出海電商是一個高加價、長鏈條、高波動和高門檻的生意，在全托管模式和供應鏈、經(jīng)營優(yōu)勢的幫助下，中國平臺逐步成為價值鏈的主導。從市場看，我們判斷北美、歐洲和拉美等市場或有較大的出海電商發(fā)展空間。我們看好中國出海電商持續(xù)獲得海外市場份額。

摘要

出海電商高加價、長鏈條、高波動、高門檻，中國平臺成為價值鏈主導。和國內(nèi)電商相比，出海電商涉及的國家和環(huán)節(jié)更多、商家和消費者距離更遠、影響平臺經(jīng)營的因素更復雜，是一門長鏈條、高波動、高門檻的生意，也客觀要求高加價率作為補償。近幾年來，中國的互聯(lián)網(wǎng)平臺充分利用國內(nèi)供應鏈優(yōu)勢和國內(nèi)積累的經(jīng)營經(jīng)驗成為出海電商價值鏈的主導者。

北美、歐洲和拉美等市場或有較大的出海電商發(fā)展空間。2020年以來全球電商滲透率快速提升，基礎設施和消費習慣也同步培育，各國積極的財政和貨幣政策使得海外性價比需求提升。分區(qū)域看，北美和歐洲消費能力較強，通脹背景下中國出海電商平臺可提供更豐富及具有差異化的性價比供給；東南亞消費能力有限且競爭激烈，直播電商可能成為格局重要變數(shù)；拉美國家政策壁壘較高，中國出海電商平臺通過本土化戰(zhàn)略，試圖在政策壁壘和高宏觀波動下獲取新的增長點。

全托管充分發(fā)揮中國供應鏈和平臺經(jīng)營優(yōu)勢，解決商家和平臺難題。對商家而言，全托管以低加價率為條件解決了跨境長鏈路、高波動和高門檻難題；對平臺來說，全托管擴大了商家基數(shù)，并享有商品的定價權(quán)。我們測算2023年中國B2C出海電商規(guī)模有望達到5,349億美元，2023-2027年規(guī)模CAGR有望達到14%，我們預計中國主要出海平臺CAGR為31%，增速將遠超行業(yè)平均。

風險

政策和監(jiān)管變化風險，海外稅務風險，監(jiān)管和合規(guī)風險，匯率和通貨膨脹等宏觀市場風險，公司運營風險和平臺風險，跟蹤和測算誤差。

正文

一、中國出海電商是什么樣的生意？

本文研究的主體是中國出海電商，我們將出海電商定義成依托于中國供應鏈或者歸屬于中國母公司旗下的主體向海外開展電商業(yè)務的平臺或獨立站，研究的范疇聚焦在TO C業(yè)務，既包括了通過Amazon、eBay、Walmart等海外渠道賣貨的跨境電商賣家，也包括了TikTok Shop、SHEIN、Temu等平臺由中國賣家供貨并銷往海外的業(yè)務。

出海電商是高加價、長鏈條、高波動、高門檻的生意

和國內(nèi)電商相比，對于商家而言出海電商是高加價、長鏈條、高波動、高門檻的生意。

高加價：采購成本跟隨中國，終端定價跟隨海外。得益于中國發(fā)達的供應鏈體系，出海和國內(nèi)供應鏈存在一定比例重合，出海電商和本土電商同款商品的采購成本大致相近。但由于出海的電商物流、支付等成本較高，出海商品的加價率往往較高，海外尤其是歐美市場的較強消費能力也是對加價率的有力支撐。

圖表：主要出海公司采購成本占銷售額比例

資料來源：各公司招股說明書，各公司問詢函，各公司公告，中金公司研究部

長鏈條：出海電商物流環(huán)節(jié)較長，相比在國內(nèi)銷售有更長的賬期與庫存壓力。目前出海電商物流主要分為直郵和海外倉兩種模式，由于距離和海外物流基礎設施限制，跨境物流在時效和成本上遠落后于國內(nèi)電商物流，從時效拆分來看，干線運輸、尾程配送時間都遠高于國內(nèi)。成本方面，尾程配送、庫內(nèi)操作、目的港提柜為供應鏈成本的主要來源。冗長的鏈條和各個環(huán)節(jié)上的不確定性導致商家在海外銷售時常常面臨更長的賬期和庫存壓力。其中海外倉提前備貨的模式對于商家的選品能力、存貨周期管理和資金流都有更高的要求。

