即時(shí)零售是什么？

基于即時(shí)配送體系，線上匹配本地商品供需，并為消費(fèi)者提供小時(shí)級(jí)甚至分鐘級(jí)到家服務(wù)。我們也可以簡(jiǎn)單理解為“非餐外賣(mài)”。

在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，我們?yōu)楹蜗Ｍ袌?chǎng)加大關(guān)注？

即時(shí)零售需求與商業(yè)模式已較為清晰（主要玩家均在朝著盈利方向前進(jìn)），且正處在多方合力的加速期（時(shí)代機(jī)遇、巨頭加碼、新業(yè)態(tài)出現(xiàn)），當(dāng)前是重要時(shí)間窗口。在線上零售整體增速放緩背景下，其作為少見(jiàn)的高增長(zhǎng)賽道（2021 年京東到家 GMV 增長(zhǎng) 71%，電商里增速領(lǐng)先的拼多多 46%），蘊(yùn)含不可錯(cuò)過(guò)的投資機(jī)遇。我們重點(diǎn)推薦美團(tuán)-w，維持推薦達(dá)達(dá)集團(tuán)和順豐同城。

基于渠道對(duì)比視角的內(nèi)涵：

橫向?qū)Ρ瓤梢暂o助加深對(duì)行業(yè)的理解，特別是新興行業(yè)。我們認(rèn)為將即時(shí)零售放在零售大框架里有助于我們更好理解其特別之處，從而更好展望需求空間、分析供給增長(zhǎng)潛在路徑、以及在對(duì)供需演變趨勢(shì)的深度把握中預(yù)判競(jìng)爭(zhēng)格局演變。通過(guò)對(duì)比電商和線下渠道，我們得出三方面核心結(jié)論：

（1）市場(chǎng)空間：

即時(shí)零售渠道的消費(fèi)動(dòng)機(jī)從傳統(tǒng)電商的產(chǎn)品維度升級(jí)到產(chǎn)品+時(shí)間+空間維度，時(shí)效性較慢的傳統(tǒng)電商未能很好滿足的、線下場(chǎng)景無(wú)絕對(duì)優(yōu)勢(shì)的品類(lèi)均有滲透空間。根據(jù)我們測(cè)算，即時(shí)零售用戶(hù)天花板 5.5-6.4 億人，高于餐飲外賣(mài)但低于綜合電商，中性情形相較 2021 年還有翻倍空間；2025 年市場(chǎng)規(guī)模 10182 億元左右，在線下渠道滲透率約 3.3%，2022-2025 年 CAGR 31%。 

2）供給驅(qū)動(dòng)：

 即時(shí)零售平臺(tái)早期爆發(fā)性明顯弱于其他類(lèi)型平臺(tái)，這與平臺(tái)在多大范圍優(yōu)化供需匹配效率有關(guān)。即時(shí)零售基于同城商品供給滿足同城消費(fèi)需求，有效供給的不足制約了即時(shí)零售現(xiàn)階段發(fā)展。未來(lái)供給增加將驅(qū)動(dòng)即時(shí)零售在線下渠道中的滲透率提升，其中：1）平臺(tái)模式將成為拓供主力，其高周轉(zhuǎn)、區(qū)域精準(zhǔn)營(yíng)銷(xiāo)的渠道特性有望推動(dòng)品牌方加大投入（平臺(tái)模式市場(chǎng)規(guī)模 2025 年 7097 億元 VS 2021 年 2276 億元，大盤(pán)占比 2025 年 70% VS 2021 年 65%）。2）中小、垂類(lèi)店和新業(yè)態(tài)將對(duì)供給密度和品類(lèi)多元化作出重要貢獻(xiàn)。

3）競(jìng)爭(zhēng)格局：短期共享紅利，長(zhǎng)看供給與效率。

隨著即時(shí)零售的發(fā)展關(guān)鍵從需求轉(zhuǎn)向供給，其競(jìng)爭(zhēng)趨勢(shì)也可劃分為兩大階段：1）流量階段，看誰(shuí)能解決流量問(wèn)題，考驗(yàn)平臺(tái)引流能力與用戶(hù)心智，優(yōu)秀玩家們可共享行業(yè)紅利；2）留量階段，看誰(shuí)能更高效解決供給問(wèn)題，考驗(yàn)平臺(tái)供給延展性和盈利效率，龍頭壁壘將充分顯現(xiàn)。

