùn)底部時(shí)機(jī)。

集運(yùn)：貨代價(jià)格再現(xiàn)較明顯回落。上周集運(yùn)CCFI綜合運(yùn)價(jià)環(huán)比下降1%，自2月中旬以來累計(jì)回落15%。上周美西運(yùn)價(jià)指數(shù)CCFI增1%、SCFI持平、FBX降7%。美西港口擁堵持續(xù)改善，洛杉磯港待泊船量回落近2/3?？紤]市場(chǎng)預(yù)期與風(fēng)險(xiǎn)收益比，建議警惕需求拐點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)，維持集運(yùn)業(yè)“中性”評(píng)級(jí)。油運(yùn)：VLCC運(yùn)價(jià)低位運(yùn)行。俄烏沖突影響減弱，俄歐地區(qū)小型油輪運(yùn)價(jià)自高位明顯下降，VLCC中東-中國(guó)TCE維持負(fù)值。油運(yùn)市場(chǎng)產(chǎn)能利用率仍處低位，運(yùn)價(jià)或?qū)⒗^續(xù)低位波動(dòng)。我們看好未來兩年油運(yùn)市場(chǎng)供需逐步改善，且俄烏沖擊或提供“需求意外”。建議關(guān)注油運(yùn)底部時(shí)機(jī)。受益標(biāo)的中遠(yuǎn)海能、招商輪船。

四、國(guó)君交運(yùn)2022春季策略：把握盈利修復(fù)，逆向布局復(fù)蘇。

建議把握疫情復(fù)蘇和業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)兩條主線，逆向增持航空、油運(yùn)、快遞。（1）疫情復(fù)蘇之航空：短期至暗時(shí)刻，中期復(fù)蘇確定，長(zhǎng)期前景樂觀。建議關(guān)注逆向時(shí)機(jī)。（2）疫情復(fù)蘇之油運(yùn)：過去22個(gè)月完成供需尋底，未來兩年復(fù)蘇趨勢(shì)確定。俄烏沖突提供“需求意外”期權(quán)，建議把握底部時(shí)機(jī)。（3）業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)之快遞：2022年行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)階段趨緩，短期疫情影響不改盈利修復(fù)趨勢(shì)。上半年板塊性業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)，維持增持。

五、風(fēng)險(xiǎn)提示。

疫情、管制、增發(fā)攤薄、經(jīng)濟(jì)下行、油價(jià)匯率、安全事故等。

目錄

報(bào)告正文

1

 重點(diǎn)行業(yè)數(shù)據(jù)跟蹤與近期觀點(diǎn)

1.1

航空：短期客流恢復(fù)有限

• 疫情持續(xù)抑制出行需求，五一假期國(guó)內(nèi)客流恢復(fù)不足兩成

受疫情影響，國(guó)內(nèi)客流自3月下旬維持低位，4月不足2019年兩成。剛需支撐國(guó)內(nèi)票價(jià)平穩(wěn)。臨近五一假期，國(guó)內(nèi)客流上升至最高2019年三成，節(jié)后再次回落至不足兩成。航司機(jī)隊(duì)維持低周轉(zhuǎn)，短期經(jīng)營(yíng)壓力巨大。

• 五一短途出游，航空剛需為主 

“五一”假期5天（4月30日-5月4日），全國(guó)國(guó)內(nèi)旅游出游1.6億人次，不足疫情前同期七成。其中，航空離港旅客量同比2021年（5月1-5日）減少83%，較2019年疫情前同期減少84%。

（1）短期短途出游為主。鐵路和民航一致，與2021年五一假期相比，均不足兩成，明顯低于國(guó)內(nèi)旅游出游恢復(fù)程度。

（2）假期熱門城市變化，西南市場(chǎng)相對(duì)較好。五一假期航空離港旅客量規(guī)模，深圳市居首，其次為成都，北上廣客流仍處低位，較2021年同期北京、上海居前發(fā)生較大變化。

（3）假期航空客流仍以剛需為主，兒童占比同比明顯下降，候鳥航線老人占比穩(wěn)中有升。

• 建短期業(yè)績(jī)承壓，關(guān)注逆向時(shí)機(jī)