圖表：出海電商物流模式流程示意圖（以中美線路為例）

資料來源：億邦動力，中金公司研究部

高波動：外匯、出海物流價格波動幅度較大，對出海電商運營形成挑戰(zhàn)。外匯方面，2019年以來，因國際環(huán)境的不確定性和不穩(wěn)定性上升，人民幣兌外幣的價格呈現(xiàn)出較大幅的波動。國際物流價格方面，空運、集運指數(shù)也由于供需關(guān)系的變化有較為劇烈的漲跌。我們認為，外匯與國際物流價格的波動增加了出海商家在產(chǎn)品定價、物流選擇以及資金管理方面的挑戰(zhàn)。

圖表：國際線集運運價波動

資料來源：上海航運交易所，中金公司研究部

圖表：國際線空運運價指數(shù)波動 

資料來源：Tac Index，中金公司研究部

海外政商環(huán)境、監(jiān)管及貿(mào)易政策變化為出海電商經(jīng)營帶來不確定性。1）封號或限制注冊：2021年5月亞馬遜全球開店官方公眾號發(fā)布《對亞馬遜全體賣家的一封信》，申明亞馬遜堅持公平原則、堅決打擊賣家虛假刷單行為，Marketplace Pulse數(shù)據(jù)顯示有超300家中國賣家受到封號潮影響；英國在2023年出臺了收緊海外公司注冊VAT審核，對跨境賣家開店造成一定壓力。2）加征關(guān)稅/VAT：美國、英國、墨西哥、巴西等國家都對跨境商品尤其是紡織品、家具家居等加征關(guān)稅；歐盟關(guān)稅政策持續(xù)收緊，于2021年7月1日開始實施的針對跨境電商增值稅新版法規(guī)取消22歐元以下商品免征VAT門檻。3）限制低價商品進口：印尼貿(mào)易部在23年9月宣布限制電商平臺進口價格低于100美元的商品，我們認為這一新規(guī)對印尼主營低價商品的出海賣家與出海平臺會有一定影響。4）RCEP協(xié)定推動相關(guān)成員國（如越南、菲律賓、馬來西亞）推出關(guān)稅減免政策，如越南對中國出口30%的商品采取零關(guān)稅政策，菲律賓對紡織服裝、家電等商品征收零關(guān)稅。我們認為，海外監(jiān)管及貿(mào)易政策的不斷變化為跨境商家經(jīng)營帶來了較大不確定性，與我國有貿(mào)易互惠或監(jiān)管風險較低的地區(qū)或成為出海電商的重要發(fā)展區(qū)域。

此外需要強調(diào)的是，2024年為大選年，美國、墨西哥、印度尼西亞、俄羅斯、印度等國家和歐洲議會等政治組織均面臨換屆選舉，出海電商涉及到當?shù)厣碳?、消費者、監(jiān)管機構(gòu)、物流運輸方、支付提供方等多方利益，換屆選舉、以及由換屆選舉帶來的監(jiān)管政策和營商環(huán)境的潛在變化可能給出海電商帶來一定的不確定性。

高門檻：文化和語言、市場調(diào)研和產(chǎn)品選擇、法律和合規(guī)形成更高門檻。即使擁有較豐富的供給，將中國商品銷往海外也面臨眾多難題。例如，語言文化方面，不同國家和地區(qū)有各不相同的文化和語言，要求商家團隊掌握并適應當?shù)氐恼Z言和文化習俗；消費習慣方面，海外消費者的購物興趣和習慣與國內(nèi)有較大差別，需要商家精準洞察消費者需求、選擇合適的產(chǎn)品。此外，商家需要熟悉跨境和當?shù)胤煞ㄒ?guī)以規(guī)避相關(guān)風險，否則可能面臨處罰或停止業(yè)務經(jīng)營的風險。

出海的價值鏈主導者逐漸從海外零售商轉(zhuǎn)變?yōu)橹袊龊ｋ娚唐脚_

從零售品類看，傳統(tǒng)外貿(mào)出口的價值鏈條主導者多為海外零售商，國內(nèi)的工廠和貿(mào)易商處于微笑曲線的底端；而中國出海電商平臺在充分利用國內(nèi)供應鏈優(yōu)勢的基礎上，不斷向分銷、內(nèi)容生產(chǎn)、營銷和銷售等微笑曲線更高的方向前進，逐步成為價值鏈的主導者，我們認為隨著出海電商平臺交易規(guī)模占中國出口的比例提升，有望帶動出海全產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)發(fā)展。

