報(bào)告發(fā)布：2022年6月5日

報(bào)告導(dǎo)讀

建議關(guān)注航空逆向時(shí)機(jī)，與油運(yùn)底部時(shí)機(jī)。維持快遞增持評(píng)級(jí)。

投資要點(diǎn)

一、航空：補(bǔ)貼政策調(diào)整，客流將迎加速恢復(fù)。

國(guó)內(nèi)疫情顯著抑制出行需求，4-5月國(guó)內(nèi)客流不足2019年兩成。隨局部疫情得控，近日恢復(fù)至2019年超三成。隨著國(guó)內(nèi)疫情形勢(shì)好轉(zhuǎn)，已有數(shù)個(gè)省區(qū)宣布恢復(fù)跨省旅游。同時(shí)，航班補(bǔ)貼政策調(diào)整，近日國(guó)內(nèi)票價(jià)明顯回落，且退票量有所回落，預(yù)計(jì)6月開(kāi)始國(guó)內(nèi)出行需求將逐步恢復(fù)，近期國(guó)內(nèi)客流有望迎來(lái)加速恢復(fù)?？紤]未來(lái)兩年復(fù)蘇趨勢(shì)確定，且長(zhǎng)期前景樂(lè)觀，建議關(guān)注逆向時(shí)機(jī)。維持中國(guó)國(guó)航、中國(guó)民航信息網(wǎng)絡(luò)H等“增持”評(píng)級(jí)。

二、快遞：5月單票收入平穩(wěn)，6月有望恢復(fù)增速。

近期全國(guó)貨運(yùn)物流總體有序運(yùn)行，5月下旬快遞業(yè)務(wù)量持續(xù)回升。預(yù)計(jì)5月快遞量環(huán)比上升超20%，較2021年同期基本恢復(fù)；單票收入整體保持平穩(wěn)。其中，預(yù)計(jì)5月頭部企業(yè)快遞量已同比明顯正增長(zhǎng)?！?a class="tag_click" style="text-decoration: underline;" href="http://www.dyzhsb.com/topic/topicInfo/149" onclick="tagClick(107)">618”購(gòu)物節(jié)開(kāi)啟，首日（6月1日）快遞攬收量4.25億件，超2021年“618”活動(dòng)期間峰值。隨著全國(guó)物流恢復(fù)通暢，疊加618大促開(kāi)啟，有望催化6月快遞量恢復(fù)兩位數(shù)增長(zhǎng)。行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)階段趨緩，快遞市場(chǎng)逐步恢復(fù)，將有望催化對(duì)頭部企業(yè)盈利修復(fù)確定性的樂(lè)觀預(yù)期。維持中通快遞、圓通速遞、韻達(dá)股份“增持”評(píng)級(jí)。受益標(biāo)的順豐控股。

三、航運(yùn)：歐洲對(duì)俄制裁加碼，集運(yùn)貨代運(yùn)價(jià)明顯回落。

（1）集運(yùn)：貨代價(jià)格繼續(xù)回落，警惕需求拐點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)。CCFI綜合運(yùn)價(jià)上周環(huán)比平穩(wěn)，自2月以來(lái)累計(jì)回落11%。美西運(yùn)價(jià)上周環(huán)比：CCFI-1%、SCFI-1%、FBX-12%，其中美西貨代運(yùn)價(jià)自5月累計(jì)回落超三成。美國(guó)內(nèi)陸供應(yīng)鏈效率提升，警惕需求拐點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)?？紤]市場(chǎng)預(yù)期與風(fēng)險(xiǎn)收益比，維持集運(yùn)業(yè)“中性”評(píng)級(jí)。（2）油運(yùn)：VLCC運(yùn)價(jià)低位波動(dòng)，市場(chǎng)對(duì)“需求意外”預(yù)期先行。原油運(yùn)輸，上周VLCC中東-中國(guó)TCE均價(jià)降至-2.2萬(wàn)美元/天，創(chuàng)年初以來(lái)新低。成品油運(yùn)輸，運(yùn)價(jià)指數(shù)BCTI自俄烏沖突爆發(fā)初期上漲超一倍。歐盟正式批準(zhǔn)第六輪對(duì)俄制裁方案，包括對(duì)俄石油的部分禁運(yùn)，或?qū)е掠瓦\(yùn)“需求意外”。我們看好未來(lái)兩年油運(yùn)市場(chǎng)供需逐步改善，俄烏沖突有望提供“需求意外”，市場(chǎng)預(yù)期已先行。建議關(guān)注油運(yùn)底部時(shí)機(jī)。受益標(biāo)的中遠(yuǎn)海能、招商輪船。

