2020年的快遞市場格局，注定是難忘且不平凡的。

回顧2020超，預期的需求、超預期的價格戰(zhàn)以及超預期的行業(yè)整合進程

1.超預期好的快遞需求，超預期慘烈的行業(yè)價格戰(zhàn) 

Q1受疫情影響快遞需求同比放緩明顯，但多重因素疊加，行業(yè)需求快速修復，表現(xiàn)持續(xù)同比提速增長。

疫情對快遞行業(yè)的負面沖擊集中反映在Q1，使得Q1快遞行業(yè)件量同比微增3.2%。而在疫情加速消費線上化、客單價降低、退換貨率增加、行業(yè)刷單等因素疊加下，4月以來行業(yè)件量增速均快于去年同期。

尤其是5~9月行業(yè)件量增速持續(xù)創(chuàng)3年多新高，前三季度快遞件量累計同增27.9%，累計增速首次快于去年同期，表明快遞需求超預期的好。

快遞業(yè)務量增速與國家統(tǒng)計局統(tǒng)計的網上實物商品零售增速出現(xiàn)不一致情況，我們認為可能系：

1）國家統(tǒng)計局統(tǒng)計口徑可能與實際電商需求存在一定差異；

2）高壓的件量考核之下，今年快遞行業(yè)刷單可能比往年嚴重；

3）電商客單價下降；

4）考慮到直播電商很多是沖動型消費，退換貨率較高，直播電商興起來拉動了部分快遞需求。

雖然需求超預期的好，但是價格跌幅也是超預期的大。今年1~2月由于疫情初期運維成本大幅攀升，行業(yè)價格同比微漲，但是進入3月之后，國家實施路橋費減免，適逢通達全面復工，搶量欲望強烈，通達總部將路橋費減免的部分全部用于價格競爭，導致3月~4月價格跌幅快速擴大。

即使5月路橋費減免優(yōu)惠政策取消，但是價格已經降下來，在行業(yè)格局未出清之前，價格無法上漲，同時龍頭搶量推動行業(yè)整合決心堅定，疊加極兔等新玩家簡單粗暴的低價競爭策略，價格跌幅并未收窄，甚至持續(xù)擴大。5~9月行業(yè)價格跌幅已經創(chuàng)6年多之最，表明了行業(yè)價格超預期的慘烈。

2.市場目前只關注到行業(yè)盈利超預期的差，卻忽略了行業(yè)整合超預期地快 

超預期好的需求疊加超預期強的價格戰(zhàn)，最終反映到行業(yè)層面就是超預期差的業(yè)績表現(xiàn)。需求井噴疊加價格戰(zhàn)慘烈，反映到通達快遞總部和網點就是干的活更累但是賺的錢更少，甚至出現(xiàn)虧損的情況。

可以明顯看到從去年下半年開始通達系盈利開始加速下行，2019Q1通達系利潤還有平均23%的增速，到2019Q4基本已經沒有增速，到 2020Q3通達系盈利已經同比下降30~40%，部分掉隊的公司開始出現(xiàn)虧損。行業(yè)盈利滑坡的速度超出市場預期。

同時可以看到此前賬面現(xiàn)金充裕、現(xiàn)金流穩(wěn)健的通達快遞公司在價格戰(zhàn)沖擊業(yè)績以及資本開支增加的壓力下，開始增加有息負債，價格戰(zhàn)對通達系的影響已經逐步從利潤表滲透至資產負債表。 

業(yè)績加速滑坡下，部分頭部公司掉隊速度也是超預期的。價格戰(zhàn)強度超預期雖然對通達公司業(yè)績造成了明顯沖擊，但是也推動了行業(yè)加速整合。

我們認為應該辯證看待今年激烈的價格戰(zhàn)——價格戰(zhàn)強度越高，行業(yè)整合速度越快，整合陣痛期越短。

今年超預期的行業(yè)價格戰(zhàn)之下，一線梯隊里的公司掉隊速度也是超預期的，從2019年前三季度通達系公司件量增速平均比行業(yè)高15pcts+，到今年三季度，申通、百世件量增速落后行業(yè)10pcts+，僅僅3個季度，通達系部分公司件量增長分化就已經非常明顯，部分公司業(yè)績開始大幅滑坡至虧損，行業(yè)整合進程之快也是超預期的。