過去一個(gè)季度，我們持續(xù)提示短期業(yè)績(jī)承壓，且國(guó)際放開仍將緩慢?？紤]疫情影響，預(yù)計(jì)短期基本面仍將處于真空期。待未來疫情得控，三季度基本面恢復(fù)仍有望超預(yù)期。

中期看，未來兩年復(fù)蘇趨勢(shì)確定。長(zhǎng)期看，中國(guó)航空業(yè)長(zhǎng)期供需向好。需求端，疫情未改需求結(jié)構(gòu)與長(zhǎng)期增長(zhǎng)動(dòng)能。供給端，中國(guó)航空業(yè)擁有周期行業(yè)最難得的長(zhǎng)期供給瓶頸?！笆奈濉睓C(jī)隊(duì)與時(shí)刻匹配度提升，疊加票價(jià)市場(chǎng)化，航網(wǎng)優(yōu)秀的航司長(zhǎng)期盈利將超預(yù)期上行。

建議關(guān)注航空逆向時(shí)機(jī)。維持中國(guó)國(guó)航H/A、中國(guó)民航信息網(wǎng)絡(luò)H、南方航空H、中國(guó)東航H/A、春秋航空“增持”評(píng)級(jí)。

1.2

快遞：疫情不改盈利修復(fù)趨勢(shì)

• 2022年Q1業(yè)績(jī)同比高增長(zhǎng)，3-4月短期價(jià)格策略并非價(jià)格戰(zhàn)

一季度快遞量同比增長(zhǎng)超10%，其中1-2月同比增長(zhǎng)近20%，好于市場(chǎng)預(yù)期。一季度通達(dá)系單票收入同比上升，其中3月同比上升超0.15元，頭部企業(yè)凈利率普遍同比明顯回升。2022Q1圓通/韻達(dá)歸母凈利同比增長(zhǎng)135%、52%。預(yù)計(jì)頭部企業(yè)全年業(yè)績(jī)?nèi)詫⒚黠@增長(zhǎng)。

受3-4月疫情淡季影響，通達(dá)系靈活調(diào)整短期價(jià)格策略，旨在提升企業(yè)凈利率。根據(jù)近期觀察，2022年3-4月單票收入環(huán)比回落，符合以往季節(jié)性規(guī)律。其中，義烏地區(qū)通達(dá)系小幅降價(jià)，旨在保持區(qū)域相對(duì)價(jià)格優(yōu)勢(shì)，并非某一家主動(dòng)壓低凈利率搶奪份額的價(jià)格戰(zhàn)。頭部企業(yè)盈利修復(fù)目標(biāo)堅(jiān)定，預(yù)計(jì)未來單票收入中樞仍將平穩(wěn)。

• 五一全行業(yè)快遞量同比轉(zhuǎn)正

多地疫情防控致部分網(wǎng)點(diǎn)運(yùn)營(yíng)與物流受阻，快遞量自3月中下旬承壓。3月快遞量同比下降3%，4月初降幅擴(kuò)大至兩位數(shù)。

近期隨貨運(yùn)物流保通保暢工作的部署，全國(guó)物流受阻問題得到改善，快遞量逐步恢復(fù)。

（1）調(diào)研了解頭部企業(yè)4月底日度快遞量同比已轉(zhuǎn)正。

（2）五一假期（4月30日-5月4日）快遞行業(yè)運(yùn)行平穩(wěn)，攬收件量同比增長(zhǎng)2.3%，派件量同比增長(zhǎng)19.7%，積壓快遞逐步恢復(fù)派送。

（3）節(jié)后快遞量增速繼續(xù)小幅回升。5月6日單日快遞量較前日上升2.9%，較去年5月均值上升3.7%，行業(yè)運(yùn)行呈修復(fù)態(tài)勢(shì)。

根據(jù)深圳等市場(chǎng)疫情后恢復(fù)良好的表現(xiàn)，預(yù)計(jì)短期疫情不改快遞量?jī)?nèi)在增長(zhǎng)動(dòng)能，疫情得控后將恢復(fù)兩位數(shù)增長(zhǎng)。