當(dāng)前處于第一階段向第二階段過(guò)渡，我們看好頭部玩家美團(tuán)閃購(gòu)和京東到家共同做大蛋糕；隨著第二階段深入發(fā)展，基于對(duì)供需發(fā)展趨勢(shì)的判斷，我們更看好美團(tuán)閃購(gòu)作為龍頭實(shí)現(xiàn)超額收益。

1. 需求展望：大眾級(jí)別消費(fèi)，空間看向萬(wàn)億元

關(guān)于即時(shí)零售的潛在需求空間，市場(chǎng)仍存在爭(zhēng)議，該行業(yè)究竟是一個(gè)滿足高線城市高收入人群即時(shí)需求的小眾賽道，還是一個(gè)有可能下沉、并滿足消費(fèi)者多種商品需求的寬賽道？我們希望從即時(shí)零售的需求特征出發(fā)，從群體的個(gè)性中找共性，理解即時(shí)零售實(shí)際上滿足了什么需求，并基于此從潛在人群和品類(lèi)機(jī)會(huì)的角度判斷其在現(xiàn)有零售業(yè)態(tài)下能實(shí)現(xiàn)的市場(chǎng)空間。

1.1. 需求特征：年輕主力引領(lǐng)，即想即買(mǎi)即得

根據(jù)美團(tuán)閃購(gòu)，19-22 年即時(shí)零售用戶(hù) CAGR 預(yù)計(jì)達(dá) 47%。20 年的疫情是行業(yè)需求的強(qiáng)效催化劑，這一點(diǎn)已無(wú)需贅述。此部分我們嘗試將即時(shí)零售與線下渠道、電商及外賣(mài)進(jìn)行對(duì)比，先回答即時(shí)零售需求三大問(wèn)題：誰(shuí)在消費(fèi)？為什么消費(fèi)？消費(fèi)什么？

? 誰(shuí)在消費(fèi)？

高線城市消費(fèi)能力較強(qiáng)的年輕用戶(hù)。即時(shí)零售核心用戶(hù)年齡段為 26-40 歲（2020年占比 79%），以高線城市為主（2022/8，以休食品類(lèi)為例，一二線城市用戶(hù)占比76%），相較傳統(tǒng)電商，其更加集中于消費(fèi)能力較強(qiáng)的群體（2022/8，以休食品類(lèi)為例，購(gòu)買(mǎi)力在 6000 元以上的消費(fèi)者占比 59%，超過(guò)傳統(tǒng)線上渠道的 57%）。

表1：不同線上服務(wù)用戶(hù)年齡對(duì)比：現(xiàn)階段即時(shí)零售用戶(hù)集中于消費(fèi)能力較強(qiáng)的年輕人

預(yù)計(jì) 2021 年即時(shí)零售消費(fèi)者數(shù)量在 3 億人左右。

1）主要玩家消費(fèi)者數(shù)量：根據(jù)公司披露，2021 年美團(tuán)閃購(gòu)年活躍買(mǎi)家數(shù) 2.3 億人，京東到家 2021 年 12 個(gè)月活躍消費(fèi)者 6230 萬(wàn)人，叮咚買(mǎi)菜 2021 年月均交易用戶(hù)為 880 萬(wàn)人；盒馬截至 2020年 9 月底的年活躍消費(fèi)者超 2600 萬(wàn)人，參考 Questmobile 增速，我們預(yù)計(jì) 2021 年盒馬年均活躍消費(fèi)者數(shù)量為 3847 萬(wàn)人。2）關(guān)于用戶(hù)重合度，我們假設(shè)美團(tuán) APP 與其他APP 的重復(fù)用戶(hù)均為閃購(gòu)的用戶(hù)（閃購(gòu)在美團(tuán)總體用戶(hù)中占比 41%），參考Questmobile 2021 年 6 月數(shù)據(jù)，我們估計(jì)四個(gè)平臺(tái)去重后總 MAU 在去重前總 MAU 中占比約 81%-82%，采用該比例計(jì)算得四個(gè)平臺(tái) 12 個(gè)月去重后總消費(fèi)者數(shù)量約 2.8 億人。

