投資要點

?事件：阿里巴巴于2022年8月4日發(fā)布2023財年Q1（2022 年第二季度）業(yè)績報告。公司2023財年Q1 實現(xiàn)營業(yè)收入2055.6億元（YoY -0.1%，QoQ +0.7），經(jīng)營利潤24 9.4 億元，經(jīng)調(diào)整EBITA為344.2億元（YoY -17.5，QoQ +117.7%） ，歸屬普通股東凈利潤為313.6億元，非公認(rèn)會計準(zhǔn)則凈利潤302.5億元（YoY -30.4%，QoQ +52.8%）。2022財年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入8530.6億元（YoY +18.9%），經(jīng)營利潤696.4億元，經(jīng)調(diào)整EBITA為1304.0億元（YoY -23.5%），歸屬普通股東凈利潤為619.6億元，非公認(rèn)會計準(zhǔn)則凈利潤1363.9億元（YoY -20.7%）。

核心觀點：

? 盡管在2022年第二季度（2023財年Q1），阿里巴巴經(jīng)歷了宏觀環(huán)境的種種挑戰(zhàn)，四、五月增速放緩，但阿里巴巴憑借著對多元化消費群體心智的占有，收入同比仍然展現(xiàn)出韌性，并于六月有向好的跡象。經(jīng)營端，通過持續(xù)改善運營效率，以及更專注優(yōu)化成本，關(guān)鍵戰(zhàn)略業(yè)務(wù)虧損收窄，我們認(rèn)為阿里巴巴在2022年的多重不確定下仍然可以 獲得可觀的高質(zhì)量增長。阿里最近公布了申請增加了香港為另一主要上市地的計劃。 通過實現(xiàn)在香港和紐約兩地交易所主要上市，來進(jìn)一步擴(kuò)大和豐富阿里巴巴的投資者基礎(chǔ)。

? 阿里已經(jīng)覆蓋全方位、多元化的消費群體，形成消費矩陣，且每項應(yīng)用都有非常清晰的消費定位，差異化的APP矩陣是中國零售商業(yè)能取得穩(wěn)健增長的重要基礎(chǔ)與前提：

淘寶、天貓：1.線上實物GMV 同比中單位數(shù)下降，主要由于4-5月供應(yīng)鏈和物流中斷，隨著物流運力逐步恢復(fù)，6月份有所恢復(fù)，618實現(xiàn)正增長；2.高留存率凸顯平臺用戶的高活躍度：在淘寶和天貓消費超過人民幣10000元的年度活躍消費者中，有約98%于2022財年留存，繼續(xù)保持活躍。3.阿里巴巴擁有一群中國極高消費能力的高質(zhì)量用戶：截止2022年第二季度（FY23Q1）的12個月，有超過1.23億名年度活躍消費者人均消費超過10000元。阿里巴巴共擁有2500萬名88VIP會員，每名會員的年均消費額超過人民幣57000元。

淘特：1.M2C成為淘特本季度的發(fā)展重心，幫助越來越多的工廠在淘特平臺直接向消費者銷售。2022年的第二季度（FY23Q1），M2C模式下的GMV增長同比超過40%。2.淘特本季度通過優(yōu)化拉新成本及提升高質(zhì)量用戶的ARPU值，虧損同比及環(huán)比均大幅收窄。

淘菜菜：區(qū)域化戰(zhàn)略性優(yōu)化該業(yè)務(wù)，入駐人口密度較高且具有高購買力的地區(qū)。阿里巴 巴通過優(yōu)化定價策略、提高采購能力和減少運營成本的方式，本季度淘菜菜GMV同比增長超200%，虧損環(huán)比大幅收窄。

? 直營業(yè)務(wù)的穩(wěn)健增長部分抵消了阿里巴巴客戶管理的負(fù)增長，逐步成為生態(tài)體系中的最重要的增長引擎之一：在客戶管理業(yè)務(wù)面臨-10%負(fù)增長的前提下，直營業(yè)務(wù)（天貓超市、高鑫零售和盒馬）仍然取得8%的同比增長，達(dá)647.1億元。 直營業(yè)務(wù)逐步成為驅(qū)動中國業(yè)務(wù)及阿里整個生態(tài)體系最重要的引擎之一。增長主要由食品、百貨和快消 日用品的高增長所推動，部分被新冠肺炎疫情導(dǎo)致的線下銷售疲軟所抵消。

