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二流市場的一流公司

一、個(gè)人搬家市場：設(shè)備租賃界的雞肋

設(shè)備租賃業(yè)務(wù)通常被認(rèn)為是一項(xiàng)相對商品化和簡單的業(yè)務(wù)，定價(jià)因素多取決于客戶的支付意愿，其次是和競爭對手的價(jià)格競爭，最后才是租賃公司的成本。與其他設(shè)備租賃細(xì)分市場相比，個(gè)人搬家市場客群主要是個(gè)人。個(gè)人用戶價(jià)格敏感度更高，且更容易受到競爭對手價(jià)格戰(zhàn)的影響。因此，個(gè)人搬家市場更難獲得高毛利，運(yùn)營難度更高，客戶粘性也比較低。

也正是因?yàn)榘峒沂袌龅倪@些特征，多數(shù)租賃公司未將該其作為關(guān)鍵市場。舉例而言，北美個(gè)人搬家市場的核心企業(yè)除U-HAUL外，還包括Budget和Penske。事實(shí)上，Budget自2015年開始已不再將搬家業(yè)務(wù)作為年度報(bào)告的一個(gè)獨(dú)立板塊，并在逐步縮小搬家市場的資產(chǎn)投入。另一家公司Penske，也只是把個(gè)人搬家業(yè)務(wù)作為補(bǔ)充性業(yè)務(wù)，用來調(diào)節(jié)整體車隊(duì)的出租率。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，美國卡車租賃與服務(wù)市場規(guī)模大約在2000億美元左右，而搬家行業(yè)整體規(guī)模在190億美元左右，自助式搬家市場規(guī)模僅75億美元左右。規(guī)模比較小、收益率不高、競爭很激烈，因此個(gè)人搬家市場對多數(shù)租賃企業(yè)基本沒有吸引力。

二、U-HAUL：雞肋市場跑出的百億市值企業(yè)

1.  北美搬家市場當(dāng)之無愧的龍頭企業(yè)

從市場份額上看，北美個(gè)人搬家市場基本被U-HAUL所壟斷，占市場份額的50%，其他兩家核心企業(yè)Budget、Penske與其他小租賃公司分享剩余50%的份額。

圖1：北美個(gè)人自助搬家市場格局

來源：U-Haul管理層預(yù)計(jì)，Kerrisdale Capital Amerco 研究報(bào)告，博厚分析

從資產(chǎn)規(guī)模來看，U-HAUL整體車隊(duì)規(guī)模為28萬輛，其中卡車16萬輛、拖車12萬輛，另外還持有4萬牽引裝置。其卡車車隊(duì)規(guī)模是Budget的15倍，是Penske的10倍【注1】。此外，U-HAUL的母公司Amerco還是美國最大的第3方自助倉儲地產(chǎn)提供商，其倉儲面積達(dá)到約5500萬平方英尺，U-HAUL則作為自助倉儲地產(chǎn)運(yùn)營商 ，不但管理母公司Amerco的倉儲業(yè)務(wù)，也代管第三方倉儲并收取管理費(fèi)。

即使從北美整體卡車租賃市場來看，Amerco所持有的28萬輛總車隊(duì)規(guī)模也超過了主攻物流運(yùn)輸大市場的Ryder和Penske，甚至超過廠商系卡車租賃公司Paccar金融加租賃車隊(duì)的總規(guī)模。

圖2：北美主要卡車租賃公司車隊(duì)規(guī)模比較

來源：公司年報(bào)

2.  EBITDA Margin 在卡車租賃企業(yè)中處于領(lǐng)先地位

除規(guī)模以外，從收益的層面看，U-HAUL在“瘦狗”市場卻跑出了不遜色于其他領(lǐng)先卡車租賃商的成績。Amerco的平均EBITDA Margin在25%左右，2013年開始持續(xù)超過30%，遠(yuǎn)超直接競爭對手Budget。2016年開始其EBITDA Margin更是超過了Avis整體（含Budget業(yè)務(wù)在內(nèi)），持續(xù)領(lǐng)先于Penske、Ryder。