資本加持電商平臺加速物流資源布局，平臺中性快遞公司或受市場青睞

1.2020年另外一個顯著變化就是多個新玩家入局

1）極兔速遞

極兔速遞（J&T Exspanss）2015年正式成立于印度尼西亞，其背后的創(chuàng)始人為國內知名手機廠商OPPO出來的高管李杰。

極兔快遞業(yè)務主要覆蓋東南亞，為印度尼西亞、越南、馬來西亞、泰國、菲律賓、柬埔寨及新加坡七個國家提供快遞服務，短短兩年就成為東南亞市場單量第二（每月收派包裹數(shù)量超過5500萬，有“東南亞第一大電商快遞公司”之稱）、印尼快遞行業(yè)單日票量第一的“黑馬”。

2020年3月極兔速遞在中國起網，通過此前收購的龍邦快遞，不僅獲得了從業(yè)許可證，同時也借助龍邦快遞網絡實現(xiàn)對全國網點的快速布局。

憑借充足的資金儲備、低價的競爭策略以及財力強大、執(zhí)行高效的OV手機經銷商擔任一級加盟商，極兔業(yè)務量飛速增長。極兔目前日均件量已經突破1000萬件，通達系花了20多年完成了的業(yè)務量增長，極兔僅用了半年，可見極兔發(fā)展勢頭之猛。

2）眾郵快遞

據(jù)物流一圖，2019年下半年京東計劃另起一張專注 3kg 以下的經濟快遞加盟平臺網絡，2020年1月眾郵快遞（EXPRESS ZYE）申請收文，申請人為北京京東振世信息技術有限公司，而2019年11月眾郵在廣東落地的主體廣東弘邦拓先物流科技有限公司已經獲準成立，2020年3月、6月、9月眾郵分別啟動了廣州地區(qū)、江浙滬以及華北地區(qū)加盟招商。

截至2020年8月底，眾郵快遞已在全國范圍內鋪設網點530+家，擁有全國分撥中心180余個、干線1500余條、班車4700余輛、自營+合作網點10000余個，全國覆蓋6萬余條路由。

根據(jù)眾郵官網，“眾郵快遞是一家專注于下沉市場與經濟型商業(yè)發(fā)展的快遞公司，依托全國覆蓋的配送網絡與穩(wěn)健的末端服務質量，結合國內領先的互聯(lián)網思維與技術，致力成為以技術為主導、國內性價比最優(yōu)的知名快遞企業(yè)”。

3）豐網速運

據(jù)羅戈網，今年4月順豐聯(lián)合中金1000萬成立一家深圳豐網速運有限公司，其中順豐持股80%，8月順豐集團計劃組建一個關于電商件的快遞網絡，并開放網點加盟，第一批網點加盟首先面向順心快運的加盟商。

9月豐網在廣州、深圳、金華等部分城市正式起網運營，產品命名為“豐網速運”。我們判斷采取豐網是順豐產品進一步下沉的產品，服務定位介于特惠專配和通達系之間、面向中低端電商件的加盟快遞產品。

行業(yè)加速整合下新玩家逆勢入局、阿里保持對通達資本加持表明了電商平臺高度重視物流資源的戰(zhàn)略價值。在行業(yè)價格跌幅創(chuàng)6年來新高下，今年仍有相當多的新玩家入局行業(yè)，我們對此的解釋是電商平臺愈發(fā)重視物流環(huán)節(jié)并加速對物流資源的布局。

極兔雖然與拼多多暫無任何股權關聯(lián)關系，但是由于極兔創(chuàng)始人有OPPO背景，同時國內一級加盟商中多為步步高系OV手機代理商，以及目前極兔客戶中并無淘系及京東商家、訂單中主要以拼多多為主，因此我們猜測極兔逆勢進入國內快遞市場或與拼多多物流業(yè)務布局有關。

而眾郵則完全是京東控股，作為京東物流的子板塊，未來將為京東第三方賣家以及京喜平臺服務。2018/19/20年阿里分別斥資80億/68億/111 億元入股通達系，持續(xù)保持對通達系的資本加持，確保通達系物流資源不被其他電商平臺控制。