考慮到叮咚買(mǎi)菜消費(fèi)者采用了月度數(shù)據(jù)，年消費(fèi)人數(shù)存在低估；同時(shí)考慮地區(qū)玩家、商家自有 APP/小程序，我們保守預(yù)計(jì)即時(shí)零售 2021 年消費(fèi)者數(shù)量 3 億人左右。

? 為什么消費(fèi)？

我們認(rèn)為即時(shí)零售渠道的消費(fèi)動(dòng)機(jī)從電商的產(chǎn)品維度升級(jí)到產(chǎn)品+時(shí)間+空間維度。

在傳統(tǒng)電商的下單情境中，產(chǎn)品是大部分消費(fèi)者最在意的維度（我們認(rèn)為多、好、省均為產(chǎn)品維度），京東更好的履約速度和售后服務(wù)一部分原因也是為了更好匹配平臺(tái)的品類(lèi)結(jié)構(gòu)（3C 產(chǎn)品高值，運(yùn)輸過(guò)程易損，需要消費(fèi)者對(duì)平臺(tái)有更多的信任）。

而即時(shí)零售則表現(xiàn)出明顯的場(chǎng)景化特征：除了產(chǎn)品自身，消費(fèi)者所在的時(shí)間和空間也影響了消費(fèi)動(dòng)機(jī)。我們認(rèn)為即時(shí)零售能滿足消費(fèi)者隨時(shí)隨地產(chǎn)生的消費(fèi)需求（在傳統(tǒng)情形中，這部分需求可能通過(guò)在臨近便利店/小超市購(gòu)買(mǎi)、定期在電商或者大賣(mài)場(chǎng)/超市囤貨實(shí)現(xiàn)，或者可能直接消失），從而呈現(xiàn)出全場(chǎng)景的特征。

圖3：2020 年中國(guó)即時(shí)零售部分代表性消費(fèi)場(chǎng)景（N=907，2020/11）

1.2. 受眾潛力：大眾級(jí)別需求，下沉市場(chǎng)可觀

即時(shí)零售用戶(hù)增長(zhǎng)的主要邏輯與餐飲外賣(mài)相似，在此前美團(tuán)深度報(bào)告《精耕細(xì)作時(shí)代，論美團(tuán)的模式韌性與空間》中詳細(xì)分析了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和人口結(jié)構(gòu)變遷對(duì)餐飲外賣(mài)等懶人經(jīng)濟(jì)的驅(qū)動(dòng)，即時(shí)零售需求的發(fā)展同樣基于這一底層邏輯。消費(fèi)理性化（從囤貨轉(zhuǎn)向需要再買(mǎi)、即買(mǎi)即得的消費(fèi)體驗(yàn)）亦是重要驅(qū)動(dòng)。

不能簡(jiǎn)單將即時(shí)零售視為餐飲外賣(mài)的外延，其潛在受眾理論上會(huì)超過(guò)后者。我們可以分別從餐飲外賣(mài)不同類(lèi)型用戶(hù)的心智來(lái)看：

? 餐飲外賣(mài)核心用戶(hù)：?jiǎn)挝粫r(shí)間價(jià)值高，最容易接受即時(shí)零售的用戶(hù)群體。隨著平臺(tái)供給增加，我們認(rèn)為這部分用戶(hù)有較大概率會(huì)使用即時(shí)零售服務(wù)。

? 餐飲外賣(mài)非核心用戶(hù)和非外賣(mài)用戶(hù)：1）即時(shí)零售的消費(fèi)阻力更低：部分消費(fèi)者出于對(duì)餐飲外賣(mài)健康安全問(wèn)題的擔(dān)憂而不點(diǎn)外賣(mài)或頻次較低，但即時(shí)零售提供的是工業(yè)化標(biāo)品，心理阻力減小。2）即時(shí)零售不可替代性更強(qiáng)：正餐需求有一定計(jì)劃性，且根本目的是“吃飽”，替代方案和分流方式更多（如提前購(gòu)買(mǎi)面包，就近餐館解決等）；即時(shí)零售需求多是即時(shí)產(chǎn)生的，附近商店不一定能滿足這些需求（無(wú)該類(lèi)商品或夜間不營(yíng)業(yè)），消費(fèi)者可選方案有限。