圖表：國內(nèi)工廠和貿(mào)易商通常處于微笑曲線的底端

資料來源：艾瑞咨詢，中金公司研究部

圖表：跨境電商占出口的比例快速有望快速上升

注：2023年和2024年中國出口總額來自中金宏觀組預測；B2C跨境電商GMV來自中金互聯(lián)網(wǎng)組預測

資料來源：Wind，公司公告，中金公司研究部

我們以Temu、亞馬遜、SHEIN平臺的典型中國賣家為例，拆分各平臺售賣商品在各個環(huán)節(jié)價值鏈條的分配。從歸屬于國內(nèi)的收入來看，Temu、SHEIN等國內(nèi)平臺主導的出海電商高于亞馬遜主導的出海電商模式下國內(nèi)主體取得的收入。從歸屬于國內(nèi)的收入增量來看，國內(nèi)平臺主導的出海鏈條當中1）平臺收入和2）干線物流收入高于另外兩種模式，不考慮跨境電商形成的增量需求條件下，跨境電商的價值替代在于渠道而非供給，因此平臺和物流或成為模式變遷下的重要受益方。

在分配價值鏈條之外，國內(nèi)電商平臺商業(yè)模式創(chuàng)新和高效運營、營銷還帶來了全鏈路效率的提升，效率提升產(chǎn)生的價值增量有望被平臺、海外消費者和第三方服務商共同獲得。

二、海外各區(qū)域需求發(fā)生了哪些變化

2020年以來，全球電商滲透率快速提升，根據(jù)eMarketer數(shù)據(jù)，全球電商滲透率從2019年的14%提升至2023年的20%，線上零售總額從2019年的3.4萬億美元增長72%至5.8萬億美元，基礎設施和線上消費習慣也在市場規(guī)模擴大的過程中同步培育。

從需求結(jié)構(gòu)看，疫情后各國采取積極的財政和貨幣政策，同時推高了通脹，使得海外性價比需求提升；疫情帶來的線上滲透率提升也推動年輕和老年群體開始使用線上平臺。更廣闊的人群觸達和性價比需求為性價比商品在線上銷售打下了基礎。

出海電商做的是海外供需錯配的生意，同時也具備電商的屬性，我們認為1）零售市場規(guī)模、2）基礎設施水平、3）本土供給和需求錯配程度、4）政策和監(jiān)管是影響出海電商發(fā)展的重要因素。按此標準分區(qū)域看，我們認為具備統(tǒng)一大市場、滲透率仍有較大提升空間、基礎設施進步、輕工業(yè)和輕小件產(chǎn)品依賴進口的北美、歐洲和拉美等市場有較大發(fā)展空間。

圖表：各區(qū)域電商發(fā)展機會分析

注：圓球大小代表2023年電商規(guī)模；eMarketer統(tǒng)計口徑和各國國家統(tǒng)計局口徑存在差異；東南亞使用SEA report 2023數(shù)據(jù)，中國使用國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，其他使用eMarketer數(shù)據(jù)；預測值部分為中金預測

資料來源：NBS，eMarketer，Google，Temasek Holdings， Bain & Company，中金公司研究部

圖表：各區(qū)域物流基礎設施疫情后迅速完善

備注：縱軸為物流績效指數(shù)，區(qū)間為0-5，5分為最高

資料來源：世界銀行，中金公司研究部

北美和歐洲地區(qū)：中國出海電商平臺提供差異化線上供給，24年廣告獲客和履約成本或上行

2020年以前北美和歐洲電商市場保持平穩(wěn)滲透趨勢，疫情之后受益于線上消費場景快速滲透，eMarketer預測北美市場2023年電商市場規(guī)模將達到12,208億美元，電商滲透率15%，歐洲市場2023年電商市場規(guī)模將達到7,930億美元，電商滲透率12%。

圖表：北美電商市場規(guī)模及增速

資料來源：eMarketer，中金公司研究部

圖表：歐洲電商市場規(guī)模及增速

資料來源：eMarketer，中金公司研究部

北美和歐洲市場的核心特征為高收入、強消費能力，但歐洲電商滲透率低于北美，我們認為主要由于1）歐洲國家間語言文化、習俗差異較大，難以形成統(tǒng)一大市場和原生的跨國大型電商平臺；2）小面積、高人口密度的區(qū)域往往有發(fā)達的線下零售業(yè)態(tài)?？紤]到北美和歐洲區(qū)域的主導電商平臺相似（亞馬遜、eBay、沃爾瑪?shù)龋?，且履約物流、供應鏈、營銷、消費需求和能力相似，我們將兩個區(qū)域合并分析。

