核心觀點(diǎn) 

22Q4整體受疫情影響大，12月防疫政策優(yōu)化業(yè)績(jī)修復(fù)加快。10-11月業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)受疫情及管控影響大，12月初疫情進(jìn)入新階段，放開(kāi)加速，外賣(mài)業(yè)務(wù)率先恢復(fù)，閃購(gòu)業(yè)務(wù)需求大，到店業(yè)務(wù)由于各地區(qū)處于感染高峰過(guò)程中恢復(fù)較慢。綜合我們預(yù)計(jì)Q4收入583.4億（yoy+18%，此前預(yù)期yoy+16%），調(diào)整后營(yíng)業(yè)利潤(rùn)2億（此前預(yù)期6900萬(wàn)），調(diào)整后凈利潤(rùn)9.4億（利潤(rùn)率1.6%），都略優(yōu)于此前預(yù)期。展望2023年隨外部環(huán)境正向邊際變化，疫情達(dá)峰和消費(fèi)復(fù)蘇快于預(yù)期，業(yè)績(jī)恢復(fù)或加速。

核心本地商業(yè)：外賣(mài)訂單和收入恢復(fù)加速帶來(lái)整體優(yōu)于此前預(yù)期。我們預(yù)計(jì)該板塊22Q4營(yíng)業(yè)收入420.2億（yoy+13.5%,此前預(yù)期yoy+11.5%），調(diào)整后營(yíng)業(yè)利潤(rùn)69.5億（OPM 16.5%）。1）外賣(mài)：訂單增速優(yōu)于預(yù)期，盈利穩(wěn)健保持高位。10-11月受疫情及管控影響大，商戶供給減少，配送難度大，需求受到抑制，我們預(yù)計(jì)10-11月訂單增速約6.3%/5.5%，處于低位。12月原預(yù)計(jì)隨疫情加重，訂單增速進(jìn)一步下行，但12月初“新十條”防控政策優(yōu)化，供給和騎手逐步恢復(fù)，辦公場(chǎng)景需求提升，外賣(mài)恢復(fù)加速，12月訂單增勢(shì)轉(zhuǎn)好，拉動(dòng)整體Q4訂單超預(yù)期，我們預(yù)計(jì)Q4外賣(mài)日均訂單4582萬(wàn)（yoy+7.8%，此前預(yù)期yoy+5%），同時(shí)伴隨有效的用戶激勵(lì)，我們預(yù)計(jì)收入增速大于訂單增速，單均盈利穩(wěn)健。2022年10-12月統(tǒng)計(jì)局公布社零餐飲收入同增-8.1%/-8.4%/-14.1%，外賣(mài)相較線下具有強(qiáng)韌性。我們預(yù)計(jì)2023年復(fù)工復(fù)產(chǎn)加速，消費(fèi)復(fù)蘇，外賣(mài)有望加快恢復(fù)到正常增速水平。2）到店：Q4受疫情影響繼續(xù)承壓，23年恢復(fù)彈性大。10-11月受疫情管控措施影響，線下客流大幅減少，到店受沖擊較大，雖12月初防控放開(kāi)，但各城市處于達(dá)峰過(guò)程中，線下到店消費(fèi)恢復(fù)需要時(shí)間，疊加商戶廣告投放意愿和新店供給還較弱，影響到店收入仍處于下滑狀態(tài)，我們維持此前-15%的收入下滑預(yù)期，同時(shí)受經(jīng)營(yíng)杠桿及節(jié)假日營(yíng)銷投入影響，我們預(yù)計(jì)利潤(rùn)率同比、環(huán)比下滑。展望2023年，基于低基數(shù)及消費(fèi)復(fù)蘇加快，我們預(yù)計(jì)到店恢復(fù)彈性大，分季度來(lái)看，23Q1還在逐步恢復(fù)中，Q2、Q3或有高增長(zhǎng)表現(xiàn)。3）閃購(gòu)：疫情期間加速用戶習(xí)慣培養(yǎng)。10-11月疫情管控期間用戶生鮮食品等線上需求量加強(qiáng)，12月各城市面臨感染達(dá)峰過(guò)程，線上買(mǎi)藥習(xí)慣加速培養(yǎng)。我們預(yù)計(jì)閃購(gòu)保持高速增長(zhǎng)。