因此，雖然單位時(shí)間價(jià)值提升是消費(fèi)者使用即時(shí)零售服務(wù)的重要原因，但卻不是唯一影響因子，如果餐飲外賣(mài)可以在下沉市場(chǎng)取得一定份額（詳見(jiàn)我們上一篇美團(tuán)深度報(bào)告），那么“慢節(jié)奏的下沉市場(chǎng)不太需要即時(shí)零售”的邏輯也并不通暢，各類(lèi)零售門(mén)店到家業(yè)務(wù)在下沉市場(chǎng)的高速發(fā)展也能說(shuō)明這一點(diǎn)。根據(jù) O2O MIND，2022Q1 美宜佳、京東便利店和羅森等便利店，名創(chuàng)優(yōu)品、屈臣氏、百果園等不同類(lèi)型門(mén)店在下沉市場(chǎng)的到家業(yè)務(wù)均取得高速增長(zhǎng)，收入貢獻(xiàn)提升。美團(tuán)數(shù)據(jù)亦顯示 2022 年 1-7 月廣西便利店的即時(shí)零售訂單同比增長(zhǎng) 42%，大型商超增長(zhǎng) 119%，夫妻雜貨店增長(zhǎng)達(dá) 317%。

為即時(shí)零售是比餐飲外賣(mài)更加大眾化的需求，是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)與人口結(jié)構(gòu)變遷下必然演變出的一種零售業(yè)態(tài)。我們預(yù)計(jì)即時(shí)零售用戶(hù)天花板在 5.5-6.4 億人左右，高于餐飲外賣(mài)但低于綜合電商用戶(hù)規(guī)模，中性情形相較 2021 年還有翻倍空間。測(cè)算依據(jù)包括：

1）網(wǎng)上外賣(mài)和綜合電商用戶(hù)在各城市滲透率計(jì)算：參考前文提及的綜合電商和外賣(mài)用戶(hù)畫(huà)像，基于 2021 年 8.42 億人網(wǎng)購(gòu)用戶(hù)和 5.44 億人外賣(mài)用戶(hù)，測(cè)算出兩個(gè)行業(yè)在不同級(jí)別城市的用戶(hù)數(shù)量，并算出在不同級(jí)別城市常住人口中的占比。

2）我們對(duì)即時(shí)零售穩(wěn)態(tài)下用戶(hù)分布的判斷：基于前文分析，我們認(rèn)為即時(shí)零售受眾比餐飲外賣(mài)更廣，我們將其在一二線城市的滲透率上限取外賣(mài)和電商的均值，并在樂(lè)觀情境下將其在三線及以下城市的滲透率上限取略低于餐飲外賣(mài)和電商均值的水平（35%），中性和悲觀情景下預(yù)計(jì)為 30%（略高于餐飲外賣(mài) 2021 年水平）和 25%。供給將是用戶(hù)增長(zhǎng)的重要驅(qū)動(dòng)力。

1.3. 品類(lèi)機(jī)會(huì)：憑相對(duì)優(yōu)勢(shì)，空間看向萬(wàn)億元

即時(shí)零售以高頻低值、即時(shí)性強(qiáng)的標(biāo)品為主。通過(guò)對(duì)比不同品類(lèi)電商滲透率，可以發(fā)現(xiàn)：即時(shí)零售占優(yōu)的品類(lèi)大多電商滲透率較低，過(guò)去多由超市、夫妻老婆店等渠道貢獻(xiàn)主要收入。2021 年全國(guó)商品網(wǎng)上零售額在商品零售額中占比約 27%，將 27%作為分割線，可以發(fā)現(xiàn)分割線附近及以下的基本都是即時(shí)零售的優(yōu)勢(shì)品類(lèi)，且這些需求大多由超市和傳統(tǒng)雜貨店（如夫妻老婆店）等線下渠道解決。

2. 供給探討：平臺(tái)模式與供給多元化是趨勢(shì)