歐美市場缺乏“省”和“多”的供給，中國出海電商平臺差異化補位。我們在《拼多多-US：Temu：待供應鏈和營銷突破，推動飛輪啟航》中提到，歐美區(qū)域由于1）具備強勢的線下競爭對手，2）歐美市場離供應鏈較遠（依賴于外部進口而非自己生產(chǎn)），3）主要電商平臺重點解決“快”和“好”的問題而非“省”和“多”，因此歐美線上電商平臺缺乏多元化的“省”的供給，為中國出海電商平臺在歐美發(fā)展留下了差異化空間。相比于Dollar General等美元店，中國出海電商在SKU廣度方面體現(xiàn)出較大優(yōu)勢；相比于綜合型零售商和電商平臺，中國出海電商享有明顯的價格優(yōu)勢。

圖表：Temu同品類商品價格普遍低于海外零售渠道

注：比價時間為2023年12月21日，比價方式為選取各平臺同品類或關(guān)鍵詞下排序前15的商品取價格中位數(shù)，設定Temu的價格為100%；此處價格為展示價格，未包括用戶補貼

資料來源：公司官網(wǎng)，中金公司研究部

圖表：SHEIN同品類商品價格帶顯著低于海外零售渠道

注：比價時間為2023年12月21日，比價方式為選取各平臺同品類或關(guān)鍵詞下排序前10的商品取價格中位數(shù)；此處價格為展示價格，未包括用戶補貼

資料來源：公司官網(wǎng)，中金公司研究部

美國消費具有較強韌性，通脹仍保持高位，我們認為出海電商有望獲得更多份額。2023年以來，美國消費大盤仍顯示較強的韌性，人均消費支出、可支配收入均在五年以來趨勢線以上；通脹水平雖有所回落，但仍保持歷史高位。我們判斷美國消費需求仍具有較強韌性，中國出海電商產(chǎn)品以性價比的差異化供給優(yōu)勢有機會搶占更多市場份額。

圖表：美國個人消費支出與可支配收入在趨勢線之上

資料來源：美國經(jīng)濟分析局，Wind，中金公司研究部

圖表：美國通脹有所回落但仍保持歷史高位 

資料來源：美國勞工部，Wind，中金公司研究部 

谷歌隱私沙盒政策2024年下半年或落地，電商平臺獲客成本和營銷費用或有所上行。根據(jù)谷歌官網(wǎng)的隱私沙盒計劃時間表預計其隱私沙盒政策或于2024年下半年落地，逐步淘汰用戶使用第三方Cookie。類比蘋果IDFA（Identifier for Advertising，要求應用開發(fā)者在用戶同意的情況下才能收集和分享用戶相關(guān)數(shù)據(jù)，限制廣告商和應用開發(fā)者市場調(diào)研和精準廣告投放能力）政策落地后對出海電商營銷成本和ROI造成的擾動，我們認為谷歌隱私沙盒或帶來出海電商平臺的營銷和獲客成本上升。

圖表：Facebook廣告在IDFA政策前后ROAS變化

備注：ROAS為廣告支出回報率，IDFA 21年4月上線

資料來源：Common Thread Collective，中金公司研究部 

圖表：Facebook廣告在IDFA政策前后CPMs變化

備注：CPM為每千次廣告展示的費用，IDFA 21年4月上線

資料來源：Common Thread Collective，中金公司研究部

人力成本上行或?qū)е挛锪鞒杀九噬?，出海平臺海外倉逐步開始布局。過去10年美國物流成本一直保持上行趨勢，主要由于人力和運營成本上行和物流企業(yè)具備較強定價能力。在經(jīng)歷2023年漲薪潮后，北美物流人力成本有上行趨勢，而末端配送需求相對剛性，我們判斷人力成本上行可能對出海電商平臺的物流成本造成一定擾動。

圖表：北美物流件均價持續(xù)上行

資料來源：公司公告，中金公司研究部

圖表：北美物流人力成本有上升趨勢

注：人力成本按時薪計算

資料來源：美國勞工局，中金公司研究部

拉美地區(qū)：受益于中等消費能力和統(tǒng)一市場，需克服宏觀波動和政策壁壘

中等消費能力疊加商家消費行為向線上遷移，拉美是疫情后全球電商增長最快的區(qū)域之一。拉美主要國家人均GDP和消費能力處于中等水平，但物流、支付等基礎設施的薄弱是阻礙電商滲透的重要因素。疫情后用戶消費和商家銷售行為大量向線上遷移，根據(jù)eMarketer數(shù)據(jù)，2019年-2023年拉美電商規(guī)模CAGR達到38%，2023年電商市場規(guī)模將達到1,450億美元，電商滲透率12%。

