事件：韻達(dá)股份公告2020年年報(bào)及2021年一季報(bào)：2020年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收335.00億元，同比-2.63%；歸母凈利潤(rùn)14.04億元，同比-46.94%；扣非歸母凈利潤(rùn)12.10億元，同比-49.88%。2021Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收83.30億元，同比+48.10%；歸母凈利潤(rùn)2.29億元，同比-31.57%；扣非歸母凈利潤(rùn)1.80億元，同比-30.70%

2020年公司份額保持提升，單票收入下滑，成本持續(xù)改善。2020年公司快遞業(yè)務(wù)量141.44億件，同比+41.02%；市占率為17.0%，同比提升1.2pts，份額持續(xù)提升，并保持行業(yè)第二。受到價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)和集中補(bǔ)量的影響，單票快遞收入2.24元，同比-29.75%。通過開展全鏈路成本管控，公司單票快遞成本為2.06元，同比-26.93%，其中單票運(yùn)輸成本0.63元，同比-12.95%，單票中轉(zhuǎn)操作成本0.33元，同比-10.02%。隨著規(guī)模提升和智能設(shè)備加大投入力度，單票成本仍有下降空間。2020年公司快遞單票毛利為0.17元，同比降0.19元（同比-51.83%）；單票扣非凈利潤(rùn)為0.09元，同比-64.46%（降0.16元）。

2021Q1業(yè)績(jī)符合預(yù)期，價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)及成本壓力導(dǎo)致單票盈利下滑。2021年一季度公司件量同比大幅增長(zhǎng)88.64%，市占率達(dá)到16.43%，同比提升1.19pts。受到價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)影響，公司2021Q1單票快遞業(yè)務(wù)收入為2.20元，同比-19.01%（降0.52元）；成本端受到春節(jié)不打烊以及去年同期成本紅利（高速通行費(fèi)減免及低油價(jià)）造成的高基數(shù)影響；單票扣非凈利潤(rùn)為0.05元，同比-63.27%（降0.09元），盈利能力下滑。

資源加速投入提升效率，短期關(guān)注盈利改善，中長(zhǎng)期看行業(yè)格局演變。公司2020年資本開支62.4億元，同比+41.9%，夯實(shí)擴(kuò)充快遞核心資源，提升效率，2020年公司轉(zhuǎn)運(yùn)中心自動(dòng)化設(shè)備處理能力同比提升30%，人均效能同比提升14.2%，車輛平均裝載率同比提升4.4個(gè)百分點(diǎn)。短期來看，行業(yè)行政主管部門加強(qiáng)價(jià)格無序競(jìng)爭(zhēng)監(jiān)管，公司短期業(yè)績(jī)有望迎來改善；中長(zhǎng)期看，公司作為行業(yè)龍頭，靜待行業(yè)格局企穩(wěn)后盈利能力改善。

投資建議：在電商快遞頭部企業(yè)持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)背景下，我們認(rèn)為給通達(dá)系當(dāng)期業(yè)績(jī)帶來較大的壓力，但同時(shí)也在加速行業(yè)整合出清；考慮到公司戰(zhàn)略定位清晰，精細(xì)化管理能力突出，市場(chǎng)份額持續(xù)提升，我們長(zhǎng)期看好公司發(fā)展。我們預(yù)計(jì)公司2021-2023年歸母凈利潤(rùn)分別為16.6、19.8、24.5億元，對(duì)應(yīng)現(xiàn)股價(jià)PE為27、23、19倍，維持“增持-A”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：電商件市場(chǎng)價(jià)格戰(zhàn)持續(xù)，資本開支過快侵蝕現(xiàn)金流及利潤(rùn)，人工及油價(jià)等剛性成本上升等。