2.1. 主要矛盾：供小于求，供給增加是主線

通過(guò)對(duì)比不同線上零售領(lǐng)域頭部平臺(tái)成長(zhǎng)期的 GMV（或 GTV）增速，可以發(fā)現(xiàn)：即時(shí)零售平臺(tái)爆發(fā)性弱于電商平臺(tái)，除了缺少時(shí)代紅利、早期企業(yè)投入較小等原因，我們認(rèn)為與其供需屬性也有較大關(guān)系：（考慮到大部分平臺(tái)成立當(dāng)年及第 2 年往往處于業(yè)務(wù)摸索的階段，交易額基數(shù)很小，增速意義不大，因此我們將第 3 年作為各平臺(tái)成長(zhǎng)期的起點(diǎn)）

?即時(shí)零售平臺(tái)我們考慮龍頭京東到家和美團(tuán)閃購(gòu)的表現(xiàn)：京東到家 2015 年成立，其 2017 及之后的年度 GTV 在達(dá)達(dá)集團(tuán)財(cái)報(bào)中已披露；2018 年美團(tuán)發(fā)布閃購(gòu)品牌，但 2016 至 2017 年已有零售品牌入駐美團(tuán)外賣(mài)，綜合考慮我們將 2017 年作為業(yè)務(wù)正式上線的年份，其歷史 GTV 數(shù)據(jù)有限，根據(jù)公司公告，2021 年 GTV 達(dá)外賣(mài)的12%，對(duì)應(yīng)約 842 億元；根據(jù)晚點(diǎn)，2019 年成交額小幾百億元，則 2021 年（對(duì)應(yīng)第5 年）相比 2019 年（第3 年）最多增長(zhǎng) 3.2 倍（2019 年按 200 億元計(jì)）（與京東到家第 5 年相比第 3 年增長(zhǎng) 2.7 倍較為接近）。

?考慮到國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)普及率在 2007-2014 年實(shí)現(xiàn)快速提升，淘寶、美團(tuán)等成立較早的平臺(tái)吃到時(shí)代紅利，即時(shí)零售與其增速不完全可比。因此我們著重對(duì)比成立時(shí)間接近的電商新生代拼多多和快手，即時(shí)零售平臺(tái)在第 3-5 年增速明顯落后（再往后受益于疫情而提速）；雖然拼多多和快手省去教育用戶(hù)的時(shí)間，但 2020 年疫情亦為即時(shí)零售帶來(lái)發(fā)展機(jī)遇，在此背景下即時(shí)零售平臺(tái)增速還是略顯遜色：京東到家 2020 年相比 2017 年（第 6 年比第 3 年）累計(jì)漲幅 669%，拼多多和快手第5 年比第 3 年漲幅為 613%和 1041%。

2.2. 增長(zhǎng)路徑-模式：自營(yíng)卡位，平臺(tái)打開(kāi)空間

零售流程大抵可以劃分為商品供給、商品成交和履約交付三個(gè)環(huán)節(jié)，對(duì)于線上零售而言，參與方主要包括商品供給方、線上零售渠道、履約及其他服務(wù)商、消費(fèi)者等，其中線上零售渠道可依據(jù)是否存在庫(kù)存劃分為平臺(tái)型和自營(yíng)型。對(duì)應(yīng)到即時(shí)零售行業(yè)，即時(shí)零售平臺(tái)型玩家的商品供給方是本地線下零售商戶(hù)，平臺(tái)起到促成交易的作用；自營(yíng)型玩家自身既提供商品也促成交易；在履約環(huán)節(jié)，自營(yíng)電商一般選用自建配送團(tuán)隊(duì)或和第三方配送商合作的任一模式，而平臺(tái)電商上的商戶(hù)既可選擇平臺(tái)配送團(tuán)隊(duì)，也可以選擇第三方配送。

圖17：零售環(huán)節(jié)拆分：即時(shí)零售 VS 線下零售 VS 傳統(tǒng)網(wǎng)購(gòu)

2.2.1. 自營(yíng)主打生鮮相關(guān)，其余平臺(tái)占優(yōu)