此外拼多多在今年9月與中國郵政在京達成戰(zhàn)略合作協(xié)議，雙方將在農產品進城及扶貧助農相關領域發(fā)揮各自優(yōu)勢，全面推進農產品產銷對接合作。因此2020年的快遞行業(yè)不僅在加速整合中，同時也見證了電商巨頭對于物流資源的“饑渴”和重金投入、加速布局。

未來快遞之爭或演變成電商平臺之爭，平臺中性的快遞公司發(fā)展空間大、風險小，有望受市場青睞。快遞行業(yè)競爭愈演愈烈，除了通達系公司之間互相發(fā)起價格戰(zhàn)、搶占市場份額外，今年還出現(xiàn)了部分通達公司“封殺”新入局者極兔，此外快遞行業(yè)的競爭也蔓延至電商平臺，京東先后結束與天天、百世、申通的業(yè)務合作，阿里平臺一直不允許極兔、京東物流接入服務。

我們認為隨著各大電商平臺加大對物流資源的布局，未來快遞行業(yè)的競爭有可能上升至電商平臺間的比拼，而相比被電商平臺控股或持股較多、深度綁定的公司，保持平臺戰(zhàn)略中性的快遞公司受平臺排擠風險小、目標市場定位整個快遞行業(yè)，在完全市場化競爭機制下，服務質量及成本管控也要做得更好。所以我們認為保持平臺中性的快遞公司有望獲得市場青睞，享受估值溢價。

格局判斷整合關鍵階段，格局基本確定，預判行業(yè)盈利下行期將再持續(xù)1年

1.行業(yè)關鍵整合階段，龍頭或將乘勝追擊，激烈價格戰(zhàn)預計仍將持續(xù)1年 

首先我們給出我們對于行業(yè)短期的判斷：激烈的價格戰(zhàn)明年仍將持續(xù)，后年價格戰(zhàn)有望逐步緩和。我們認為明年激烈的價格戰(zhàn)仍將持續(xù)的理由： 

1）龍頭中通的決心及魄力。

首先，中通目前短期件量份額目標是2022年件量份額提升至25%，我們預計2020年中通件量份額可以提升至 21%，則為實現(xiàn)后年目標25%的件量份額目標，需要未來2年每年2%的件量份額提升。

每年2%的份額提升并非容易。中通過去6年年均份額提升為1.2%，在價格戰(zhàn)仍為最為有效搶量方式以及件量目標驅動下，我們認為明年中通仍將積極出擊、搶占份額。

其次，中通剛剛完成港股二次IPO，總計融資111.3億港元（考慮超額配售，扣除承銷費用及其他開支），對應人民幣96億元。近100億元的募資資金為中通短期價格競爭提供了充足的彈藥。

最后，本輪激烈的價格戰(zhàn)是去年開始，發(fā)起者是龍頭公司，目標是推動行業(yè)加速份額集中、甩開后面競爭對手，目前價格戰(zhàn)效果已經顯現(xiàn)，第一梯隊的公司已經出現(xiàn)業(yè)績大幅下降、虧損以及虧損加大的情況，網點異常事件頻頻發(fā)生。

我們認為目前部分一線公司經營困難的階段反而是龍頭拉開與競爭對手差距的絕佳機會，若讓后面對手再緩過來，再次通過價格戰(zhàn)搶份額的效果就會大打折扣。長痛不如短痛，我們認為通達龍頭會乘勝追擊，加速拉開與對手的差距，短期價格戰(zhàn)仍將保持高壓態(tài)勢。

2）極兔、眾郵等新玩家的攪局。

目前根據(jù)我們草根調研情況來看，極兔是采取低價策略快速獲得業(yè)務量的增長，極兔的價格要比通達系低3毛以上。而眾郵在起網階段，給予加盟商折扣優(yōu)惠，同時10月推出1.5元起發(fā)全國低價政策，明顯是為了短期沖量。

豐網9月起網，憑借順豐品牌背書，同時服務定位和定價均略高于通達公司，進一步加劇了行業(yè)的競爭。新玩家以底價姿態(tài)沖入行業(yè)，而且短期沖量訴求強烈，價格戰(zhàn)就算通達系不打，新入局者也會持續(xù)推動價格戰(zhàn)。

