投資要點(diǎn)

1QFY23業(yè)績(jī)前瞻：我們預(yù)計(jì)公司1QFY23收入同比-1.8%至2,019億元，低于彭博一致預(yù)期約 2%，整體調(diào)整后EBITA同比-31.2%至287億元，對(duì)應(yīng)調(diào)整后EBITA利潤(rùn)率同比-6.1pcts至14.2%，主要由于相對(duì)高利潤(rùn)率的中國(guó)商業(yè)增長(zhǎng)承壓。具體分板塊來(lái)看，我們預(yù)計(jì)季度內(nèi)，中國(guó)商業(yè)/國(guó)際商業(yè)/本地生活/菜鳥/云計(jì)算/數(shù)媒娛樂(lè)/創(chuàng)新及其他收入將分別同比：

-4.0%/+1.1%/+1.0%/+2.8%/+10.7%/-1.9%/-29.3%

占收比分別為：

68.5%/7.6%/5.1%/5.9%/8.8%/3.9%/0.2%。

CMR同比承壓，國(guó)際商業(yè)增長(zhǎng)放緩：①中國(guó)商業(yè)方面，根據(jù)NBS，疫情影響下4-5月社會(huì)消費(fèi)品零售總額分別同比-11.1%/-6.7%，計(jì)算得同期實(shí)物商品網(wǎng)上零售額分別同比-5.2%/+7.0%，我們認(rèn)為5月線上消費(fèi)反彈主要得益于5月31日晚上8點(diǎn)開啟618預(yù)售尾款支付，今年天貓618整體銷售額實(shí)現(xiàn)同比正增長(zhǎng)，參與活動(dòng)的品牌商家數(shù)量超過(guò)26萬(wàn)，成交額過(guò)億品牌達(dá)279個(gè)，我們預(yù)計(jì)季度內(nèi)中國(guó)零售市場(chǎng)GMV同比-8.7%，而由于疫情影響下訂單履約受限拖累傭金業(yè)務(wù)表現(xiàn)及商家廣告投放較為疲軟，我們認(rèn)為CMR和GMV的增速差距將有所擴(kuò)大，預(yù)計(jì)CMR同比-12.0%。預(yù)計(jì)季度內(nèi)直營(yíng)及其他收入同比增長(zhǎng)將有所放緩，但仍將優(yōu)于平臺(tái)電商表現(xiàn)，主要得益于盒馬在疫情期間仍能配送部分保供物資。在降本增效舉措驅(qū)動(dòng)下，淘特淘菜菜有望逐步優(yōu)化運(yùn)營(yíng)效率，但由于中國(guó)商業(yè)增長(zhǎng)承壓以及對(duì)淘寶天貓?jiān)谫?gòu)前內(nèi)容建設(shè)和購(gòu)后履約交付及客戶服務(wù)環(huán)節(jié)的投入，預(yù)計(jì)季度內(nèi)中國(guó)商業(yè)調(diào)整后EBITA同比-21.7%至398億元。②國(guó)際商業(yè)板塊，國(guó)際零售業(yè)務(wù)繼續(xù)受到速賣通和Trendyol業(yè)務(wù)拖累，同時(shí)Lazada受東南亞地區(qū)線下活動(dòng)恢復(fù)以及去年同期高基數(shù)影響增速進(jìn)一步放緩，預(yù)計(jì)季度內(nèi)國(guó)際零售收入同比下滑，同時(shí)被國(guó)際批發(fā)業(yè)務(wù)的同比增長(zhǎng)所抵消，我們預(yù)計(jì)國(guó)際商業(yè)收入同比+1.1%。

餓了么優(yōu)化運(yùn)營(yíng)效率，菜鳥夯實(shí)國(guó)際物流基建：受疫情影響，我們預(yù)計(jì)季度內(nèi)餓了么訂單量同比下滑，但得益于非餐品類占比提升驅(qū)動(dòng)客單價(jià)增長(zhǎng)以及補(bǔ)貼的優(yōu)化，我們預(yù)計(jì)季度內(nèi)本地生活板塊收入將同比微增1.0%，同時(shí)運(yùn)營(yíng)效率有望進(jìn)一步提升。受速賣通業(yè)務(wù)拖累，預(yù)計(jì)季度內(nèi)菜鳥收入增速將放緩至2.8%，6月菜鳥宣布開通中美特惠海運(yùn)專線，并宣布將于9月底在巴基斯坦卡拉奇和拉合爾為南亞電商平臺(tái)Daraz建成兩個(gè)數(shù)智化快遞分撥中心，持續(xù)強(qiáng)化國(guó)際物流基建。

云業(yè)務(wù)持續(xù)面對(duì)增長(zhǎng)逆風(fēng)：我們預(yù)計(jì)季度內(nèi)阿里云收入同比+10.7%，一方面互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)客戶需求放緩影響公有云增長(zhǎng)，另一方面非互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)客戶整體上云周期較長(zhǎng)，且宏觀逆風(fēng)和疫情影響下導(dǎo)致其調(diào)整數(shù)字化轉(zhuǎn)型預(yù)算。我們認(rèn)為在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下盈利并非核心指標(biāo)，云業(yè)務(wù)將專注于高質(zhì)量增長(zhǎng)，持續(xù)投資于人才和研發(fā)，季度內(nèi)阿里云發(fā)布產(chǎn)業(yè)智能OpenTrek以及云基礎(chǔ)設(shè)施處理器CIPU，由于板塊收入增速放緩及高投入的釘釘業(yè)務(wù)在疫情期間快速增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)季度內(nèi)云業(yè)務(wù)將呈現(xiàn)微利狀態(tài)。

投資建議：維持買入-A評(píng)級(jí)及美股/港股SOTP目標(biāo)價(jià)158美元/154港幣。短期來(lái)看局部地區(qū)疫情反復(fù)、宏觀逆風(fēng)下消費(fèi)疲軟及激烈的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境對(duì)公司業(yè)績(jī)有所影響，邁入新的財(cái)年，公司聚焦高質(zhì)量增長(zhǎng)，強(qiáng)調(diào)服務(wù)好高質(zhì)量消費(fèi)群體、強(qiáng)化數(shù)字商業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)并持續(xù)推進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新，我們預(yù)計(jì)FY23/24收入同比增長(zhǎng)8.3%/15.3%，調(diào)整后EBITA為1,353億元/1,756億元。

風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)；中國(guó)零售收入增長(zhǎng)放緩；戰(zhàn)略投資領(lǐng)域的投入高于預(yù)期，拖累利潤(rùn)率。