報(bào)告導(dǎo)讀

建議關(guān)注航空逆向時(shí)機(jī)，與油運(yùn)底部時(shí)機(jī)。維持快遞增持評級。

投資要點(diǎn)

一、航空：客流恢復(fù)略有提升，建議關(guān)注逆向時(shí)機(jī)。

受疫情影響，3月下旬至5月下旬國內(nèi)客流不足2019年兩成。隨著部分區(qū)域疫情得控，近期國內(nèi)客流恢復(fù)至2019年25%上下。系列紓困政策出臺，有望緩解航司現(xiàn)金流壓力，加速機(jī)隊(duì)周轉(zhuǎn)恢復(fù)。海外航空業(yè)恢復(fù)正在加速，IATA預(yù)期全球航空客運(yùn)量有望提前一年恢復(fù)至疫情前。短期經(jīng)營壓力巨大，未來兩年復(fù)蘇趨勢確定，且長期前景樂觀，建議關(guān)注逆向時(shí)機(jī)。維持中國國航H/A、中國民航信息網(wǎng)絡(luò)H等“增持”評級。

二、快遞：全國快遞量恢復(fù)正增長，疫情不改盈利修復(fù)趨勢。

2022年行業(yè)競爭階段性趨緩，短期疫情與油價(jià)壓力不改盈利修復(fù)趨勢，一季度快遞企業(yè)業(yè)績同比高增長。近期隨著全國物流通暢逐步恢復(fù)，調(diào)研了解4月底頭部企業(yè)日度快遞量同比已轉(zhuǎn)正。五一假期（4月30日-5月4日）全行業(yè)快遞量同比增長2.3%，積壓快遞逐步恢復(fù)派送，節(jié)后快遞量增速繼續(xù)小幅回升?？爝f市場逐步恢復(fù)，將有望催化對頭部企業(yè)盈利修復(fù)確定性的樂觀預(yù)期。維持中通快遞、圓通速遞、韻達(dá)股份“增持”評級。受益標(biāo)的順豐控股。

三、航運(yùn)：集運(yùn)貨代價(jià)格再現(xiàn)回落，歐洲制裁分歧影響油運(yùn)預(yù)期。

（1）集運(yùn)：貨代價(jià)格再現(xiàn)明顯回落，警惕需求拐點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)。集運(yùn)CCFI綜合運(yùn)價(jià)：上周環(huán)比上漲1%，自2月中旬以來累計(jì)回落15%。美西運(yùn)價(jià)指數(shù)上周環(huán)比：CCFI增3%、SCFI持平、FBX降12%。美西港口擁堵持續(xù)改善，洛杉磯港待泊船量回落近2/3?？紤]市場預(yù)期與風(fēng)險(xiǎn)收益比，維持集運(yùn)業(yè)“中性”評級。（2）油運(yùn)：歐洲制裁分歧影響油運(yùn)預(yù)期，不改未來兩年復(fù)蘇趨勢，建議關(guān)注逆向時(shí)機(jī)。上周VLCC中東-中國TCE降至-1.1萬美元/天?？紤]油運(yùn)市場產(chǎn)能利用率仍處低位，運(yùn)價(jià)或?qū)⒗^續(xù)低位波動(dòng)。我們看好未來兩年油運(yùn)市場供需逐步改善，且俄烏沖擊或提供“需求意外”。建議關(guān)注油運(yùn)底部時(shí)機(jī)。受益標(biāo)的中遠(yuǎn)海能、招商輪船。

四、國君交運(yùn)2022春季策略：把握盈利修復(fù)，逆向布局復(fù)蘇。

建議把握疫情復(fù)蘇和業(yè)績增長兩條主線，逆向增持航空、油運(yùn)、快遞。（1）疫情復(fù)蘇之航空：短期至暗時(shí)刻，中期復(fù)蘇確定，長期前景樂觀。建議關(guān)注逆向時(shí)機(jī)。（2）疫情復(fù)蘇之油運(yùn)：過去22個(gè)月完成供需尋底，未來兩年復(fù)蘇趨勢確定。俄烏沖突提供“需求意外”期權(quán)，建議把握底部時(shí)機(jī)。（3）業(yè)績增長之快遞：2022年行業(yè)競爭階段趨緩，短期疫情影響不改盈利修復(fù)趨勢。上半年板塊性業(yè)績高增長，維持增持。

五、風(fēng)險(xiǎn)提示。

疫情、管制、增發(fā)攤薄、經(jīng)濟(jì)下行、油價(jià)匯率、安全事故等。

目錄

報(bào)告正文

1

 重點(diǎn)行業(yè)數(shù)據(jù)跟蹤與近期觀點(diǎn)