四、國(guó)君交運(yùn)2022春季策略：把握盈利修復(fù)，逆向布局復(fù)蘇。

建議把握疫情復(fù)蘇和業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)兩條主線，逆向增持航空、油運(yùn)、快遞。（1）疫情復(fù)蘇之航空：短期至暗時(shí)刻，中期復(fù)蘇確定，長(zhǎng)期前景樂(lè)觀。建議關(guān)注逆向時(shí)機(jī)。（2）疫情復(fù)蘇之油運(yùn)：過(guò)去22個(gè)月完成供需尋底，未來(lái)兩年復(fù)蘇趨勢(shì)確定。俄烏沖突提供“需求意外”期權(quán)，建議把握底部時(shí)機(jī)。（3）業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)之快遞：2022年行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)階段趨緩，疫情不改盈利能力修復(fù)趨勢(shì)。上半年板塊性業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)仍然可期，維持增持。

五、風(fēng)險(xiǎn)提示。

疫情、管制、增發(fā)攤薄、經(jīng)濟(jì)下行、油價(jià)匯率、安全事故等。

目錄

報(bào)告正文

1

 重點(diǎn)行業(yè)數(shù)據(jù)跟蹤與近期觀點(diǎn)

1.1

航空：補(bǔ)貼政策調(diào)整，票價(jià)回落客流將迎加速恢復(fù)

• 近日客流恢復(fù)至2019年超三成

國(guó)內(nèi)疫情顯著抑制出行需求，國(guó)內(nèi)旅客周轉(zhuǎn)量流自3月下旬至5月上旬維持低位。2022年4月三大航國(guó)內(nèi)旅客周轉(zhuǎn)量不足2019年同期17%。近期隨局部疫情得控，近日國(guó)內(nèi)客流恢復(fù)至2019年超三成。

5月31日，文旅部發(fā)布第四版《旅行社新冠肺炎疫情防控工作指南》，將跨省游暫停與恢復(fù)交由各地文旅部門負(fù)責(zé)。隨后，河南、湖南、貴州、浙江等十幾個(gè)省區(qū)相繼官宣恢復(fù)跨省旅游，預(yù)計(jì)6月國(guó)內(nèi)出行需求將逐步恢復(fù)。

•  6月航班補(bǔ)貼政策調(diào)整，航班量將加快恢

航班現(xiàn)金補(bǔ)貼政策執(zhí)行兩周，國(guó)內(nèi)航班量環(huán)比平穩(wěn)，且國(guó)內(nèi)票價(jià)明顯上升，航空需求恢復(fù)速度略快于航班量與客流量。

隨著航班補(bǔ)貼政策于近期調(diào)整，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)客班量將快速增加突破政策總量上限，國(guó)內(nèi)票價(jià)已現(xiàn)明顯回落，近日退票量有所回落，國(guó)內(nèi)客流近期有望迎來(lái)加速恢復(fù)。

• 短期疫情不改中長(zhǎng)期邏輯，建議關(guān)注逆向時(shí)機(jī)

短期看，考慮疫情影響，預(yù)計(jì)短期業(yè)績(jī)承壓，且國(guó)際放開(kāi)仍將緩慢。中期看，未來(lái)兩年復(fù)蘇趨勢(shì)確定。長(zhǎng)期看，中國(guó)航空業(yè)長(zhǎng)期供需向好。需求端，疫情未改需求結(jié)構(gòu)與長(zhǎng)期增長(zhǎng)動(dòng)能。供給端，中國(guó)航空業(yè)擁有周期行業(yè)最難得的長(zhǎng)期供給瓶頸——空域瓶頸?！笆奈濉睓C(jī)隊(duì)與時(shí)刻匹配度提升，疊加票價(jià)市場(chǎng)化，航網(wǎng)優(yōu)秀的航司長(zhǎng)期盈利將超預(yù)期上行。

建議關(guān)注航空逆向時(shí)機(jī)。維持中國(guó)國(guó)航H/A、中國(guó)民航信息網(wǎng)絡(luò)H、南方航空H、中國(guó)東航H/A、春秋航空“增持”評(píng)級(jí)。

1.2

快遞：5月單票收入平穩(wěn)，6月有望恢復(fù)增速

• 5月快遞量同比恢復(fù)，6月有望恢復(fù)增速

近期全國(guó)貨運(yùn)物流總體有序運(yùn)行，5月下旬快遞業(yè)務(wù)量快速回升，日均3.2億件左右。預(yù)計(jì)5月快遞量環(huán)比上升超20%，較2021年同期基本恢復(fù)。單票收入保持平穩(wěn)。

電商平臺(tái)“618”購(gòu)物節(jié)開(kāi)啟，首日快遞攬收量達(dá)新高。根據(jù)國(guó)家郵政局統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，首日（6月1日）快遞攬收量4.25億件，2021年“618”期間最高為4億件。根據(jù)電商平臺(tái)披露，截止首日17時(shí)30分左右京東“618”出庫(kù)單量和妥投單量已超2021年全天。