新業(yè)務(wù)：降本增效，持續(xù)追求高質(zhì)量增長(zhǎng)。我們預(yù)計(jì)22Q4新業(yè)務(wù)收入165億（yoy+32%）,調(diào)整后經(jīng)營(yíng)虧損67.5億。其中優(yōu)選虧損收窄，其他新業(yè)務(wù)或因Q4季節(jié)性騎手成本增加和疫情原因虧損環(huán)比增加。展望2023年，新業(yè)務(wù)減虧是持續(xù)主題，尤其優(yōu)選方向。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議

美團(tuán)作為和線下實(shí)體業(yè)態(tài)結(jié)合更深的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，業(yè)績(jī)一定程度上受疫情及管控波動(dòng)影響，但相較線下，美團(tuán)歷史業(yè)績(jī)表現(xiàn)更具有韌性，盈利展現(xiàn)彈性。短期看股價(jià)波動(dòng)主要受交易層面影響（騰訊減持后資金流動(dòng)），長(zhǎng)期看本地生活服務(wù)線上化滲透率仍處于低位，美團(tuán)外賣(mài)壁壘深，到店業(yè)務(wù)和競(jìng)品具有一定差異化，我們看好美團(tuán)持續(xù)潛力?？紤]到疫情達(dá)峰和消費(fèi)復(fù)蘇快于預(yù)期，我們預(yù)計(jì)業(yè)績(jī)恢復(fù)加速，基于此調(diào)整部分業(yè)務(wù)假設(shè)。

我們預(yù)測(cè)公司22-24年每股收益-0.95/1.44/4.21元（原預(yù)測(cè)-1.00/1.05/3.85元），采取分部估值，維持外賣(mài)業(yè)務(wù)3.7x PS，預(yù)計(jì)23年收入1417億CNY；維持到店及酒旅31x PE，預(yù)計(jì)23年實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)182億CNY；新業(yè)務(wù)只考慮社區(qū)團(tuán)購(gòu)估值，維持0.6x P/GMV，預(yù)計(jì)23年GMV 1556億CNY。公司合理估值為13654億HKD，目標(biāo)價(jià)220.48元HKD，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示  政策管控，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，消費(fèi)恢復(fù)不及預(yù)期，新業(yè)務(wù)增長(zhǎng)不及預(yù)期

盈利預(yù)測(cè)與投資建議

美團(tuán)作為和線下實(shí)體業(yè)態(tài)結(jié)合更深的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，業(yè)績(jī)一定程度上受疫情及管控波動(dòng)影響，但相較線下，美團(tuán)歷史業(yè)績(jī)表現(xiàn)更具有韌性，盈利展現(xiàn)彈性。短期看股價(jià)波動(dòng)主要受交易層面影響（騰訊減持后資金流動(dòng)），長(zhǎng)期看本地生活服務(wù)線上化滲透率仍處于低位，美團(tuán)外賣(mài)壁壘深，到店業(yè)務(wù)和競(jìng)品具有一定差異化，我們看好美團(tuán)持續(xù)潛力?？紤]到疫情達(dá)峰和消費(fèi)復(fù)蘇快于預(yù)期，我們預(yù)計(jì)業(yè)績(jī)恢復(fù)加速，基于此調(diào)整部分業(yè)務(wù)假設(shè)。

