核心觀點

疫情反復(fù)電商經(jīng)營Q1呈現(xiàn)前高后低趨勢，影響預(yù)計延續(xù)至FY2Q22。根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，22年1-2月社零總額同增6.7%，網(wǎng)上零售同增12.3%表現(xiàn)較好，但是3月社零總額同降3.5%，網(wǎng)上零售同增2.9%，主要由于3月起疫情在全國多地出現(xiàn)反復(fù)（尤其部分高線城市），對整體消費環(huán)境造成巨大沖擊。封控政策導(dǎo)致物流運轉(zhuǎn)不暢，國家郵政局披露3月快遞業(yè)務(wù)量同降3.1%，電商經(jīng)營受阻情況顯著。預(yù)計集團Q1收入為2359億元，同增16%（原為18%）。疫情影響已延續(xù)至FY2Q22。

預(yù)計3P業(yè)務(wù)增長優(yōu)于1P。3P：公司2021年積極推進3P招商成效顯著，商家數(shù)量快速增長，預(yù)計在22年收入端逐步顯現(xiàn)成果，驅(qū)動3P業(yè)務(wù)增長優(yōu)于1P。預(yù)計Q1服務(wù)收入340億，同增22%（原25%）。1P：帶電類目Q1為傳統(tǒng)淡季需求偏弱，日百類目受物流影響較大，綜合預(yù)計Q1商品收入2018億，同增15%（原17%）。

預(yù)計Q1盈利能力受春晚投入、新業(yè)務(wù)虧損、疫情影響等多方面因素壓制短期承壓。預(yù)計Q1集團經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤25億元，凈利率1%（原2%），利潤率同降1pct。盈利能力顯著承壓原因包括三個方面：1）京東作為央視2022年春晚獨家互動合作伙伴，與品牌方和供應(yīng)商共同支出約15億用作福利發(fā)放；2）新業(yè)務(wù)進入調(diào)整階段產(chǎn)生人員優(yōu)化等一次性費用；3）疫情沖擊導(dǎo)致物流、人工成本上升。以上三方面因素均對公司盈利短期內(nèi)造成負面影響，我們認為公司盈利改善的長期趨勢不變，整體盈利表現(xiàn)有望在22H2改善。

疫情凸顯公司扎實供應(yīng)鏈實力，強化用戶心智，推動長期市占率提升。本輪疫情中，京東物流再次展現(xiàn)超越同業(yè)的抗干擾能力和風(fēng)險應(yīng)對能力，截止4月15日，京東上海配送訂單數(shù)恢復(fù)至疫情前日均量43%（一周前僅20%），預(yù)計17日將恢復(fù)至疫情前60%，一周后將總體達到80%。我們認為，本輪疫情中京東在保障履約方面的積極應(yīng)對和優(yōu)秀表現(xiàn)有助于強化用戶心智。此外，京東扎實的供應(yīng)鏈能力在2021雙11期間已實現(xiàn)93%區(qū)縣和84%鄉(xiāng)鎮(zhèn)當(dāng)日達和次日達，后續(xù)電商在發(fā)展半日達、小時達等升級履約模式中，京東具備一定先發(fā)優(yōu)勢，有利于長期市占率提升。

財務(wù)預(yù)測與投資建議

持續(xù)看好公司品類豐富度提升、供應(yīng)鏈能力夯實帶來的長期潛力，盈利能力雖短期承壓長期趨勢仍向好，維持“買入”評級。由于疫情、宏觀對行業(yè)造成整體性的影響，調(diào)整對公司FY2022-2024收入預(yù)測為11149/13045/14883億元（原為11331/13171/-），經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤為192/313/388億元（原為222/336/-億元）。分部估值計算公司市值8330億元，對應(yīng)每股價值329.8港元，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示  疫情影響持續(xù)、行業(yè)競爭加劇、新業(yè)務(wù)孵化不及預(yù)期、行業(yè)監(jiān)管趨嚴