? 國際零售業(yè)務(wù)訂單受到地緣政治因素影響顯著：截止2022財年，國際零售業(yè)務(wù)的整體訂單同比下降約4%，Lazada和TrendyoI業(yè)務(wù)增長更為強勁，取得10%和46%的同比增長。本季度，國際業(yè)務(wù)的訂單增速面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，主要由于歐盟增值稅稅規(guī)修改、 歐元對美元貶值、以及俄羅斯與烏克蘭沖突導(dǎo)致供應(yīng)鏈與物流中斷的持續(xù)影響、速賣通的訂單量減少。

? 云業(yè)務(wù)反應(yīng)非互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的增長復(fù)蘇，業(yè)績被大客的損失部分抵消：阿里云業(yè)務(wù)本季度收入達(dá)176.9億元，同比增長10%。云業(yè)務(wù)收入同比增長反映了整體非互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的 增長復(fù)蘇,主要由金融服務(wù)、公共服務(wù)及通訊行業(yè)所驅(qū)動，部分被大客停止海外云服務(wù)，在線教育客戶的收入減少，以及中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)其他客戶的需求減少所抵消。截止2022年第二季度（2023財年Q1），來自非互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的客戶收入占比總收入達(dá)53%，較去年提升5%。

? 本地生活服務(wù)本季度繼續(xù)著眼精細(xì)化運營，EBITA虧損收窄：截止2022 年第二季度（2023財年Q1），本地生活整體訂單同比減少5%，疫情導(dǎo)致的訂單減少被非餐訂單的增長與高德訂單的強勁增長所部分抵消。6月份恢復(fù)良好，整體分布GMV已經(jīng)取得正增長。

? 菜鳥的收入增長穩(wěn)健，持續(xù)提升端到端的物流能力：菜鳥本季度收入同比增長7%至172.9億元，主要由于中國零售商業(yè)業(yè)務(wù)提供的履約解決方案和增值服務(wù)的收入增長，部分被國際業(yè)務(wù)的收入負(fù)增長所抵消。本季度，菜鳥70%的收入來自外部客戶。菜鳥持續(xù)加強端到端的物流能力，來改善全球消費者的配送體驗，核心物流能力逐步獲得市場認(rèn)可。

? 盈利預(yù)測及投資建議：我們持續(xù)看好公司整體業(yè)務(wù)長期的健康性和可持續(xù)性。由于2023財年Q1業(yè)績受到宏觀環(huán)境的種種挑戰(zhàn)，我們下調(diào)阿里巴巴 2022年-2024年的營業(yè)收入分別為 9140/10189/11298億元(此前預(yù)測為2022年-2024年9472/10650/10803 億元)，我們根據(jù)本季度阿里巴巴的利潤端表現(xiàn)略微調(diào)整2022年-2024年的 NoN-GAAP凈利潤分別為1334/1640/1909億元（此前預(yù)測為 2022年-2024年1383/1629/1948億元）。我們看好阿里巴巴長期多引擎驅(qū)動的穩(wěn)健增長， 由于阿里巴巴已經(jīng)業(yè)務(wù)模式較為成熟，增速相較于可比公司慢一些，但確定性高，我們給予目標(biāo) 2022年P(guān)E18X，對應(yīng)2023財年目標(biāo)市值2.40萬億元，維持“買入”評級。

? 風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟(jì)增速下滑，市場競爭加劇，行業(yè)增長不及預(yù)期，政策風(fēng)險，變現(xiàn)率及毛利率提升不及預(yù)期，新業(yè)務(wù)拓展低于預(yù)期，業(yè)務(wù)過度多元化、協(xié)同不足，運營資金不足，盈利不達(dá)預(yù)期等。

內(nèi)容目錄

一、財務(wù)數(shù)據(jù)分析   

1、主要財務(wù)指標(biāo)分析  

2、分業(yè)務(wù)收入  

3、分類型收入   

4、主要費率情況   

5、經(jīng)調(diào)整 EBITA 情況   

6、利潤及利潤率情況   

二、經(jīng)營數(shù)據(jù)分析 

年度活躍用戶數(shù)   

