一、公司公告2023年半年報：

23年H1實現(xiàn)營業(yè)收入156.93億元，同比增長6.03%；其中Q2收入82.8億元，同比增長6.4%；23年H1實現(xiàn)歸母利潤2.43億元，同比增長197%，扣非利潤1.31億元，同比增長285%；其中Q2實現(xiàn)歸母利潤1.7億元，同比增長5.4%，實現(xiàn)扣非利潤1.26億元，同比增長41.3%。

二、整車帶動快運收入增速高于快遞，單價同比下滑。

1）快遞業(yè)務(wù)：23年H1收入100.21億元，同比增長2.62%，總票數(shù)3.78億票，同比增長7.72%；其中Q2收入50.9億元，同比下降1.2%；

2）快運業(yè)務(wù)：23年H1收入51.22億元，同比增長11.09%；零擔產(chǎn)品收入實現(xiàn)正增長，整車產(chǎn)品收入增長迅猛；其中Q2收入29億元，同比增長19.6%；

3）主營業(yè)務(wù)（主要包括快遞和零擔）公斤單價同比下降1.74%，其中Q1同比上升 0.59%，Q2同比下降 3.82%，Q2單價下降預(yù)計主要系需求端承壓，及22年疫情影響單價基數(shù)相對較高所致；

三、成本持續(xù)優(yōu)化，人工成本改善顯著，毛利率同比提升0.6pct。

23年H1營業(yè)成本143.21億元,同比增長5.34%，毛利率8.7%，同比提升0.6pct，凈利率1.5%，同比提升0.9pct。

1）人工成本71.39億元，同比增長 2.26%，占收入比同比下降1.67pct， 其中Q2占收入比同比下降1.23pct，主要系公司持續(xù)推進流程優(yōu)化，門店、后勤等部門文職人員轉(zhuǎn)型優(yōu)化，同時通過精益管理舉措的推進，提升收派、分揀等環(huán)節(jié)人效提升，報告期內(nèi)，公司快遞員（不包含重貨快遞員）日均收派效率由61.66件/天提升至66.47件。

2）運輸成本48.65億元，同比增長16.71%，占收入比同比上升2.84pct，其中Q2占收入比同比上升2.98pct。主要為業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化，以運輸成本為主的整車業(yè)務(wù)收入占比提升，外請運輸成本增加。另一方面，公司通過提升自有車比例和線路優(yōu)化，運力集采等方式有效控制運輸成本增幅，23年H1公司自有運力占比62.2%，環(huán)比22年底小幅提升0.7pct；

3）租賃成本8.48億元，同比減少1.45%，占收入比同比下降0.41pct， 其中Q2占收入比同比下降0.55pct，主要系公司識別低效益網(wǎng)點及功能單一的小型場地，通過網(wǎng)點優(yōu)化、場地聚合等舉措實現(xiàn)場地成本同比節(jié)降。23H1公司直營網(wǎng)點數(shù)量同比減少277個，環(huán)比22年底進一步減少6個。

四、期間費用率顯著改善：

23年H1，公司期間費用11.69億元，同比減少11.90%，期間費用率7.4%，同比下降1.6pct，其中管理費用 7.73億元，同比減少15.88%，管理費用率4.9%，同比下降1.3pct。公司持續(xù)推進流程優(yōu)化，提升管理數(shù)智化水平，促進管理效率提升，職能組織持續(xù)優(yōu)化，實現(xiàn)管理費用顯著且有質(zhì)量的下降。

五、強調(diào)觀點，看好德邦與京東物流開啟資源整合，加速推動協(xié)同效應(yīng)釋放。

短期看，隨著京東物流及快運業(yè)務(wù)量的導(dǎo)入和整合，中短期看有望提升收入端表現(xiàn)。根據(jù)德邦2023年3月16日關(guān)聯(lián)交易公告，擬向關(guān)聯(lián)方京東集團及其控制企業(yè)提供勞務(wù)的關(guān)聯(lián)交易金額預(yù)計為22.83億元，占德邦22年收入的比例為7.3%（根據(jù)運聯(lián)傳媒，京東快運2022年收入規(guī)模約為68億元）；

中長期來看，德邦和京東物流各展所長，優(yōu)勢互補，有利于德邦物流人力、車輛、中轉(zhuǎn)場各環(huán)節(jié)資源效率的提升，進一步提升規(guī)模效應(yīng)，推動德邦單公斤人力、運力、折舊等各項成本的下降。

六、投資建議：

1）盈利預(yù)測：維持2023-2025年盈利預(yù)測，預(yù)計實現(xiàn)歸屬凈利潤分別為8.5、12.5、14.7億元，對應(yīng)EPS分別為0.83、1.21、1.43元，對應(yīng)PE分別為20、14、12倍。

2）目標價：我們認為22年公司業(yè)績拐點確認，預(yù)計23年利潤同比顯著增長，24-25年平均實現(xiàn)約30%+的增速，結(jié)合公司與京東物流未來存在通過進一步協(xié)同整合帶來潛力成長空間，給予24年預(yù)計利潤18-20倍 PE，一年期目標市值約225-250億元，目標價區(qū)間在21.9-24.3元，預(yù)期較當前至少仍有約30%空間，維持“推薦”評級。