圖表：疫情影響下拉美零售總額下滑，商家端將銷售行為轉(zhuǎn)移至電商平臺

備注：電商滲透率 = 零售電商銷售額/總零售銷售額

資料來源：eMarketer，中金公司研究部

圖表：拉美物流基礎設施相對薄弱，疫情后除巴西外物流基礎設施并無明顯改善

資料來源：世界銀行，中金公司研究部

拉美制造業(yè)基礎相對薄弱，中國商品在拉美占據(jù)更加重要地位。拉美地區(qū)本土制造業(yè)尤其是輕工類商品基礎薄弱，服飾鞋包、3C數(shù)碼等商品價格也大都高于國內(nèi)，我們認為中國商品在當?shù)鼗蛴休^大發(fā)展空間，具備供應鏈優(yōu)勢的中國出海電商平臺有望提供差異化供給。

圖表：拉美主要國家制造業(yè)增加值占GDP比重呈下滑趨勢

資料來源：Wind，世界銀行，中金公司研究部

圖表：中國出口拉美主要國家金額逐步增加

資料來源：Wind，海關(guān)總署，中金公司研究部

嚴重的通貨膨脹、匯率變化、政治擾動和政府設置的跨境壁壘是出海電商在拉美發(fā)展的重要挑戰(zhàn)因素。阿根廷、墨西哥等區(qū)域的通脹和匯率波動是在拉美發(fā)展電商的較大挑戰(zhàn)，阿根廷大選后新總統(tǒng)對本幣、財政和貨幣政策的態(tài)度可能也會使得電商平臺在拉美開展業(yè)務存在困難。政府政策看，巴西關(guān)于低價值跨境包裹能否享受關(guān)稅減免的討論還在繼續(xù)，23年8月1日巴西推出合規(guī)遞件計劃（Remessa Conforme），加入該計劃的平臺可以享受50美元以下產(chǎn)品免稅，非計劃的包裹需要繳納60%的關(guān)稅；墨西哥23年8月16日上調(diào)部分品類的進口關(guān)稅（包括塑料橡膠、紡織品、家具等），海外政府目前和潛在的跨境壁壘是跨境電商發(fā)展的阻礙因素。

圖表：主要拉美國家美元本幣匯率同比

備注：數(shù)據(jù)選自美元本幣的年平均官方匯率同比變化

資料來源：CEIC，中金公司研究部

圖表：主要拉美國家CPI同比

資料來源：CEIC，中金公司研究部 

墨西哥和巴西市場的爭奪可能成為2024年出海電商發(fā)展的焦點。墨西哥宏觀相對穩(wěn)定且跨境壁壘較低，且墨西哥位于北美自貿(mào)區(qū)，能夠低成本、低關(guān)稅進入美國市場；同時極兔在墨西哥開始布局末端配送網(wǎng)絡，能夠和國內(nèi)出海電商平臺形成良好的配合，因此無論是Temu還是SHEIN都在墨西哥市場加速布局，2023年11月Temu和SHEIN的墨西哥MAU已經(jīng)達到2,450萬和2,614萬。巴西是拉美地區(qū)的葡萄牙語單一大市場，但存在較高的跨境稅收和準入門檻，因此SHEIN、Shopee巴西布局本土電商模式來繞開跨境限制。SHEIN在巴西合作本土工廠，同時開放marketplace平臺給本土商家，計劃至2026年85%的巴西銷售額來自本土生產(chǎn)商品，其合作的第一批工廠在生產(chǎn)和銷售商品的成本已經(jīng)和中國生產(chǎn)的商品銷售到巴西的成本接近。

圖表：出海電商在拉美主要國家的MAU

注：截至2023年11月，Temu尚未正式進入巴西和阿根廷地區(qū) 

資料來源：Data.ai，中金公司研究部

圖表：巴西、墨西哥和阿根廷電商市場格局

資料來源：Euromonitor，中金公司研究部

東南亞地區(qū)：消費能力限制疊加激烈競爭，TikTok Shop或帶來格局變化

東南亞地區(qū)電商市場主要由印度尼西亞、馬來西亞、菲律賓、新加坡、泰國和越南6國組成，我們參考SEA report 2023年測算，并對GMV口徑和直播電商進行調(diào)整，得到東南亞6國電商市場的2023年下單GMV為1,507億美元，至2025年東南亞6國電商市場下單GMV有望達到2,140億美元，2022-2025年CAGR 16%。