自營(yíng)電商本質(zhì)是線上門(mén)店，平臺(tái)電商則做門(mén)店集合生意。

? 即時(shí)零售自營(yíng)電商：重資產(chǎn)模式，可依據(jù)是否有線下門(mén)店，分為前置倉(cāng)和店倉(cāng)到家兩種模式。1）前置倉(cāng)玩家在離用戶(hù)最近的地方建設(shè)集倉(cāng)儲(chǔ)、分揀、配送于一體的倉(cāng)儲(chǔ)點(diǎn)，精細(xì)化程度高，更關(guān)注細(xì)分品類(lèi)，可精準(zhǔn)挖掘客戶(hù)需求，代表玩家包括叮咚買(mǎi)菜、美團(tuán)買(mǎi)菜等；2）店倉(cāng)到家模式基于自家線下門(mén)店為消費(fèi)者提供商品即配到家服務(wù)，自帶流量和品牌優(yōu)勢(shì)，可復(fù)用線下資源，代表玩家包括盒馬鮮生、樸樸超市和傳統(tǒng)商超永輝生活、大潤(rùn)發(fā)等。自營(yíng)電商本質(zhì)是線上化的門(mén)店，上游是品牌方/白牌或經(jīng)銷(xiāo)商，掌握貨權(quán)，主要收入包括商品銷(xiāo)售收入和配送服務(wù)收入，主要支出在商品成本、補(bǔ)貼和履約成本。

? 即時(shí)零售平臺(tái)電商：通過(guò)與數(shù)家線下門(mén)店合作，為當(dāng)?shù)叵M(fèi)者提供商品即配到家的服務(wù)（類(lèi)似餐廳接入外賣(mài)平臺(tái)，由外賣(mài)平臺(tái)促成交易和提供配送服務(wù)），輕資產(chǎn)模式，不掌握貨權(quán)，主要通過(guò)向線下門(mén)店收取傭金和廣告費(fèi)、向消費(fèi)者收取配送費(fèi)變現(xiàn)，主要支出是補(bǔ)貼和履約成本，代表玩家包括美團(tuán)閃購(gòu)、京東到家等。

上文已提及生鮮是即時(shí)零售最容易滲透的品類(lèi)，而相比平臺(tái)模式，自營(yíng)模式在生鮮品類(lèi)中更占優(yōu)勢(shì)：通過(guò)選品和控制供應(yīng)鏈提供更多更好的生鮮產(chǎn)品，生鮮的高頻剛需又保障訂單密度和商品周轉(zhuǎn)率，并帶動(dòng)中低頻品類(lèi)銷(xiāo)售，從而不斷攤薄固定成本，降低單均配送成本，走向盈利。非商超出身的頭部自營(yíng)電商，如叮咚買(mǎi)菜、盒馬鮮生等，均主打生鮮品類(lèi)。鮮花與蛋糕雖然也滿足短保特征，但其低頻、有現(xiàn)制品和對(duì)商品狀態(tài)要求高的特性使其對(duì)自營(yíng)模式的負(fù)擔(dān)較重，借助線下門(mén)店的平臺(tái)模式更有優(yōu)勢(shì)。

其他品類(lèi)上，輕裝上陣、SKU 更多的平臺(tái)模式占優(yōu)：前置倉(cāng)玩家資產(chǎn)更重，背負(fù)較大的庫(kù)存和盈利壓力，靠精細(xì)化運(yùn)營(yíng)實(shí)現(xiàn)薄利，規(guī)模效應(yīng)有限，在地域分布和品類(lèi)數(shù)量上都遠(yuǎn)不如平臺(tái)玩家，單個(gè)平臺(tái)難以充分滿足消費(fèi)者長(zhǎng)尾需求；店倉(cāng)到家雖可復(fù)用線下資源，但線下擴(kuò)張受限較多，還要考慮線上線下資源協(xié)調(diào)問(wèn)題，規(guī)模效應(yīng)同樣有限，從進(jìn)入城市數(shù)量、龍頭集中度可以明顯看出與平臺(tái)電商的差距。按 GMV 口徑，2021 年叮咚買(mǎi)菜在自營(yíng)電商市占率 19%；美團(tuán)閃購(gòu)在即時(shí)零售電商市場(chǎng)市占率 37%。