圖3：U-HAUL與競爭對手EBITDA Margin對比

來源：www.macrotrends.net

3.  十年股價(jià)增長率領(lǐng)先于其他設(shè)備租賃商

從過去十年資本市場表現(xiàn)上看，獨(dú)立系的租賃商如Amerco、United Rentals和Sixt等在資本市場的表現(xiàn)，要優(yōu)于廠商系/經(jīng)銷商系公司，如Paccar和Penske。Am在 2013年前，Amerco股價(jià)一度被低估，自2013年起股價(jià)有比較大幅度的增長。從10年周期來看，Amerco 的股價(jià)增長幅度甚至略高于United Rentals，和資本界寵兒蘋果相比，也差距不大。

圖4：Amerco(Haul) 10年股價(jià)增長vs 其他企業(yè)

來源：Yahoo Finance

如今，Amerco的P/E倍數(shù)約20倍，高于競爭對手Budget的15倍，Penske的8倍和Ryder的10倍。

圖5：U-Haul與競爭對手市盈率對比

來源：Yahoo Finance

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成功要素：商業(yè)模式致勝

一、 卡車租賃作為基礎(chǔ)業(yè)務(wù)低價(jià)引流，倉儲、保險(xiǎn)等增值業(yè)務(wù)收割利潤

Amerco的業(yè)務(wù)包含三大塊：U-HAUL（個(gè)人搬家設(shè)備租賃和倉儲服務(wù)）、商業(yè)地產(chǎn)（主要是倉儲地產(chǎn)）和保險(xiǎn)業(yè)務(wù)（包含財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)和人壽保險(xiǎn)）。

三大業(yè)務(wù)看似橫跨了租賃、地產(chǎn)和保險(xiǎn)三大行業(yè)，但實(shí)際是圍繞客戶的“自助式搬家”需求提供的全服務(wù)。其商業(yè)模式為：立足北美搬家市場，以拖車/卡車租賃為核心，衍生出如配件、倉儲和保險(xiǎn)等增值服務(wù)，為客戶提供“自助式搬家”的一站式解決方案。

圖6：Amerco / U-Haul 商業(yè)模式

來源：公司年報(bào)，博厚分析

我們用利潤池【注2】的邏輯解構(gòu)了Amerco各業(yè)務(wù)的收入及EBIT表現(xiàn)。簡單分析即可看出，雖然卡車租賃貢獻(xiàn)了近70%的收入，但EBIT Margin 僅10%，EBIT貢獻(xiàn)率僅占33% 。這也從側(cè)面印證了自助式搬家市場的利潤薄、難以吸引人。相較而言，倉儲業(yè)務(wù)的收入貢獻(xiàn)不到10%，但EBIT Margin卻高達(dá)70%，EBIT貢獻(xiàn)也接近30%；配件銷售業(yè)務(wù)收入貢獻(xiàn)占比13%，EBIT貢獻(xiàn)也接近31%。

圖7：Amerco / U-Haul 業(yè)務(wù)利潤池分析

來源：公司年報(bào)、博厚分析

若單純從投資回報(bào)角度來看，我們普遍會認(rèn)為Amerco應(yīng)退出個(gè)人卡車租賃業(yè)務(wù)，聚焦于高收益的倉儲租賃業(yè)務(wù)。然而，實(shí)際上客戶選擇U-HAUL的倉儲、配件和保險(xiǎn)的關(guān)鍵是客戶在U-HAUL租賃卡車，并順便購買了其他服務(wù)。

事實(shí)上，在公司創(chuàng)業(yè)早期，U-HAUL的創(chuàng)始人Lenard Shoen就發(fā)現(xiàn)了個(gè)人搬家市場的這一特征：租賃卡車只是客戶搬家的一個(gè)環(huán)節(jié)而且是開始，實(shí)際上搬家過程中還需要例如臨時(shí)倉儲、車輛托運(yùn)、紙箱等，而這些環(huán)節(jié)隱藏著比卡車租賃更大的利潤空間?？蛻粼诮?jīng)歷了租賃卡車的瘋狂比價(jià)后，再次比價(jià)的欲望就會大幅度降低。換句話說，當(dāng)客戶從你這租賃卡車后，對于后續(xù)提供的其他服務(wù)價(jià)格就不再敏感。