圖表：東南亞地區(qū)主要國家電商GMV規(guī)模預測

我們參考SEA report 2023對GMV口徑和直播電商規(guī)模進行調(diào)整，與SEA report 2023數(shù)據(jù)不完全一致

資料來源：公司公告，SEA report 2023，墨騰創(chuàng)投，36kr，中金公司研究部

消費能力限制電商客單價上限，平臺買賣價差相對較小，且電商平臺競爭激烈。東南亞人均可支配收入較低，主要電商平臺的平均件單價普遍低于6美元，較低的件單價天花板限制了電商發(fā)展的模式、規(guī)模和利潤水平。

圖表：東南亞主要電商平臺GMV份額變化

資料來源：公司公告，SEA report 2023，墨騰創(chuàng)投，36kr，中金公司研究部

圖表：東南亞主要電商平臺件單價受制于消費能力

資料來源：公司公告，墨騰創(chuàng)投，36kr，中金公司研究部

圖表：東南亞主要國家電商滲透率趨勢

資料來源：eMarketer，SEA report 2023，中金公司研究部

圖表：東南亞6國主要電商相關(guān)平臺MAU對比

備注：選取各公司多個APP的不去重加總MAU

資料來源：Data ai，中金公司研究部

語言文化差異和國家區(qū)隔導致市場分散和區(qū)域壁壘，本地化是可行的解法。東南亞國家間在語言、民族、信仰和發(fā)展水平上差別較大，在電商領域體現(xiàn)為消費習慣和偏好、瀏覽和支付習慣、營銷接受程度、電商品類、商品價格等領域的差異，這些差異一方面讓東南亞地區(qū)難以形成統(tǒng)一大市場，大型電商平臺大都選擇跨區(qū)域經(jīng)營，另一方面也倒逼Shopee、Lazada等電商平臺在不同區(qū)域部署本地化團隊，實施本地化經(jīng)營，和當?shù)乩婀蚕怼?/p>

東南亞直播電商基礎較強，直播電商可能成為格局變數(shù)。東南亞人口年輕，（印尼2019年國民年齡中位數(shù)僅為29.7歲），主播和用戶對直播電商接受程度較高，且東南亞大量民眾為移動端原生群體，短視頻等移動端媒介平臺已經(jīng)融入民眾生活，直播電商可能成為重要格局變數(shù)。

圖表：TikTok已經(jīng)逐步成長為東南亞重要的直播電商渠道

注：數(shù)據(jù)統(tǒng)計時間為2022年11月，調(diào)查對象為東南亞活躍直播電商賣家

資料來源：Ninja Van Group，中金公司研究部

三、出海電商規(guī)模、格局和模式探討

出海電商行業(yè)規(guī)模和格局測算

出海有望為國內(nèi)電商平臺提供可觀增量。隨著國內(nèi)電商逐步進入存量市場，Temu、SHEIN、TikTok Shop等中國電商平臺積極布局出海賽道，在海外尋找新的增長空間，推動全球跨境電商規(guī)模高速增長。從增量角度考慮，我們測算跨境電商占中國電商增長規(guī)模的比例有望從21年的13%提升至25年的36%，主要由Temu、TikTok Shop、SHEIN和AE等平臺驅(qū)動，出海有望成為電商行業(yè)增長的第二曲線。

圖表：國內(nèi)電商GMV增量和跨境電商GMV增量對比

注：美元兌人民幣匯率取年末最后一天，2023年及以后美元兌人民幣匯率取7；跨境電商GMV中涉及的中國電商僅包括了跨境部分GMV；跨境電商GMV中除中國出海電商外，還包括了Amazon等海外主要出海電商平臺

資料來源：公司公告，國家統(tǒng)計局，晚點Latepost，雷峰網(wǎng)，36Kr，eMarketer，statistia，弗若斯特沙利文，子不語招股書，中金公司研究部

中國主要出海電商平臺貢獻跨境電商行業(yè)重要增量。我們預測2023年中國出海電商行業(yè)總規(guī)模將達到5,349億美元，2027年行業(yè)規(guī)模將增長至8,914億美元，23年到27年CAGR 14%。隨著國內(nèi)出海電商平臺的興起，我們預計行業(yè)集中度有望進一步上升，中國主要出海電商平臺的GMV 23年到27年CAGR為31%，遠高于跨境電商總規(guī)模同比增速。