三、盈利預(yù)測及估值討論   

四、風(fēng)險提示 

一、財務(wù)數(shù)據(jù)分析

1、主要財務(wù)指標(biāo)分析

? 阿里巴巴2022年第二季度（2023 財年Q1）實現(xiàn)營業(yè)收入2055.6億元， 較預(yù)期高0.8pct，Non-GAAP凈利潤302.5億元， 較預(yù)期高4.0pct。調(diào)整后EBITDA為341.9億元，較預(yù)測值高0.7pct。 

? 2022財年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入8530.6億元（YoY +18.9%），Non-GAAP凈利潤1363.9億元（YoY -20.7%），調(diào)整后EBITDA為1304.0億元（YoY -23.5%）。

2、分業(yè)務(wù)收入

? 2022年第二季度（2023財年Q1)）公司業(yè)務(wù)統(tǒng)計口徑發(fā)生變化，但我們經(jīng)過測算，認(rèn)為雖然分項有所變化，但總的來看核心業(yè)務(wù)與非核心業(yè)務(wù) 基本不變。因此我們將中國商業(yè)、國際商業(yè)、本地生活服務(wù)、菜鳥物流服務(wù)視為核心電商收入。2023財年Q1這四項業(yè)務(wù)共實現(xiàn)收入1851.2億元（YoY+4.8%，QoQ+4.8%）；將云計算、數(shù)字媒體及娛樂、創(chuàng)新業(yè)務(wù)及其他視為非核心業(yè)務(wù)收入。云計算實現(xiàn)收入176.9元（YoY+10.2%，QoQ-6.8%）;數(shù)字媒體及娛樂實現(xiàn)收入72.3億元（YoY -10.4%），創(chuàng)新業(yè)務(wù)及其他實現(xiàn)收入4.8億元。

? 2022財年， 核心商業(yè)業(yè)務(wù)共實現(xiàn)收入7433.8億元（YoY+19.7%）；云 計算實現(xiàn)收入745.7元（YoY+24.0%），反映了來自金融及電訊行業(yè)的強勁增長；數(shù)字媒體及娛樂實現(xiàn)收入322.7億元（YoY +3.5%），創(chuàng)新業(yè)務(wù)及其他實現(xiàn)收入28.4億元。

3、分類型收入

? 2022年第二季度（2023財年Q1）公司中國零售業(yè)實現(xiàn)收入1419.4億元 （YoY+4.5%），其中客戶管理業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入722.6億元（YoY -10.8%） , 直營及其他業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入647.1億元（YoY +8.4%）；中國批發(fā)商業(yè)實 現(xiàn)收入49.6 億元（YoY +26.4%），增長的主要原因是新免稅批發(fā)業(yè)務(wù)和付費會員的增值服務(wù)收入的上升。跨境及全球零售商業(yè)實現(xiàn)收入105.2億元（YoY -2.6%）；跨境及全球批發(fā)商業(yè)實現(xiàn)收入49.3億元（YoY +11.9%）；菜鳥物流服務(wù)實現(xiàn)收入121.4億元（YoY +4.7%）；本地生活服務(wù)實現(xiàn)收入 106.3 億元（YoY +5.3%）。

? 2022 財年， 公司中國零售業(yè)實現(xiàn)收入5759.9億元（YoY +21.6%），其中客戶管理業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入3150.4億元（YoY +2.9%），直營及其他業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入2609.6億元（YoY +55.7%），增長主要由包括高簽零售、盒馬及天 貓超市的直營業(yè)務(wù)的收入所貢獻(xiàn)；中國批發(fā)商業(yè)實現(xiàn)收入167.1億元（YoY +16.7%），增長的主要原因是提供予付費會員和批發(fā)買家增值服 務(wù)收入的上升?？缇臣叭蛄闶凵虡I(yè)實現(xiàn)收入 426.7 億元（YoY+23.8%）； 跨境及全球批發(fā)商業(yè)實現(xiàn)收入184.1億元（YoY +27.9%）；菜鳥物流服務(wù)實現(xiàn)收入461.1億元（YoY+23.8%）；本地生活服務(wù)實現(xiàn)收入434.9億元（YoY +37.9%）。

4、主要費率情況

? 不考慮股權(quán)激勵費用，2022年第二季度（2023財年Q1）公司研發(fā)費用率5.5%（YoY+0.5pct，QoQ-0.6pct），銷售及營銷費用率12.0% (YoY-1.0pct，QoQ-1.4pct），一般及行政費用率3.5%(YoY +0.5pct，QoQ -0.8pct)。