由此可見，這種商業(yè)模式的成功之處在于卡車租賃業(yè)務(wù)通過低價(jià)策略鎖定客戶。（參見下圖8：北美卡車短租市場價(jià)格比較），并通過交叉銷售為客戶提供更好地服務(wù)以獲得增值業(yè)務(wù)的高利潤，為公司在競爭格局中獲得主動定價(jià)優(yōu)勢，使自己在一個(gè)競爭激烈的行業(yè)中脫穎而出，并進(jìn)一步鞏固其相對于競爭對手的護(hù)城河。此外，不斷增長且利潤豐厚的自儲式倉儲租賃，擴(kuò)大了其搬家車輛和設(shè)備的規(guī)模。

圖8：北美卡車短租市場價(jià)格比較

來源：Best Truck of Rental 2019

二、加盟模式快速組建網(wǎng)絡(luò)，拿下利潤更高的城際搬家市場

在美國搬家設(shè)備租賃分兩類：

- “同城”搬家卡車租賃，即在同一地點(diǎn)租用和歸還設(shè)備;

- “城際”或“單程”搬家卡車租賃，即在不同地點(diǎn)租用和歸還設(shè)備。

同城搬家設(shè)備租賃競爭主打價(jià)格和設(shè)備的可用性兩項(xiàng)，其新增供給的門檻很低。因此競爭者眾多，包括當(dāng)?shù)?、跨地區(qū)的競爭對手以及全國性的卡車租賃公司。此外，同城搬家還有很多卡車的替代品，包括汽車共享服務(wù)、從朋友那里借一輛面包車等等。相對而言，城際搬家定價(jià)明顯可以要高，低成本替代品(比如借用朋友的卡車)更少，且單程模式下物流會更復(fù)雜，新供給的市場進(jìn)入壁壘更高。

退伍軍人Shoen與其妻子Anna 在20世紀(jì)40年代舉家跨城搬遷時(shí)，發(fā)現(xiàn)了這一市場空白，并通過提供非常具有吸引力加盟方案，快速占領(lǐng)市場：加盟商只需提供未使用的土地就可以賺取設(shè)備租賃的管理費(fèi)，U-HAUL提供必要的資金、設(shè)備和信息系統(tǒng)支持。

通過快速與數(shù)千家特許經(jīng)銷商簽訂協(xié)議，創(chuàng)建了一個(gè)全國性的單程搬家租賃網(wǎng)絡(luò)。U-HAUL從網(wǎng)絡(luò)效益的良性循環(huán)中獲益，并保持了幾十年的持續(xù)增長，甚至是在金融危機(jī)間也沒有停止增長：因?yàn)樽銐虻木W(wǎng)絡(luò)收入更多，吸引更多加盟商加盟；更多的加盟商加盟進(jìn)一步擴(kuò)大了網(wǎng)絡(luò)，車隊(duì)規(guī)模得以進(jìn)一步擴(kuò)大，客戶更愿意選擇U-HAUL。

截止目前，U-HAUL自營門店1790個(gè)，加盟商2萬家，門店規(guī)模是Budget近20倍。在許多路線上，U-Haul要么是唯一的供應(yīng)商，要么是最方便和/或成本最低的供應(yīng)商。

圖9：U-Haul與Budget門店數(shù)量對比

來源：公司年報(bào)

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U-HAUL的啟示

一、 【換賽道】 vs 【以客戶需求為中心找尋新利潤點(diǎn)】

低利潤領(lǐng)域的企業(yè)一般是行業(yè)中的Price-Taker，客戶的強(qiáng)勢和價(jià)格敏感使得這些企業(yè)很難獲得對等的回報(bào)。企業(yè)這時(shí)多數(shù)都想削尖腦袋進(jìn)入高回報(bào)的領(lǐng)域，但是面對既定的市場格局，如果沒有超級能量，去搶占別人的市場又談何容易？更何況，不同市場對能力稟賦要求不同、對資源操盤要求也大相徑庭，盲目地進(jìn)入和搶占別人的市場、錯(cuò)誤地配置資源，最終可能導(dǎo)致“后院失火”。

