核心觀點(diǎn)

事項(xiàng)：

京東22年三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2435億元，同比+11.4%；經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)87億元（21 Q3經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)26億元），經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率3.6%，同比+2.4pct，環(huán)比+2.2pct，其中京東零售經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率5.2%，同比+1.2pct，環(huán)比1.8pct，新業(yè)務(wù)扭虧為盈，盈利2.8億元；Non-GAAP 經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)99.3億元，Non-GAAP經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率2.1%；Non-GAAP 歸母凈利潤(rùn)100.4億元，同比+98.9%，Non-GAAP歸母凈利率4.1%，同比+1.8pct，環(huán)比+1.7pct。

評(píng)論：

物流基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)推動(dòng)服務(wù)收入高增。22年Q3公司實(shí)現(xiàn)收入2435億元，同比增長(zhǎng)11.4%。分業(yè)務(wù)看：1）商品收入1970億元，同比增長(zhǎng)5.9%，其中3C家電收入1193億元，同比增長(zhǎng)7.6%，高于行業(yè)增速（Q3社零限額以上家用電器零售額+3.9%），基本盤(pán)穩(wěn)固；日用百貨收入777億元，同比增長(zhǎng)3.5%。公司本季度進(jìn)一步收縮京喜業(yè)務(wù)，去年同期京喜收入規(guī)模較大，剔除京喜影響，日用百貨增速提高，略低于3C家電；2）服務(wù)收入465億元，同比增長(zhǎng)42.2%。其中，平臺(tái)及廣告服務(wù)收入189億元，同比增長(zhǎng)13.0%；物流及其他服務(wù)收入276億元，同比增長(zhǎng)73.0%。物流建設(shè)和服務(wù)能力持續(xù)得到認(rèn)可，Q3 京東物流外部客戶(hù)收入占比近7成，同比增長(zhǎng)67.8%，尤其快遞、快運(yùn)等客戶(hù)收入同比增長(zhǎng)102.8%；供應(yīng)鏈基礎(chǔ)設(shè)施趨于完善，Q3收購(gòu)德邦后，京東物流運(yùn)營(yíng)超1500個(gè)倉(cāng)庫(kù)，管理倉(cāng)儲(chǔ)總面積（含云倉(cāng)）超3000萬(wàn)平米。

開(kāi)放平臺(tái)商戶(hù)數(shù)量和質(zhì)量均提升，打造優(yōu)質(zhì)用戶(hù)體驗(yàn)。1）商戶(hù)端：著力開(kāi)放平臺(tái)生態(tài)建設(shè)，Q3第三方商家數(shù)量連續(xù)7個(gè)季度取得了20%以上同比增長(zhǎng)，成為首家與LVMH集團(tuán)旗下九大頂級(jí)時(shí)尚品牌全面合作的企業(yè)。另外時(shí)尚美妝、運(yùn)動(dòng)頂車(chē)及潮流品牌紛紛入駐，品牌矩陣得以擴(kuò)充；2）用戶(hù)端：截至22Q3，公司擁有年活躍用戶(hù)5.9億，環(huán)比新增750萬(wàn)，月活躍用戶(hù)同比兩位數(shù)增長(zhǎng)，用戶(hù)ARPU值創(chuàng)新高至1745元/人。

降本增效成果顯著，京東零售經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率5.2%。22Q3公司營(yíng)業(yè)開(kāi)支2360億元，yoy+9.2%，其中履約費(fèi)用率5.9%（qoq-0.2pct，yoy-0.6pct），銷(xiāo)售費(fèi)用率3.1%（qoq-0.4pct，yoy-0.5pct），研發(fā)費(fèi)用率1.7%（qoq+0.2pct，yoy-0.1pct）。按分部看，京東零售盈利能力顯著提升，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率5.2%，京東物流連續(xù)2季度實(shí)現(xiàn)盈利，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率0.7%，新業(yè)務(wù)扭虧為盈，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率5.5%；Q3 Non-GAAP歸母凈利潤(rùn)100億元，yoy+99%，Non-GAAP歸母凈利率4.1%，yoy+1.8pct，qoq+1.7pct。

盈利預(yù)測(cè)、估值及投資建議：考慮到疫情影響持續(xù)，居民消費(fèi)信心下降和物流履約受阻，我們下調(diào)22-24年?duì)I業(yè)收入至 1.0/1.1/1.3萬(wàn)億元（前值22-24年1.1/1.3/1.5萬(wàn)億元）。公司聚焦核心主業(yè)，降本提質(zhì)，上調(diào)22-24年Non-GAAP歸母凈利潤(rùn)至336/369/401億元（前值22-24年141/246/346億元）。對(duì)京東零售1P業(yè)務(wù)給予23年15xPE，對(duì)京東零售3P業(yè)務(wù)給予23年23xPE，對(duì)京東物流（剔除向京東零售提供供應(yīng)鏈解決方案等服務(wù)產(chǎn)生的收入）給予23年0.3xPS，綜上公司23年目標(biāo)市值10575億港元，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)338.6港元/股，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)超預(yù)期，宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不及預(yù)期，互聯(lián)網(wǎng)監(jiān)管趨嚴(yán)，品類(lèi)擴(kuò)張不及預(yù)期，物流和新業(yè)務(wù)盈利改善緩慢。