1.1

航空：客流恢復(fù)略有提升，建議關(guān)注逆向時(shí)機(jī)

• 疫情持續(xù)抑制出行需求，近期國內(nèi)客流恢復(fù)有所提升

受疫情影響，國內(nèi)客流自3月下旬至5月上旬維持不足2019年兩成水平。近期隨著廣深及其他地區(qū)疫情得控客流恢復(fù)有所提升，近期國內(nèi)客流恢復(fù)至2019年25%上下。剛需支撐國內(nèi)票價(jià)平穩(wěn)，但航司機(jī)隊(duì)低周轉(zhuǎn)，短期經(jīng)營壓力巨大。

近期系列紓困政策陸續(xù)出臺，有望緩解航司現(xiàn)金流壓力，加速機(jī)隊(duì)周轉(zhuǎn)恢復(fù)。

• IATA預(yù)期全球航空業(yè)客運(yùn)量有望提前一年恢復(fù)至疫情前 

國際航空運(yùn)輸協(xié)會(huì)（IATA）總干事Willie Walsh近期表示，航空業(yè)客運(yùn)量的恢復(fù)正在加速，若趨勢延續(xù)將有望2023年恢復(fù)到疫情前水平，比其之前的預(yù)測早一年。世界各國政府繼續(xù)放寬與COVID-19有關(guān)的限制，釋放了過去兩年各國關(guān)閉邊境時(shí)積壓的需求。

根據(jù)IATA統(tǒng)計(jì)，2022年3月美國國內(nèi)客流已恢復(fù)至接近2019年水平，歐美國際客流已恢復(fù)至2019年超六成。

• 短期仍將處于數(shù)據(jù)真空期，建議關(guān)注逆向時(shí)機(jī)

過去一個(gè)季度，我們持續(xù)提示短期業(yè)績承壓，且國際放開仍將緩慢。

短期看，考慮疫情影響，預(yù)計(jì)短期基本面仍將處于真空期。中期看，未來兩年復(fù)蘇趨勢確定。長期看，中國航空業(yè)長期供需向好。需求端，疫情未改需求結(jié)構(gòu)與長期增長動(dòng)能。供給端，中國航空業(yè)擁有周期行業(yè)最難得的長期供給瓶頸?！笆奈濉睓C(jī)隊(duì)與時(shí)刻匹配度提升，疊加票價(jià)市場化，航網(wǎng)優(yōu)秀的航司長期盈利將超預(yù)期上行。

建議關(guān)注航空逆向時(shí)機(jī)。維持中國國航H/A、中國民航信息網(wǎng)絡(luò)H、南方航空H、中國東航H/A、春秋航空“增持”評級。

1.2

快遞：全國快遞量恢復(fù)正增長，疫情不改盈利修復(fù)趨勢

• 2022年Q1盈利繼續(xù)修復(fù)，單票收入中樞仍將平穩(wěn)

一季度通達(dá)系單票收入同比上升，頭部企業(yè)凈利率普遍同比明顯回升。

3-4月單票收入環(huán)比回落，符合以往季節(jié)性規(guī)律。其中，義烏地區(qū)通達(dá)系小幅降價(jià)，旨在保持區(qū)域相對價(jià)格優(yōu)勢，并非某一家主動(dòng)壓低凈利率搶奪份額的價(jià)格戰(zhàn)。

頭部企業(yè)盈利修復(fù)目標(biāo)堅(jiān)定，預(yù)計(jì)未來單票收入中樞仍將平穩(wěn)。

• 全國物流逐步恢復(fù)通暢，全行業(yè)快遞量日度同比轉(zhuǎn)正

多地疫情防控致部分網(wǎng)點(diǎn)運(yùn)營與物流受阻，快遞量自3月中下旬承壓。3月快遞量同比下降3%，4月初降幅擴(kuò)大至兩位數(shù)。

近期隨貨運(yùn)物流保通保暢工作的部署，全國物流受阻問題得到緩解。

調(diào)研了解，4月底頭部企業(yè)日度快遞量同比已轉(zhuǎn)正。根據(jù)國家郵政局統(tǒng)計(jì)，五一假期（4月30日-5月4日）快遞行業(yè)攬件量同比增長2.3%，投遞量同比增長19.7%。5月6日單日快遞攬件量較前日上升2.9%， 較2021年5月均值上升3.7%，行業(yè)運(yùn)行呈現(xiàn)逐步恢復(fù)態(tài)勢。

