事項(xiàng)：

2021年2月1日，發(fā)審委審核通過(guò)了德邦股份的定增申請(qǐng)，德邦股份擬向戰(zhàn)略投資者韻達(dá)股份發(fā)行66,739,130股，募集資金61,400萬(wàn)元。發(fā)行完成后，韻達(dá)股份將持有德邦股份6.5%股份，成為其第二大股東。

國(guó)信交運(yùn)觀點(diǎn)

（1）韻達(dá)和德邦分別為快遞市場(chǎng)和快運(yùn)市場(chǎng)的龍頭企業(yè)，兩者之間并沒(méi)有直接的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，目標(biāo)市場(chǎng)、競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、市場(chǎng)定位等方面不存在沖突：韻達(dá)作為加盟式快遞商，專注于輕小件電商快遞市場(chǎng)，服務(wù)對(duì)象偏低端；而德邦的直營(yíng)網(wǎng)絡(luò)主要服務(wù)快運(yùn)及大件快遞的偏高端市場(chǎng)，這次以股權(quán)為基礎(chǔ)的戰(zhàn)略合作將實(shí)現(xiàn)雙方的優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。

（2）此次戰(zhàn)略投資給韻達(dá)和德邦帶來(lái)的好處主要體現(xiàn)在三方面：一是雙方可以實(shí)現(xiàn)交叉銷售，從而韻達(dá)的末端觸角范圍擴(kuò)寬，有利于搶占輕小件快遞市場(chǎng)份額；二是雙方可以共享轉(zhuǎn)運(yùn)中心、運(yùn)輸車輛等網(wǎng)絡(luò)資源，意味著韻達(dá)的路由規(guī)劃變量里增加了德邦網(wǎng)絡(luò)，有望實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步降本增效；三是雙方可以集中采購(gòu)設(shè)備和材料，有利于實(shí)現(xiàn)規(guī)?；山当尽?/p>

（3）此外，此次德邦是2020年7月“窗口指導(dǎo)”全面叫停戰(zhàn)略投資者參與上市公司鎖價(jià)定增以來(lái)，第一個(gè)通過(guò)發(fā)審委審核的戰(zhàn)略投資者參與上市公司的鎖價(jià)定增項(xiàng)目。經(jīng)過(guò)嚴(yán)格的審核流程，我們認(rèn)為該戰(zhàn)略投資未來(lái)的業(yè)務(wù)合作和協(xié)同效果非常可期，雙方實(shí)現(xiàn)互利互惠的確定性進(jìn)一步加大。

點(diǎn)評(píng)：

韻達(dá)和德邦優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，分別為細(xì)分市場(chǎng)的龍頭企業(yè)

韻達(dá)為電商快遞市場(chǎng)的龍二，德邦為快運(yùn)市場(chǎng)的龍二，業(yè)務(wù)互補(bǔ)。韻達(dá)股份通過(guò)聚焦電商快遞主業(yè)，通過(guò)精細(xì)化管理運(yùn)營(yíng)逐步實(shí)現(xiàn)彎道超車，目前其市占率和利潤(rùn)規(guī)模均為中低端電商快遞市場(chǎng)的第二名。從競(jìng)爭(zhēng)角度來(lái)看，韻達(dá)在通達(dá)系中也具有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力，韻達(dá)的規(guī)模效應(yīng)、中轉(zhuǎn)自動(dòng)化程度、干線運(yùn)輸自有率、服務(wù)品質(zhì)等均排名第二。德邦股份以高端快運(yùn)和大件快遞為主，采用直營(yíng)模式，一直在行業(yè)內(nèi)保持領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，2019年以前德邦股份收入體量一直排名第一。2013年公司開(kāi)始從快運(yùn)向大件快遞轉(zhuǎn)型，近兩年大件快遞業(yè)務(wù)已經(jīng)成為公司新的增長(zhǎng)點(diǎn)。

雙方合作協(xié)同效應(yīng)可期

根據(jù)三方簽訂的戰(zhàn)略合作協(xié)議，德邦股份和韻達(dá)股份將在市場(chǎng)拓展、網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化和集中采購(gòu)等方面開(kāi)展深度合作：

（1）市場(chǎng)拓展方面，通過(guò)交叉銷售，推進(jìn)實(shí)現(xiàn)銷售資源共享。在部分時(shí)間或部分區(qū)域，如若在各自不能獨(dú)立滿足客戶的產(chǎn)品需求時(shí)，在價(jià)格、服務(wù)等相關(guān)條件同等的前提下，可優(yōu)先推薦客戶使用對(duì)方相關(guān)產(chǎn)品，或者可優(yōu)先選擇對(duì)方共同合作開(kāi)發(fā)該客戶需求，為客戶提供對(duì)應(yīng)的快遞、零擔(dān)、供應(yīng)鏈等多產(chǎn)品的一體化服務(wù)。德邦預(yù)計(jì)可導(dǎo)入客戶綜合性物流需求規(guī)模約為100億元，參考約5%水平的歷史客戶開(kāi)發(fā)成功率，保守預(yù)計(jì)可帶來(lái)每年約5億元的收入規(guī)模增長(zhǎng)（對(duì)應(yīng)6,340萬(wàn)元毛利）。