-收入端：外賣(mài)方面，10-11月受疫情及管控影響大，12月初“新十條”防控政策優(yōu)化，供給和騎手逐步恢復(fù)，辦公場(chǎng)景需求提升，外賣(mài)恢復(fù)加速，12月訂單增勢(shì)轉(zhuǎn)好，拉動(dòng)整體Q4訂單超預(yù)期，考慮防控政策優(yōu)化，疫情達(dá)峰和消費(fèi)復(fù)蘇快于預(yù)期，我們對(duì)應(yīng)上調(diào)22/23/24年外賣(mài)日訂單至4350/5350/6650萬(wàn)（原預(yù)測(cè)值4320/5230/6540萬(wàn)），對(duì)應(yīng)調(diào)整外賣(mài)收入22/23/24年至1162億/1417億/1797億元（原預(yù)測(cè)值1155/1381/1763億元）。到店方面，22Q4到店業(yè)務(wù)受疫情影響仍大，同時(shí)考慮到23年消費(fèi)復(fù)蘇加快，線下客流回升，我們調(diào)整到店酒旅22/23/24年收入至321/433/544億元（原預(yù)測(cè)值321/408/514億元）。

-利潤(rùn)端：外賣(mài)方面，單均盈利受騎手成本，補(bǔ)貼率等影響，考慮到社保推進(jìn)略慢于預(yù)期，騎手成本優(yōu)化及公司對(duì)補(bǔ)貼投放的持續(xù)優(yōu)化，我們上調(diào)23/24年單均盈利，同時(shí)由于22-24年訂單增速上調(diào)，綜合我們調(diào)整22/23/24年外賣(mài)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)至156/186/267億元（原預(yù)測(cè)值155/176/255億元）。到店方面，受業(yè)績(jī)規(guī)模增長(zhǎng)和OPM影響，我們調(diào)整到店酒旅22/23/24年?duì)I業(yè)利潤(rùn)至148/182/231億元（原預(yù)測(cè)值148/177/223億元）。

我們采取分部估值法對(duì)公司進(jìn)行估值。對(duì)于盈利水平尚未穩(wěn)定的外賣(mài)業(yè)務(wù)，我們繼續(xù)采取PS估值，給予23年3.7x PS估值，預(yù)計(jì)外賣(mài)業(yè)務(wù)2023年實(shí)現(xiàn)收入1417億元，對(duì)應(yīng)市值6060億HKD；到店、酒店和旅游業(yè)務(wù)的盈利能力已經(jīng)比較穩(wěn)定，因此我們繼續(xù)采用PE估值，給予23年31x PE估值，我們預(yù)計(jì)到店和酒旅業(yè)務(wù)2023年實(shí)現(xiàn)稅后利潤(rùn)182億元，對(duì)應(yīng)市值6515億HKD。新業(yè)務(wù)僅對(duì)社區(qū)團(tuán)購(gòu)進(jìn)行估值，維持社區(qū)團(tuán)購(gòu)業(yè)務(wù)0.6x P/GMV估值，我們預(yù)計(jì)社區(qū)團(tuán)購(gòu)2023年實(shí)現(xiàn)GMV1556億元，對(duì)應(yīng)市值1079億HKD，公司合理估值水平為13654億HKD，目標(biāo)價(jià)220.48元HKD，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

政策管控：反壟斷政策、外賣(mài)用工社保管理及禁止低價(jià)傾銷政策，可能會(huì)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生一定影響。

市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加?。汗镜脑诒镜厣钍袌?chǎng)目前處于領(lǐng)先地位，未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手如抖音、阿里巴巴，有可能會(huì)加大對(duì)本地生活版塊的扶持和補(bǔ)貼力度，公司市場(chǎng)份額有下降的風(fēng)險(xiǎn)。

消費(fèi)恢復(fù)不及預(yù)期：消費(fèi)復(fù)蘇受多因素波動(dòng)影響，存在不及預(yù)期的可能，導(dǎo)致業(yè)務(wù)增速存在下滑風(fēng)險(xiǎn)。

新業(yè)務(wù)增長(zhǎng)不及預(yù)期：美團(tuán)社區(qū)團(tuán)購(gòu)、團(tuán)好貨、快驢、共享單車等新業(yè)務(wù)處于初期發(fā)展階段，尤其是社區(qū)團(tuán)購(gòu)目前各大互聯(lián)網(wǎng)巨頭入場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)加劇，價(jià)格管控政策嚴(yán)格，新業(yè)務(wù)發(fā)展有可能不及預(yù)期。