根據(jù)深圳等市場疫情后恢復(fù)良好的表現(xiàn)，預(yù)計(jì)短期疫情不改快遞量內(nèi)在增長動(dòng)能，疫情得控后將恢復(fù)兩位數(shù)增長。

• 2022年競爭階段趨緩，疫情不改盈利修復(fù)趨勢，維持增持

國君交運(yùn)自2021年8月底建議增持，行業(yè)監(jiān)管降低頭部非龍頭企業(yè)位次風(fēng)險(xiǎn)，自9月基本面持續(xù)改善催化第一波估值修復(fù)。

2022年行業(yè)監(jiān)管持續(xù)，且網(wǎng)絡(luò)穩(wěn)定性仍需提升，行業(yè)競爭階段趨緩，盈利修復(fù)已自2021Q4開啟，疫情油價(jià)未改2022Q1趨勢，全年業(yè)績明顯增長具有確定性?？爝f市場逐步恢復(fù)，將有望催化對頭部企業(yè)盈利修復(fù)確定性的樂觀預(yù)期。

長期看，監(jiān)管理性克制，行業(yè)將回歸良性競爭與自然集中，龍頭仍將崛起并享受估值溢價(jià)。

維持中通快遞、圓通速遞、韻達(dá)股份“增持”評級，受益標(biāo)的順豐控股。

1.3

航運(yùn)：集運(yùn)貨代價(jià)格再現(xiàn)回落，歐洲制裁分歧影響油運(yùn)預(yù)期

• 集運(yùn)：美西港口勞工談判開啟，貨代價(jià)格再現(xiàn)明顯回落

（1）運(yùn)價(jià)：集運(yùn)CCFI綜合運(yùn)價(jià)上周環(huán)比上漲1%，自2月中旬以來累計(jì)回落15%。其中，美西航線運(yùn)價(jià)上周環(huán)比：CCFI（反映集運(yùn)公司結(jié)算價(jià)格）上漲3% ；SCFI（反映集運(yùn)公司訂艙價(jià)格）持平；FBX（反映貨代結(jié)算價(jià)格）下降12%。

（2）需求：年初以來美線集運(yùn)貨量較2019年高增速有所回落?？紤]疫情影響減弱后，財(cái)政刺激將可能減弱，且實(shí)物消費(fèi)將向服務(wù)消費(fèi)回歸，建議重點(diǎn)警惕需求拐點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)。 

（3）供給：美西港口擁堵已有所改善。過去三個(gè)月洛杉磯港待泊船量已較高位回落近2/3，上周已降至14艘（最高52艘，上周18艘）。隨著美國疫情影響逐步減弱，預(yù)計(jì)供給瓶頸還將逐步緩解。

近期美西港口勞工談判已經(jīng)開啟，勞資雙方將就核心問題，如勞資、福利、港口自動(dòng)化等進(jìn)行討論。談判進(jìn)程存在不確定性，根據(jù)對過往數(shù)次談判的回顧，若談判不順，或?qū)γ牢鞲劭谧鳂I(yè)效率產(chǎn)生短期負(fù)面影響。

海外疫情影響逐步減弱，預(yù)計(jì)上半年集運(yùn)公司凈利率有望繼續(xù)維持高位，下半年行業(yè)高景氣持續(xù)性存在不確定性風(fēng)險(xiǎn)?？紤]市場預(yù)期與風(fēng)險(xiǎn)收益比，維持集運(yùn)業(yè)“中性”評級。

• 油運(yùn)：歐洲制裁分歧影響油運(yùn)預(yù)期，關(guān)注逆向時(shí)機(jī)

（1）運(yùn)價(jià)：俄歐小船運(yùn)價(jià)高位回落，VLCC運(yùn)價(jià)回落低位。

5月10日，據(jù)英國金融時(shí)報(bào)報(bào)道，歐盟擱置了禁止歐盟油輪運(yùn)輸俄羅斯原油的禁令，為了在逐步擺脫俄羅斯原油的提案中獲得更多的支持。

歐盟內(nèi)部部分成員對制裁俄羅斯原油的提案仍存在分歧，對歐美制裁俄羅斯原油的市場預(yù)期產(chǎn)生影響。

俄烏沖突持續(xù)膠著，俄歐地區(qū)小船運(yùn)價(jià)逐步回落，過去一個(gè)月自高點(diǎn)回落約8成，仍高于沖突前水平。俄烏沖突對VLCC短期以情緒影響為主，運(yùn)價(jià)低位波動(dòng)。上周VLCC中東-中國TCE均價(jià)降至-1.1萬美元/天。