預(yù)計(jì)疫情逐步得控，疊加618大促有望催化6月快遞量恢復(fù)兩位數(shù)增長(zhǎng)。

• 2022年競(jìng)爭(zhēng)階段趨緩，市場(chǎng)復(fù)蘇或催化樂(lè)觀預(yù)期，維持增持

國(guó)君交運(yùn)自2021年8月底建議增持，行業(yè)監(jiān)管降低頭部非龍頭企業(yè)位次風(fēng)險(xiǎn)，自9月基本面持續(xù)改善催化第一波估值修復(fù)。預(yù)計(jì)2022年行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)將階段性趨緩，快遞企業(yè)盈利能力修復(fù)確定。

短期來(lái)看，疫情不改盈利能力修復(fù)趨勢(shì)，快遞市場(chǎng)逐步恢復(fù)將有望催化對(duì)頭部企業(yè)盈利修復(fù)確定性的樂(lè)觀預(yù)期。中長(zhǎng)期來(lái)看，市場(chǎng)過(guò)度擔(dān)憂行業(yè)監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)將回歸良性競(jìng)爭(zhēng)與自然集中，龍頭崛起仍將可期。維持中通快遞、圓通速遞、韻達(dá)股份“增持”評(píng)級(jí)，受益標(biāo)的順豐控股。

1.3

航運(yùn)：歐洲對(duì)俄制裁加碼，集運(yùn)貨代運(yùn)價(jià)明顯回落

• 集運(yùn)：貨代價(jià)格繼續(xù)回落，警惕需求拐點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)

（1）運(yùn)價(jià)：集運(yùn)CCFI綜合運(yùn)價(jià)上周環(huán)比平穩(wěn)，美西和歐洲運(yùn)價(jià)自2月中旬以來(lái)累計(jì)回落11%。美西航線運(yùn)價(jià)上周環(huán)比：CCFI（反映集運(yùn)公司結(jié)算價(jià)格）下跌1% ；SCFI（反映集運(yùn)公司訂艙價(jià)格）下跌1%；FBX（反映貨代結(jié)算價(jià)格）下跌12%，自5月回落超三成。

（2）需求：年初以來(lái)美線集運(yùn)貨量較2019年高增速有所回落。考慮疫情影響減弱后，建議重點(diǎn)警惕需求拐點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)。

（3）供給：美西港口擁堵明顯改善。由于上海復(fù)工復(fù)產(chǎn)，美西待港船量略回升至20艘，但較年初高位回落約6成。（1）因擔(dān)心美西勞工談判風(fēng)險(xiǎn)，5月以來(lái)部分航線改道美東，上周紐約港堵港船量約17艘。（2）隨著美國(guó)疫情影響減弱，內(nèi)陸供應(yīng)鏈效率提升。預(yù)計(jì)集運(yùn)供應(yīng)鏈紊亂狀態(tài)將繼續(xù)逐步緩解。

預(yù)計(jì)上半年集運(yùn)公司凈利率有望繼續(xù)維持高位，下半年行業(yè)高景氣持續(xù)性存在不確定性風(fēng)險(xiǎn)?？紤]市場(chǎng)預(yù)期與風(fēng)險(xiǎn)收益比，維持集運(yùn)業(yè)“中性”評(píng)級(jí)。

• 油運(yùn)：歐盟對(duì)俄制裁加碼，VLCC運(yùn)價(jià)低位波動(dòng)

（1）VLCC運(yùn)價(jià)低位波動(dòng)，市場(chǎng)預(yù)期先行

原油運(yùn)輸市場(chǎng)，上周VLCC中東-中國(guó)TCE均價(jià)為-2.2萬(wàn)美元/天，創(chuàng)年初以來(lái)新低?？紤]到產(chǎn)能利用率仍處低位，運(yùn)價(jià)仍將繼續(xù)低位波動(dòng)，運(yùn)價(jià)中樞回升仍需產(chǎn)能利用率逐步修復(fù)。根據(jù)觀察，歐洲VLCC原油進(jìn)口貨盤尚稀少。

成品油運(yùn)輸市場(chǎng)，BCTI成品油運(yùn)價(jià)指數(shù)自俄烏沖突爆發(fā)初期上漲超一倍。

（2）歐盟批準(zhǔn)對(duì)俄制裁方案，或?qū)е掠瓦\(yùn)“需求意外”

歐盟正式批準(zhǔn)第六輪對(duì)俄制裁方案，包括對(duì)俄石油的部分禁運(yùn)。歐盟將在未來(lái)6個(gè)月內(nèi)，禁止成員國(guó)以海運(yùn)的方式采購(gòu)俄羅斯原油，未來(lái)八個(gè)月內(nèi)禁止海運(yùn)方式進(jìn)口俄羅斯煉油產(chǎn)品，但將暫時(shí)允許通過(guò)陸上輸油管進(jìn)口俄羅斯原油。在2022年底前歐盟將削減90%的俄羅斯石油進(jìn)口。