? 2022財年，公司研發(fā)費用率5.2%（YoY +0.2pct），銷售及營銷費用率13.7%（YoY+3.1pct），一般及行政費用率3.3%（YoY -2.7pct）。

5、經(jīng)調(diào)整EBITA情況

? 2022年第二季度（2023財年Q1）公司經(jīng)調(diào)整EBITA為344.2億元（YoY-17.5%，QoQ+117.4%），EBITA利潤率為16.7%；公司核心電商業(yè)務(wù)經(jīng)調(diào)整EBITA為391.5億元，EBITA利潤率為21.1%；云計算業(yè)務(wù)經(jīng)調(diào)整EBITA為2.5億元，EBITA利潤率為1.4%；數(shù)字媒體及娛樂業(yè)務(wù)經(jīng)調(diào)整EBITA為-6.3億元，EBITA利潤率為-8.7%；創(chuàng)新業(yè)務(wù)及其他業(yè)務(wù)經(jīng)調(diào)整EBITA為-19.0億元。

? 2022財年，公司經(jīng)調(diào)整EBITA為1304.0億元（YoY-23.5%），EBITA利潤率為15.3%；公司核心電商業(yè)務(wù)經(jīng)調(diào)整EBITA為1498.8億元，EBITA利潤率為20.2%；云計算業(yè)務(wù)經(jīng)調(diào)整EBITA為11.5億元，EBITA利潤率為1.5%；數(shù)字媒體及娛樂業(yè)務(wù)經(jīng)調(diào)整EBITA為-46.9億元，EBITA利潤率為-14.5%；創(chuàng)新業(yè)務(wù)及其他業(yè)務(wù)經(jīng)調(diào)整EBITA為-71.3億元。

6、利潤及利潤率情況

? 2022年第二季度（2023財年Q1）公司經(jīng)營利潤為249.4億元，Non-GAAP凈利潤302.5億元（YoY-30.4%，QoQ+52.8%），歸屬普通股東凈利潤為313.6億元（YoY+30.5%），凈利潤率為15.3%.

? 2022財年，公司經(jīng)營利潤為696.4億元（YoY -22.3%） ，Non-GAAP凈利潤1363.9億元（YoY -20.7%），歸屬普通股東凈利潤為619.6億元（YoY-58.8%），凈利潤率為7.3%。

二、經(jīng)營數(shù)據(jù)分析

年度活躍用戶數(shù)

? 截至2022年第二季度(2023財年Q1）2021財年Q4中國商用戶在淘寶和天貓平臺購買金額超過10000元。2022財年Q4中國商業(yè)業(yè)務(wù)年度活躍購買用戶數(shù)達(dá)9.03億（YoY+11.34%，QoQ+2.61%），單季新增2300萬，相比去年增長0.92億。

三、盈利預(yù)測及估值討論

? 我們持續(xù)看好公司整體業(yè)務(wù)長期的健康性和可持續(xù)性。由于2023財年Q1業(yè)績受到宏觀環(huán)境的種種挑戰(zhàn)，我們下調(diào)阿里巴巴2022年-2024年的營業(yè)收入分別為9,140/10,189/11,298億元（此前預(yù)測為2022年-2024年9,472/10,650/10,803億元），我們根據(jù)本季度阿里巴巴的利潤端表現(xiàn)略微調(diào)整2022年-2024年的Non-GAAP凈利潤分別為1,334/1,640/1,909億元（此前預(yù)測為2022年-2024年1,383/1,629/1,948億元）。我們看好阿里巴巴長期多引擎驅(qū)動的穩(wěn)健增長，由于阿里巴巴已經(jīng)業(yè)務(wù)模式較為成熟，增速相較于可比公司慢一些，但確定性高，我們給予目標(biāo)2022年P(guān)E18x，對應(yīng)2023財年目標(biāo)市值2.40萬億元，維持“買入”評級。

四、風(fēng)險提示

宏觀經(jīng)濟(jì)增速下滑，市場競爭加劇，行業(yè)增長不及預(yù)期，政策風(fēng)險，變現(xiàn)率及毛利率提升不及預(yù)期，新業(yè)務(wù)拓展低于預(yù)期，業(yè)務(wù)過度多元化、協(xié)同不足，運營資金不足，盈利不達(dá)預(yù)期等。

投資評級說明：