圖表：中國出海電商行業(yè)規(guī)模和主要渠道測算

注：美元兌人民幣匯率取年末最后一天，2023年及以后美元兌人民幣匯率取7；電商平臺均為中國跨境GMV；中國主要出海電商平臺規(guī)模包括Temu、SHEIN、Tiktok Shop和AE的跨境業(yè)務規(guī)模

資料來源：公司公告，國家統(tǒng)計局，晚點Latepost，雷峰網(wǎng)，36Kr，eMarketer，statistia，弗若斯特沙利文，子不語招股書，中金公司研究部

由于出海電商在履約時效、過境清關(guān)等方面的限制，出海電商難以覆蓋所有品類。當前出海電商品類主要集中在價差較大、體積較小且對于物流時效要求較低的服飾鞋包、3C電子、日用品等品類，我們判斷未來出海電商的優(yōu)勢品類仍然以這三者為主，而海外倉基礎設施的完善和海外履約效率的優(yōu)化有望推動家居家電等大件商品迎來較快增長。

圖表：出海電商分品類行業(yè)規(guī)模測算

資料來源：海關(guān)總署，弗若斯特沙利文，子不語招股書，中金公司研究部

從流量看，以Temu、SHEIN為首的中國出海電商平臺MAU從2022年以來快速提升，截至2023年12月Temu的全球MAU已經(jīng)達到亞馬遜的46%，SHEIN全球MAU已經(jīng)達到亞馬遜的56%。

圖表：部分電商平臺全球MAU

備注：數(shù)據(jù)為公司主要APP（多個APP取用戶數(shù)最高的一個）的移動端所有設備MAU，包括Google play和IOS；Shopee數(shù)據(jù)為Shopee旗下所有電商APP不去重MAU

資料來源：Data ai，中金公司研究部

全托管和半托管模式：充分發(fā)揮中國供應鏈和平臺經(jīng)營優(yōu)勢

全托管模式的原理是：商家將商品寄售在電商平臺負責供貨，平臺負責運營、物流、客服、定價、營銷、售后等工作。當消費者下單商品支付貨款后，商家寄存商品的所有權(quán)轉(zhuǎn)移給平臺，平臺將商品配送至用戶手中，用戶收到商品后，平臺將款項結(jié)轉(zhuǎn)給商家。在這一模式下，平臺賺取商品買賣價差，且不承擔庫存，商家承擔庫存，賺取商品售賣收入。

圖表：全托管（Temu）、自營（SHEIN）和marketplace（Amazon）模式對比

資料來源：公司官網(wǎng)，中金公司研究部

全托管以低加價為條件，解決了出海商家長鏈條、庫存積壓、匯率風險和高門檻難題

首先，由于全托管僅需備貨到電商平臺的國內(nèi)倉庫，且電商平臺通常采用空運的方式運送小包裹，商家無需承擔商品在海外運輸和海外存儲中的周轉(zhuǎn)和庫存積壓難題，一旦商品滯銷，電商平臺會從國內(nèi)倉庫將貨退回商家。其次，全托管模式和商家采用人民幣結(jié)算，且后端經(jīng)營全部由平臺負責，因此商家不用承擔出海過程中匯率、物流價格波動等風險。第三，全托管模式中商家只需要對平臺供貨，無需掌握復雜的運營方式、海外語言文化和前端需求變化情況，大幅降低經(jīng)營門檻。

對平臺而言，全托管提升效率，降低商家參與門檻，享有定價權(quán)

對平臺而言，全托管的優(yōu)勢在于：

1）提升效率，全托管模式在物流、營銷、運營和售后等環(huán)節(jié)由平臺中心化負責，統(tǒng)一采買和提供服務，效率顯著高于單個商家；在采購端，由于平臺不承擔庫存風險，因此也避免了過多的存貨減值損失和海量退貨；2）經(jīng)營門檻降低后會有更多商家參與到出海領域中來，全托管實現(xiàn)了更嚴格的供應鏈管控和更廣闊的商家觸達；3）給予平臺更靈活的運營和定價空間，電商平臺既可以即時洞察用戶需求變化和數(shù)據(jù)變化，也可以針對用戶變化的需求和時長趨勢靈活調(diào)整用戶補貼、定價、售后服務、包郵門檻、界面展示等運營策略。

在這一背景下，Temu于2022年8月推出全托管模式以來，AE、SHEIN、TikTok Shop、Lazada、Shopee陸續(xù)跟進全托管模式，獲得模式創(chuàng)新所帶來的紅利。