U-HAUL歷史上也曾因?yàn)槊つ慷嘣媾R過“后院失火”，直到新領(lǐng)導(dǎo)人Edward Shoen上臺后，才重新聚焦業(yè)務(wù)，并恢復(fù)了自助式搬家卡車市場的龍頭地位（具體內(nèi)容見《萬字長文詳解U-HAUL：北美最大的搬家車輛及倉儲運(yùn)營服務(wù)商》第6部分 “AMERCO發(fā)展歷史”）。

那對Price-Taker們來說就沒有機(jī)會了嗎？恰恰如U-HAUL般以既定市場的客群需求為出發(fā)點(diǎn)，深度挖掘潛在需求，從中找到新的增值業(yè)務(wù)需求并形成新利潤點(diǎn)的模式值得借鑒。當(dāng)然，客戶來找你時(shí)，多數(shù)不會告知他真正的需求、或者有時(shí)候客戶甚至不知道自己的真正需求，這就需要企業(yè)家對客戶有足夠的認(rèn)知并且具備差異化思考的能力。

二、 交叉銷售方式高效組合基礎(chǔ)業(yè)務(wù)【高收入、低毛利】和增值業(yè)務(wù)【低收入、高毛利】，形成多維競爭力

基礎(chǔ)業(yè)務(wù)和增值業(yè)務(wù)的交叉銷售是設(shè)備租賃商的普遍策略，在《解密United Rentals (2):設(shè)備租賃的8大成功要素》一文中，我們也曾分析過，United Rentals（聯(lián)合租賃公司）將其通用設(shè)備租賃業(yè)務(wù)作為基礎(chǔ)業(yè)務(wù)獲取客戶，并通過交叉銷售不斷提高高毛利的專用設(shè)備業(yè)務(wù)的滲透率，以此獲得更高回報(bào)。

無獨(dú)有偶，U-HAUL在業(yè)務(wù)組合上也采用了類似策略。以卡車租賃業(yè)務(wù)為基礎(chǔ)業(yè)務(wù)吸引客戶，并通過線上引導(dǎo)客戶跳轉(zhuǎn)到配件商城和線下網(wǎng)點(diǎn)配置小型配件店的方式，吸引客戶在租賃卡車同時(shí)，不自覺順便購買了搬家相關(guān)的配件。同樣，由于客戶租賃U-HAUL倉儲，需要將待存儲物品運(yùn)輸?shù)絻Υ纥c(diǎn)，就可以組合租賃卡車。通過交叉銷售，不但提高了高毛利業(yè)務(wù)的滲透率，還攤薄了營銷成本，進(jìn)一步擴(kuò)大公司競爭優(yōu)勢。

這是一種非常高效的業(yè)務(wù)組合策略，不但優(yōu)化了客戶體驗(yàn)，而且可以帶來降維打擊的競爭效果。當(dāng)與卡車租賃公司競爭時(shí)，因?yàn)閭}儲和配件業(yè)務(wù)可以獲利，就可以采取低價(jià)策略獲取客戶，而公司整體利潤基本不受影響；當(dāng)與倉儲企業(yè)競爭時(shí)，因?yàn)榭蛻粲煽ㄜ囎赓U導(dǎo)流，客戶營銷成本基本為零，省下的成本可以讓渡給客戶，使得倉儲價(jià)格具備更大的競爭力。

本期的分享就到這，如果你對U-HAUL有其他的感觸與思考、持續(xù)關(guān)注設(shè)備租賃或資產(chǎn)服務(wù)商相關(guān)系列研究、期望或正在進(jìn)行資產(chǎn)服務(wù)商相關(guān)的投資與創(chuàng)業(yè)，歡迎聯(lián)系我們。博厚匯將持續(xù)跟蹤國際、國內(nèi)優(yōu)秀的資產(chǎn)服務(wù)商，并提供相關(guān)的產(chǎn)品與服務(wù)。

注【1】：根據(jù)Penske官網(wǎng)披露數(shù)據(jù)，截止2018年其總管理車隊(duì)規(guī)模26萬輛，此處比較僅考慮Penske用于靈活短租的車輛規(guī)模6.6萬輛。

注【2】：利潤池，哈佛商業(yè)評論《Profit  Pools: A Fresh Look at Strategy》

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