• 疫情不改盈利修復(fù)趨勢(shì)，維持增持評(píng)級(jí)

國(guó)君交運(yùn)自2021年8月底建議增持，行業(yè)監(jiān)管降低頭部非龍頭企業(yè)位次風(fēng)險(xiǎn)，自9月基本面持續(xù)改善催化第一波估值修復(fù)。

2022年行業(yè)監(jiān)管持續(xù)，且網(wǎng)絡(luò)穩(wěn)定性仍需提升，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)階段趨緩，盈利修復(fù)已自2021Q4開啟，疫情油價(jià)未改2022Q1趨勢(shì)，全年業(yè)績(jī)明顯增長(zhǎng)具有確定性。其中，上半年業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)仍將可期，有望催化估值進(jìn)一步修復(fù)。長(zhǎng)期看，監(jiān)管理性克制，行業(yè)將回歸良性競(jìng)爭(zhēng)與自然集中，龍頭仍將崛起并享受估值溢價(jià)。維持中通快遞、圓通速遞、韻達(dá)股份“增持”評(píng)級(jí)，受益標(biāo)的順豐控股。

1.3

航運(yùn)：關(guān)注油運(yùn)底部時(shí)機(jī)

• 集運(yùn)：貨代價(jià)格再現(xiàn)明顯回落

（1）運(yùn)價(jià)：上周集運(yùn)CCFI綜合運(yùn)價(jià)環(huán)比下跌1.3%，自2月中旬以來累計(jì)回落15%。其中，美西航線運(yùn)價(jià)上周環(huán)比：CCFI（反映集運(yùn)公司結(jié)算價(jià)格）上漲1% ；SCFI（反映集運(yùn)公司訂艙價(jià)格）持平；FBX（反映貨代結(jié)算價(jià)格）下降7%。

（2）需求：年初以來美線集運(yùn)貨量較2019年高增速有所回落。考慮疫情影響減弱后，財(cái)政刺激將可能減弱，且實(shí)物消費(fèi)將向服務(wù)消費(fèi)回歸，建議重點(diǎn)警惕需求拐點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)。 

（3）供給：美西港口擁堵已有所改善。過去三個(gè)月洛杉磯港待泊船量已較高位回落近2/3，上周已降至18艘（最高52艘，上周22艘）。隨著美國(guó)疫情影響逐步減弱，預(yù)計(jì)供給瓶頸還將逐步緩解。

預(yù)計(jì)上半年集運(yùn)公司凈利率有望繼續(xù)維持高位，下半年行業(yè)高景氣持續(xù)性存在不確定性風(fēng)險(xiǎn)?？紤]市場(chǎng)預(yù)期與風(fēng)險(xiǎn)收益比，維持集運(yùn)業(yè)“中性”評(píng)級(jí)。

• 油運(yùn)：VLCC運(yùn)價(jià)低位運(yùn)行

（1）運(yùn)價(jià)：俄烏短期影響減弱，VLCC運(yùn)價(jià)回歸低位。

俄烏沖突持續(xù)膠著，俄歐地區(qū)小船運(yùn)價(jià)逐步回落，過去一個(gè)月自高點(diǎn)回落約7成，仍高于沖突前水平。俄烏沖突對(duì)VLCC短期以情緒影響為主，運(yùn)價(jià)低位波動(dòng)。上周VLCC中東-中國(guó)TCE均價(jià)降至-7723美元/天?？紤]到產(chǎn)能利用率仍處低位，運(yùn)價(jià)仍將可能繼續(xù)低位波動(dòng)，運(yùn)價(jià)中樞回升仍需產(chǎn)能利用率逐步修復(fù)。

（2）建議把握基于未來兩年確定復(fù)蘇的底部時(shí)機(jī)。

我們看好未來兩年油運(yùn)市場(chǎng)確定性復(fù)蘇。原油終端消費(fèi)將逐步恢復(fù)，原油去庫存和浮倉(cāng)運(yùn)力釋放均基本完成，油運(yùn)需求將滯后恢復(fù)，且IMO環(huán)保政策將加速運(yùn)力出清。