全托管模式的門檻在于團隊執(zhí)行力和平衡商家生態(tài)。由于全托管模式下平臺需要親自負責前端所有運營環(huán)節(jié)，因此全托管效率的高低往往取決于團隊執(zhí)行力的強弱和規(guī)模帶來的效率優(yōu)勢，各個環(huán)節(jié)的精細化運營對團隊是較大的考驗。此外，對于采取marketplace模式的電商平臺而言，全托管模式意味著引入了更多類自營產(chǎn)品，原有第三方商家對類自營產(chǎn)品的接受度，以及全托管和第三方商家之間的競爭關(guān)系，可能是平臺需要權(quán)衡的因素。

圖表：各電商平臺2022年以來全托管相關(guān)時間軸

資料來源：公司公告，36K，雨果跨境，公司官網(wǎng)，中金公司研究部

半托管模式逐步起步，但平臺間半托管模式差異較大。23年8月速賣通開始運行半托管業(yè)務，24年1月速賣通半托管業(yè)務全面上線；Temu于24年1月開始半托管招商，公司預計24年3月啟動美國半托管業(yè)務。速賣通半托管模式將定價權(quán)和店鋪運營權(quán)交還商家，平臺基于菜鳥的履約優(yōu)勢為商家提供倉配和物流管理服務，以及營銷、售后等服務，Temu半托管模式定價權(quán)屬于平臺，商家自行負責物流履約服務和售后，平臺負責營銷、客服等工作，因此在招商側(cè)需要商家擁有海外倉，能備貨在海外、從海外發(fā)貨。

圖表：主要出海電商平臺全托管、本對本和Marketplace模式對比

備注：橙色為平臺負責環(huán)節(jié)，藍色為商家負責環(huán)節(jié)

資料來源：Temu招商會，雨果跨境，億邦動力，公司官網(wǎng)，中金公司研究部

風險因素

政策和監(jiān)管變化風險

2024年多個海外重要國家和政治組織面臨換屆選舉，出海電商涉及到商家、消費者、物流運輸、支付和稅收等多方利益，和海外的政策和監(jiān)管密切相關(guān)，換屆選舉帶來的潛在政策和監(jiān)管波動可能對出海電商業(yè)務帶來不確定性。此外，海外市場面臨不同的法律法規(guī)和監(jiān)管要求，在各區(qū)域優(yōu)先保障本土發(fā)展背景下，各區(qū)域政策和監(jiān)管有趨嚴可能性，對公司業(yè)務產(chǎn)生影響。

海外稅務風險

歐盟、美國和巴西等地區(qū)針對跨境商品的關(guān)稅政策可能存在波動，從而影響出海電商業(yè)務的正常開展。例如，2021年5月歐盟發(fā)布VAT新規(guī)，對B2C電商增值稅規(guī)則進行改革，取消了22歐元的進口增值稅豁免政策，不利于我國中小商家和性價比產(chǎn)品出口到歐盟地區(qū)；巴西關(guān)于低價值跨境包裹能否享受關(guān)稅減免的討論還在繼續(xù)，23年8月起注冊巴西政府合規(guī)遞件計劃的跨境平臺可以繼續(xù)享受50美元以下產(chǎn)品稅；50美元以上的跨境包裹繳納60%關(guān)稅。

監(jiān)管和合規(guī)風險

出海電商在銷售產(chǎn)品過程中涉及知識產(chǎn)權(quán)保護、ESG、個人隱私和數(shù)據(jù)安全等監(jiān)管和合規(guī)問題，若處置不當可能對公司經(jīng)營造成較大影響。

匯率和通貨膨脹等宏觀市場風險

部分新興市場面臨劇烈的匯率波動和通貨膨脹，可能對電商運營和和消費者行為產(chǎn)生嚴重沖擊，例如土耳其里拉暴跌對電商平臺業(yè)績產(chǎn)生較大負面作用。此外，海外人力成本上升、海運受阻帶來履約價格上漲或進一步壓縮商家端利潤空間，不利于電商生態(tài)發(fā)展。

公司運營風險和平臺風險

面對多變的外部環(huán)境，公司自身運營方式、面對的客戶和商家群體發(fā)生變化，導致公司運營出現(xiàn)問題，例如2021年環(huán)球易購破產(chǎn)。此外，海外平臺規(guī)則和要求變化也可能對依托于平臺銷售的商家、服務商產(chǎn)生負面影響，例如亞馬遜封號事件。

跟蹤和測算誤差：本文測算和跟蹤結(jié)果參考第三方數(shù)據(jù)庫和調(diào)研，若各公司實際運營情況和第三方跟蹤數(shù)據(jù)存在較大差異，則我們的測算結(jié)果可能會受到影響。