（3）未來(lái)兩年確定復(fù)蘇，市場(chǎng)對(duì)“需求意外”預(yù)期先行

我們看好未來(lái)兩年油運(yùn)市場(chǎng)確定性復(fù)蘇。原油終端消費(fèi)將逐步恢復(fù)，原油去庫(kù)存和浮倉(cāng)運(yùn)力釋放均基本完成，油運(yùn)需求將滯后恢復(fù)，且IMO環(huán)保政策將加速運(yùn)力出清。

俄烏沖突未來(lái)實(shí)質(zhì)影響取決于，歐洲與俄羅斯管道原油出口是否會(huì)受阻，從而導(dǎo)致部分油運(yùn)需求轉(zhuǎn)至海上長(zhǎng)航線?？紤]涉及歐洲能源危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)，存在極大不確定性，建議作為需求意外“期權(quán)”進(jìn)行把握。受益標(biāo)的中遠(yuǎn)海能、招商輪船。

2

投資策略：把握盈利修復(fù)，逆向布局復(fù)蘇

國(guó)君交運(yùn)近期發(fā)布2022春季交運(yùn)行業(yè)策略《把握盈利修復(fù)，逆向布局復(fù)蘇》，建議把握疫情復(fù)蘇與業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)兩條投資主線，逆向增持航空、油運(yùn)、快遞。

• 業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)——快遞：盈利修復(fù)確定，業(yè)績(jī)高增可期 

國(guó)君交運(yùn)自2021年8月底建議增持快遞，行業(yè)監(jiān)管下頭部非龍頭企業(yè)位次風(fēng)險(xiǎn)下降，自9月起基本面持續(xù)邊際改善催化估值第一波修復(fù)。2022年行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)階段性趨緩，板塊性將迎來(lái)確定性盈利修復(fù)。短期疫情與油價(jià)不改盈利修復(fù)確定趨勢(shì)，維持上半年板塊性業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)的研判，預(yù)計(jì)盈利彈性將超預(yù)期，有望催化第二波估值修復(fù)。維持中通快遞、圓通速遞、韻達(dá)股份“增持”評(píng)級(jí)。受益標(biāo)的順豐控股。

•  疫情復(fù)蘇——航空：春寒作底，逆向布局確定復(fù)蘇

國(guó)君交運(yùn)自2021年8月逆向推薦航空板塊。航空具有雙重復(fù)蘇邏輯，未來(lái)兩年復(fù)蘇趨勢(shì)確定，且長(zhǎng)期前景樂(lè)觀。近期疫情反復(fù)催化國(guó)際放開(kāi)與短期業(yè)績(jī)樂(lè)觀預(yù)期回歸理性，建議關(guān)注逆向時(shí)機(jī)。維持中國(guó)國(guó)航H/A、中國(guó)航信H、南方航空H、中國(guó)東航H/A、春秋航空“增持”評(píng)級(jí)。

• 疫情復(fù)蘇——油運(yùn)：未來(lái)確定供需改善，建議等待底部時(shí)機(jī)

油運(yùn)是除了航空以外，另一個(gè)受疫情顯著影響的行業(yè)，且目前油運(yùn)基本面與估值均處于底部。國(guó)君交運(yùn)看好油運(yùn)市場(chǎng)未來(lái)兩年將迎確定復(fù)蘇。一方面，全球原油去庫(kù)存先行且已基本完成，2022-23年油運(yùn)需求將隨終端消費(fèi)恢復(fù)而滯后加速?gòu)?fù)蘇；另一方面，浮倉(cāng)釋放基本完成，供給彈性相對(duì)有限，且環(huán)保政策有望加速運(yùn)力出清。俄烏沖突等地緣政治因素相當(dāng)于油運(yùn)底部投資的期權(quán)?？紤]涉及歐洲能源危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)，我們認(rèn)為地緣政治因素難以研判與把握。建議投資者等待短期情緒回落，把握確定復(fù)蘇的底部布局時(shí)機(jī)。受益標(biāo)的中遠(yuǎn)海能、招商輪船。

3

風(fēng)險(xiǎn)提示

國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)；

全球疫情持續(xù)時(shí)間超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；

病毒變異風(fēng)險(xiǎn)；

疫苗接種速度與效果不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；

政府管制及指引政策風(fēng)險(xiǎn)；

航司融資攤薄風(fēng)險(xiǎn)；

經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)；

油價(jià)匯率風(fēng)險(xiǎn)；

安全事故風(fēng)險(xiǎn)；

電商資本行為影響風(fēng)險(xiǎn)；

反壟斷監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)。