（2）網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化方面，當(dāng)一方有轉(zhuǎn)運(yùn)中心、運(yùn)輸車輛和末端網(wǎng)點(diǎn)及相關(guān)業(yè)務(wù)資源需求時(shí)，另外一方如若有對(duì)應(yīng)的富余配套資源，在滿足效率提升、成本優(yōu)化等前提下，在市場(chǎng)價(jià)格及其他重要商務(wù)條款同等的情況下，全網(wǎng)或部分區(qū)域可優(yōu)先向?qū)Ψ焦蚕磙D(zhuǎn)運(yùn)中心、運(yùn)輸車輛和末端網(wǎng)點(diǎn)及相關(guān)業(yè)務(wù)資源。德邦預(yù)計(jì)可為德邦股份帶來(lái)每年約1.8億元相關(guān)成本的下降。

（3）集中采購(gòu)方面，集中采購(gòu)各類裝備和材料，包括IT設(shè)備、包裝材料以及其他輔助設(shè)備等，實(shí)現(xiàn)規(guī)模化集采降本。德邦預(yù)計(jì)韻達(dá)股份向德邦股份導(dǎo)入的優(yōu)質(zhì)供應(yīng)商及優(yōu)惠價(jià)格折扣在牽引車輛、零件耗材等方面可使得上市公司獲得關(guān)鍵零配件平均約15%-18%水平的價(jià)格降幅，每年可為德邦股份實(shí)現(xiàn)約2,500萬(wàn)元的成本下降。

投資建議：

快遞和快運(yùn)行業(yè)變化較快，看好龍頭的長(zhǎng)期成長(zhǎng) 

快遞板塊：

1、從行業(yè)增長(zhǎng)角度來(lái)看，考慮到（1）電商繼續(xù)向低線城市和農(nóng)村滲透，根據(jù)國(guó)家郵政局?jǐn)?shù)據(jù)，我們可以看到目前三四五線城市的快遞業(yè)務(wù)量增速明顯高于一線和新一線城市；（2）自2014年微商和跨境進(jìn)口電商興起到2018年拼多多興起再到2020年直播帶貨興起，線上銷售模式不斷創(chuàng)新，不斷拓寬消費(fèi)人群以及消費(fèi)品類；（3）疫情其實(shí)進(jìn)一步加強(qiáng)了大眾線上消費(fèi)習(xí)慣，我們認(rèn)為中短期內(nèi)我國(guó)快遞行業(yè)整體需求仍然將維持較景氣的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，我們預(yù)計(jì)2021年行業(yè)業(yè)務(wù)量規(guī)模有望超過(guò)1000億件，增速有望超過(guò)20%。

2、從競(jìng)爭(zhēng)格局變化角度來(lái)看，我們估計(jì)二線快遞已經(jīng)基本被淘汰出清，2021年中高端寡頭順豐的競(jìng)爭(zhēng)壁壘會(huì)繼續(xù)強(qiáng)化，而中低端快遞市場(chǎng)的龍頭企業(yè)之間價(jià)格戰(zhàn)如何演繹具有較大不確定性。2020年中低端快遞龍頭企業(yè)的利潤(rùn)承壓，但是領(lǐng)先者的規(guī)模和市占率繼續(xù)和落后者加速拉開(kāi)差距，該市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)格局有望在未來(lái)1-2年發(fā)生大變革。

快運(yùn)板塊：

從行業(yè)增長(zhǎng)角度來(lái)看，小票零擔(dān)和大件快遞市場(chǎng)處于較快增長(zhǎng)階段，主要受益于家電家具等電商興起以及全行業(yè)供應(yīng)鏈逐步扁平化。從競(jìng)爭(zhēng)格局角度來(lái)看，目前快運(yùn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)非常分散，正處于行業(yè)集中度提升的早期階段，未來(lái)2-3年行業(yè)集中度提升有望進(jìn)入加速階段。

投資建議：

快遞市場(chǎng)目前正處于龍頭競(jìng)爭(zhēng)的關(guān)鍵期，建議更多地關(guān)注企業(yè)的真正經(jīng)營(yíng)實(shí)力和市占率，給予短期利潤(rùn)波動(dòng)更大的容忍度，靜待競(jìng)爭(zhēng)格局變革帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)；快運(yùn)市場(chǎng)發(fā)展進(jìn)度慢于快遞市場(chǎng)，正處于行業(yè)集中度提升的早期階段，我們預(yù)計(jì)未來(lái)2-3年將陸續(xù)有更多的快運(yùn)公司進(jìn)行IPO上市，隨著越來(lái)越多的快運(yùn)龍頭公司上市，快運(yùn)行業(yè)將進(jìn)入集中度提升的加速階段，看好具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的快運(yùn)公司。重點(diǎn)推薦：順豐控股、中通快遞、韻達(dá)股份。

附表：重點(diǎn)公司盈利預(yù)測(cè)及估值