俄烏沖突未來實(shí)質(zhì)影響取決于，歐洲與俄羅斯管道原油出口是否會(huì)受阻，從而導(dǎo)致部分油運(yùn)需求轉(zhuǎn)至海上長(zhǎng)航線?？紤]涉及歐洲能源危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)，存在極大不確定性，建議作為需求意外“期權(quán)”進(jìn)行把握。

建議把握油運(yùn)股底部時(shí)機(jī)。受益標(biāo)的中遠(yuǎn)海能、招商輪船。

2

春季投資策略：把握盈利修復(fù)，逆向布局復(fù)蘇

國(guó)君交運(yùn)近期發(fā)布2022春季交運(yùn)行業(yè)策略《把握盈利修復(fù)，逆向布局復(fù)蘇》，建議把握疫情復(fù)蘇與業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)兩條投資主線，逆向增持航空、油運(yùn)、快遞。

• 業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)——快遞：盈利修復(fù)確定，業(yè)績(jī)高增可期 

國(guó)君交運(yùn)自2021年8月底建議增持快遞，行業(yè)監(jiān)管下頭部非龍頭企業(yè)位次風(fēng)險(xiǎn)下降，自9月起基本面持續(xù)邊際改善催化估值第一波修復(fù)。2022年行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)階段性趨緩，板塊性將迎來確定性盈利修復(fù)。短期疫情與油價(jià)不改盈利修復(fù)確定趨勢(shì)，維持上半年板塊性業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)的研判，有望催化第二波估值修復(fù)。維持中通快遞、圓通速遞、韻達(dá)股份“增持”評(píng)級(jí)。受益標(biāo)的順豐控股。

•  疫情復(fù)蘇——航空：春寒作底，逆向布局確定復(fù)蘇

國(guó)君交運(yùn)自2021年8月逆向推薦航空板塊。航空具有雙重復(fù)蘇邏輯，未來兩年復(fù)蘇趨勢(shì)確定，且長(zhǎng)期前景樂觀。近期疫情反復(fù)催化國(guó)際放開與短期業(yè)績(jī)樂觀預(yù)期回歸理性，建議關(guān)注逆向時(shí)機(jī)。維持中國(guó)國(guó)航H/A、中國(guó)民航信息網(wǎng)絡(luò)H、南方航空H、中國(guó)東航H/A、春秋航空“增持”評(píng)級(jí)。

• 疫情復(fù)蘇——油運(yùn)：未來確定供需改善，建議等待底部時(shí)機(jī)

油運(yùn)是除了航空以外，另一個(gè)受疫情顯著影響的行業(yè)，且目前油運(yùn)基本面與估值均處于底部。國(guó)君交運(yùn)看好油運(yùn)市場(chǎng)未來兩年將迎確定復(fù)蘇。一方面，全球原油去庫存先行且已基本完成，2022-23年油運(yùn)需求將隨終端消費(fèi)恢復(fù)而滯后加速?gòu)?fù)蘇；另一方面，浮倉(cāng)釋放基本完成，供給彈性相對(duì)有限，且環(huán)保政策有望加速運(yùn)力出清。俄烏沖突等地緣政治因素相當(dāng)于油運(yùn)底部投資的期權(quán)?？紤]涉及歐洲能源危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)，我們認(rèn)為地緣政治因素難以研判與把握。建議把握確定復(fù)蘇的底部布局時(shí)機(jī)。受益標(biāo)的中遠(yuǎn)海能、招商輪船。

3

風(fēng)險(xiǎn)提示

國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)；

全球疫情持續(xù)時(shí)間超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；

病毒變異風(fēng)險(xiǎn)；

疫苗接種速度與效果不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；

政府管制及指引政策風(fēng)險(xiǎn)；

航司融資攤薄風(fēng)險(xiǎn)；

經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)；

油價(jià)匯率風(fēng)險(xiǎn)；

安全事故風(fēng)險(xiǎn)；

電商資本行為影響風(fēng)險(xiǎn)；

反壟斷監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)。