考慮到產(chǎn)能利用率仍處低位，運(yùn)價(jià)仍將可能繼續(xù)低位波動(dòng)，運(yùn)價(jià)中樞回升仍需產(chǎn)能利用率逐步修復(fù)。

（2）建議把握基于未來兩年確定復(fù)蘇的底部時(shí)機(jī)。

我們看好未來兩年油運(yùn)市場確定性復(fù)蘇。原油終端消費(fèi)將逐步恢復(fù)，原油去庫存和浮倉運(yùn)力釋放均基本完成，油運(yùn)需求將滯后恢復(fù)，且IMO環(huán)保政策將加速運(yùn)力出清。

俄烏沖突未來實(shí)質(zhì)影響取決于，歐洲與俄羅斯管道原油出口是否會(huì)受阻，從而導(dǎo)致部分油運(yùn)需求轉(zhuǎn)至海上長航線?？紤]涉及歐洲能源危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)，存在極大不確定性，建議作為需求意外“期權(quán)”進(jìn)行把握。

建議把握油運(yùn)股底部時(shí)機(jī)。受益標(biāo)的中遠(yuǎn)海能、招商輪船。

2

春季投資策略：把握盈利修復(fù)，逆向布局復(fù)蘇

國君交運(yùn)近期發(fā)布2022春季交運(yùn)行業(yè)策略《把握盈利修復(fù)，逆向布局復(fù)蘇》，建議把握疫情復(fù)蘇與業(yè)績增長兩條投資主線，逆向增持航空、油運(yùn)、快遞。

• 業(yè)績增長——快遞：盈利修復(fù)確定，業(yè)績高增可期 

國君交運(yùn)自2021年8月底建議增持快遞，行業(yè)監(jiān)管下頭部非龍頭企業(yè)位次風(fēng)險(xiǎn)下降，自9月起基本面持續(xù)邊際改善催化估值第一波修復(fù)。2022年行業(yè)競爭階段性趨緩，板塊性將迎來確定性盈利修復(fù)。短期疫情與油價(jià)不改盈利修復(fù)確定趨勢，維持上半年板塊性業(yè)績高增長的研判，有望催化第二波估值修復(fù)。維持中通快遞、圓通速遞、韻達(dá)股份“增持”評級。受益標(biāo)的順豐控股。

•  疫情復(fù)蘇——航空：春寒作底，逆向布局確定復(fù)蘇

國君交運(yùn)自2021年8月逆向推薦航空板塊。航空具有雙重復(fù)蘇邏輯，未來兩年復(fù)蘇趨勢確定，且長期前景樂觀。近期疫情反復(fù)催化國際放開與短期業(yè)績樂觀預(yù)期回歸理性，建議關(guān)注逆向時(shí)機(jī)。維持中國國航H/A、中國民航信息網(wǎng)絡(luò)H、南方航空H、中國東航H/A、春秋航空“增持”評級。

• 疫情復(fù)蘇——油運(yùn)：未來確定供需改善，建議等待底部時(shí)機(jī)

油運(yùn)是除了航空以外，另一個(gè)受疫情顯著影響的行業(yè)，且目前油運(yùn)基本面與估值均處于底部。國君交運(yùn)看好油運(yùn)市場未來兩年將迎確定復(fù)蘇。一方面，全球原油去庫存先行且已基本完成，2022-23年油運(yùn)需求將隨終端消費(fèi)恢復(fù)而滯后加速復(fù)蘇；另一方面，浮倉釋放基本完成，供給彈性相對有限，且環(huán)保政策有望加速運(yùn)力出清。俄烏沖突等地緣政治因素相當(dāng)于油運(yùn)底部投資的期權(quán)?？紤]涉及歐洲能源危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)，我們認(rèn)為地緣政治因素難以研判與把握。建議把握確定復(fù)蘇的底部布局時(shí)機(jī)。受益標(biāo)的中遠(yuǎn)海能、招商輪船。

3

風(fēng)險(xiǎn)提示

國內(nèi)疫情反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)；

全球疫情持續(xù)時(shí)間超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；

病毒變異風(fēng)險(xiǎn)；

疫苗接種速度與效果不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；

政府管制及指引政策風(fēng)險(xiǎn)；

航司融資攤薄風(fēng)險(xiǎn)；

經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)；

油價(jià)匯率風(fēng)險(xiǎn)；

安全事故風(fēng)險(xiǎn)；

電商資本行為影響風(fēng)險(xiǎn)；

反壟斷監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)。