3）行業(yè)大體格局確定前，任何價格停戰(zhàn)動作都被證明無效。

行業(yè)整合關鍵階段就是一個囚徒困境，頭部公司里面只有一家公司發(fā)起價格戰(zhàn)，如果其他公司價格保持不變，就能快速獲得業(yè)務量增長，以量補價，進而也能獲得業(yè)績的增長。

因此在行業(yè)格局大體穩(wěn)定前，任何價格戰(zhàn)停止舉措都是暫時性。義烏去年7月和今年6月都出現(xiàn)了加盟商協(xié)商集體漲價情況，但是停戰(zhàn)協(xié)議要不無效、要不持續(xù)一段時間后失效。 

綜上三點理由，我們認為2021年激烈的價格戰(zhàn)仍將貫穿全年，行業(yè)盈利仍然承壓下行，但是會觀察到通達系公司件量增速的加速分化。

2.基于產能&資本開支角度看行業(yè)格局后續(xù)變動 

自有產能是快遞公司競爭的關鍵因素之一，相比第三方采購運能，自有產能成本明顯更有優(yōu)勢。因此若一家快遞公司擁有充裕的自有產能，則可以支撐公司以低成本模式承接規(guī)模較大的快遞業(yè)務量。

近2年價格戰(zhàn)較為激烈一部分原因就是通達系公司都有低成本的冗余產能支撐他們參與價格戰(zhàn)并獲得業(yè)務量增長。為了應對持續(xù)增長的業(yè)務規(guī)模，快遞公司需要不斷地增加對土地、自動化設備、汽車等資產的購置，增加自有產能。

我們先提出一個前提假設：第N年和第N+1年快遞公司A資本支出分別為 X1和X2元，第N年初、第N年末，第N+1年末A公司的在建工程賬面價值分別為Y1、Y2和Y3元，則A公司第N+1年新增的自有產能為 0.5*X1+0.5*X2+0.5*(Y1-Y2)+0.5*(Y2-Y3)。

基于上面假設我們就能測算出來通達系公司每年的新增產能，然后再用通達系每年的業(yè)務增量除以各自的每年新增產能（計算結果見下表），最終我們根據(jù)計算結果可以得到理想的運營情況下，1 元的資本開支可以支撐增量的1件快遞包裹，當然不排除未來通達公司通過科技手段、精細化管理使得1元的capex可以支撐更多的包裹。

可以看都這幾年通達系領先者資本開支力度保持持續(xù)增長，而相對靠后的公司資本開支力度增長速度明顯慢于領先者。

在高強度價格戰(zhàn)持續(xù)不斷下，落后者的資本開支與領先者的差距將加速拉大，產能投入上的落后導致落后者低成本自有產能有限，不支撐落后者未來通過價格戰(zhàn)手段獲得大量份額，最終退出龍頭之爭。

以申通為例來說明，按照我們的悲觀假設，明年可能會出現(xiàn)單票1.5毛的凈虧損進。

而估算明年或錄得約15億元的虧損，而截至今年Q3申通目前賬面凈現(xiàn)金9億元（剔除有息負債），考慮明年虧損，則公司賬面凈現(xiàn)金將直接耗盡。即使申通想加大資本支出力度，但迫于價格戰(zhàn)對現(xiàn)金的損耗，只能維持資本支出力度和今年一樣，甚至少于今年。

在我們測算過程中，假設是申通明年15億元的Capex，則按照上述1元Capex支撐1件增量快遞包裹的結論，申通較優(yōu)成本下可以支撐15億件的增量快遞，對應件量增速約15%。

因此綜上，我們認為通達系的領先者在價格戰(zhàn)沖擊下，仍然保持業(yè)績和現(xiàn)金流穩(wěn)健，同時賬面現(xiàn)金充裕，可以支撐其加大力度資本開支、自有產能投入，低成本產能充裕之下，可以承接更多業(yè)務增量，而落后公司則受限于自身盈利及賬面現(xiàn)金，資本開支無法跟上領先者的進度，導致無法以低成本自有產能承接較多業(yè)務增量，預計其份額與龍頭企業(yè)的差距將越來越大。

