公司公告2021年報：

1）業(yè)績表現(xiàn)：2021年營收3336.9億，同比+94.8%；歸母凈利893.0億元，同比+799.5%；扣非歸母凈利891.8億元，同比+829.6%。Q4營收1022.2億元，同比+90.9%；歸母凈利217.1億元，同比+257.8%、環(huán)比-28.8%；扣非歸母凈利217.6億元，同比+262%、環(huán)比-28.4%。

2）現(xiàn)金流：2021年經(jīng)營凈現(xiàn)金流1709.5億元，同比+276.9%；Q4經(jīng)營凈現(xiàn)金流570.2億元，同比+155.7%、環(huán)比+13.9%。

3）分紅：每股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.87元，對應股息率5.4%；合計派息139.32億，為母公司報表2021年度可分配利潤的50.15%。

供應鏈周轉(zhuǎn)不暢致Q4量減價升，空箱調(diào)運等階段性成本致毛利率下滑。

公司加大空箱調(diào)運力度導致階段性成本增加，單箱設(shè)備及貨物運輸?shù)瘸杀旧蠞q明顯；Q4毛利率39.0%，同比+18.9pts、環(huán)比-13.0pts。

1）收入端：Q4集運航線收入967.5億，同比+94.2%；跨太平洋、亞歐、亞洲內(nèi)、其他國際、中國大陸分別268.9、283.5、224.4、155.4、35.3億，同比+69%/+170%/+70%/+139%/-6%。

2）貨量：Q4箱運量646.5萬TEU，同比-12.8%；跨太平洋、亞歐、亞洲內(nèi)、其他國際、中國大陸分別113.7、121.4、213.1、70.5、127.8萬TEU，同比-23%/-8%/-13%/+5%/-15%。

3）單箱收入：Q4國際航線單箱收入2806美元/TEU，同比+142.0%；跨太平洋、亞歐、亞洲內(nèi)、其他國際分別為3692、3647、1644、3437美元/TEU，同比130%/207%/106%/138%；內(nèi)貿(mào)單箱收入2759元/TEU，同比+10.8%。

4）單箱成本：2021年航線單箱成本1000美元/TEU，同比+34.2%；其中單箱設(shè)備及貨物運輸成本、單箱航程成本、單箱船舶成本同比增長44%、19%、19%。下半年集運單箱成本（人民幣計）同比+49%，其中單箱設(shè)備及貨物運輸成本、單箱航程成本、單箱船舶成本、單箱其他業(yè)務成本同比增長49%、32%、38%、148%。

5）集運利潤：Q4集運業(yè)務EBIT Margin為34.6%，同比+19.6pts、環(huán)比-15.1pts；集運凈利率27.1%，同比+13.3pts、環(huán)比-14.5pts。

重申由“船”到“鏈”轉(zhuǎn)變下的價值重估。

1）行業(yè)格局改善、龍頭抗周期能力增強有望推動公司穩(wěn)態(tài)盈利中樞上移；此外，“鏈與鏈之爭”趨勢下公司在端到端綜合物流延伸方面具備巨大拓展空間，美線特快專線、中歐陸?？炀€“1.0”、“2.0”等差異化產(chǎn)品的價值日漸突顯。

2）現(xiàn)貨運價維持高位+長協(xié)價大漲或推動22年盈利趨勢向上，集運供應鏈“木桶效應”明顯，基于供給端慢變量、需求端快變量的分析框架，我們預計中短期現(xiàn)貨運價或維持高位；Q1春節(jié)季節(jié)性波動、國內(nèi)疫情反復造成短期出貨需求波動，但預計難以本質(zhì)性改變集運系統(tǒng)性供需矛盾，對船公司實際運費收入或影響有限。同時新合約切換下長協(xié)邏輯正逐步兌現(xiàn)，預計22-23年長協(xié)價漲幅可觀，對應22年加權(quán)平均運價水平與公司盈利進一步上行。

投資建議：維持2022-2023年歸母凈利預測為1388、746億，新增2024年預測為225.0億，對應三年EPS為8.67、4.66、1.41元，對應PE分別為2、3、11倍，強調(diào)“強推”評級。

風險提示：歐美進口需求大幅下滑，即期運價低于長協(xié)價，運力大規(guī)模擴張等。