這兩年價格戰(zhàn)較為激烈，我們認為是通達系各家企業(yè)產能富裕，可以支撐各家公司去打價格戰(zhàn)。未來快遞行業(yè)每年業(yè)務絕對增量都在增加，但是從明年開始落后者每年資本支出預計會止步不前，甚至同比下降，承接增量業(yè)務能力被領先者大幅拉開。

預計到了后年，領先者通過低成本自有產能碾壓的優(yōu)勢而無需通過價格戰(zhàn)，就可以輕輕松松獲得業(yè)務份額提升，同時越來越多的業(yè)務量又進一步可以優(yōu)化成本和時效，加速良性循環(huán)。

3.后年價格戰(zhàn)或將逐步緩和，遠期看價格大概率將回升至合理水平

雖然明年價格戰(zhàn)強度不減，但是對于后年以及更后面的情況，我們認為價格戰(zhàn)大概率將逐步緩和，我們主要基于3點理由：

1）基于上面小節(jié)的產能及資本開支視角，簡單的說就是后面競爭對手產能有限，繼續(xù)打價格戰(zhàn)獲得額外的業(yè)務量超過了自有產能，需要對外采購昂貴的運力資源，推升成本，所以未來后面競爭對手沒有價格戰(zhàn)的產能基礎。

而我們認為從后年開始產能分化加速后，通達中的落后者就沒有打價格戰(zhàn)的動力，同時領先者憑借低成本自有產能無需通過激烈的價格手段也能較輕松獲得穩(wěn)定份額提升。

2）本輪價格戰(zhàn)與以往不同的是派費環(huán)節(jié)被大規(guī)模的用于價格戰(zhàn)（快遞價格戰(zhàn)從降中轉費，到降面單費，再到降派費）。

派費的降低直接表現(xiàn)為快遞員單件收入的減少，由于末端派送環(huán)節(jié)是人力密集型環(huán)節(jié)，效率提升空間（單個快遞員每日派件量）有限，今年派費下降明顯（目前小哥到手派費在 1 元左右），很多快遞員派件量的增幅趕不上派費降幅，導致快遞員活干得更多了，但是收入減少了，很多人員離職或者跳槽,所以今年快遞末端網點異常事件明顯多于往年。

根據(jù)我們草根調研，由于人力成本持續(xù)提升，很多一線城市的快遞員不能接受低于1元的單票派費，但是由于價格戰(zhàn)激烈，部分重點產糧區(qū)發(fā)來的快遞派費僅有0.8元，派件網點需要自己將派費補足到1元才能留住快遞員。

假設明年價格戰(zhàn)強度和今年一樣，平均派費直接降到0.8元，快遞員可以通過末端入站入柜率提升提高效率，但是需要支出0.3元的入站入柜費，實際到手僅0.5元，假設快遞員姑且還能忍受。

若后年派費繼續(xù)下降0.元，剔除入站入柜費的單票快遞派送凈收入僅0.3元，降幅接近50%，我們認為這種極端情況下末端快遞員將大量辭職，所以我們判斷后年價格戰(zhàn)大概率會走向緩和。

3）行業(yè)存在大量的產品分層需求，差異化定價將推升行業(yè)均價回歸正常水平。

快遞價格持續(xù)下降，一方面雖然有利于電商賣家降低物流成本，但是另外一方面價格非理性下跌，行業(yè)盈利承壓，末端網點不穩(wěn)定，行業(yè)服務質量下降，這是電商平臺不希望看到的。因此我們認為本輪慘烈的價格戰(zhàn)在后年有望逐步結束。

同時低價同質化通達快遞服務也不能滿足市場多樣化的需求，雖然快遞是電商賣家的成本項，很多商家快遞價格敏感度較高，但是還是有很多品牌商家有中高端的快遞服務需求（參考順豐特惠件發(fā)展迅猛），他們希望通過采購優(yōu)質服務及品牌形象的快遞服務來突顯他們商品的品牌定位，同時提高用戶的物流服務體驗，一定程度上增加他們店鋪的點擊流量。

我們判斷通達系公司大概率會去做產品分層，推出對服務有較高要求且價格較高的中高端產品，以及對價格敏感度很高、服務要求一般的低端低價產品。產品分層也將推動行業(yè)價格長期會回歸合理水平，受益產品分層（尤其是中高端快遞服務，其盈利能力較高），行業(yè)盈利也將逐步修復。