核心觀點(diǎn)

事件：阿里巴巴于3月28日發(fā)布公告，宣布一個(gè)新的組織和治理結(jié)構(gòu)。根據(jù)這個(gè)計(jì)劃，阿里巴巴集團(tuán)將會(huì)擁有六大業(yè)務(wù)集團(tuán)和其他投資，由各自的首席執(zhí)行官和董事會(huì)獨(dú)立管理。除了淘寶天貓商業(yè)集團(tuán)未來仍將繼續(xù)由阿里巴巴集團(tuán)全資擁有外，每個(gè)業(yè)務(wù)集團(tuán)都將有獨(dú)立融資并尋求單獨(dú)上市的可能性。

“1+6+N”進(jìn)一步構(gòu)建敏捷組織，各業(yè)務(wù)獨(dú)立性增強(qiáng)或有助提效。本次組織架構(gòu)調(diào)整，集團(tuán)目的是推動(dòng)各項(xiàng)業(yè)務(wù)變得更加敏捷、讓決策鏈路變短、讓各業(yè)務(wù)部門得以更快地響應(yīng)市場變化，通過抓住各自市場和行業(yè)機(jī)遇，進(jìn)一步釋放集團(tuán)各項(xiàng)業(yè)務(wù)的價(jià)值。我們認(rèn)為業(yè)務(wù)獨(dú)立性的增強(qiáng)或有助提效，以盒馬為例，2022年盒馬業(yè)務(wù)部門最早從集團(tuán)開始相對獨(dú)立運(yùn)營（即自負(fù)盈虧），經(jīng)過一年的降本增效及有序發(fā)展，2022年盒馬鮮生銷售額同比增長超25%，盒馬X會(huì)員店增長超247%，且根據(jù)盒馬CEO侯毅發(fā)布全員內(nèi)部信，主力業(yè)態(tài)盒馬鮮生實(shí)現(xiàn)盈利。盒馬作為運(yùn)營較重的新零售業(yè)態(tài)，經(jīng)過一定時(shí)期相對獨(dú)立運(yùn)營后在實(shí)現(xiàn)優(yōu)秀增長的情況下實(shí)現(xiàn)了效率的大幅提升。我們認(rèn)為，在經(jīng)過本次組織架構(gòu)調(diào)整后，公司各業(yè)務(wù)集團(tuán)在獲得更強(qiáng)自由度和更大生存壓力的情況下，有望實(shí)現(xiàn)運(yùn)營效率的提升。

各業(yè)務(wù)集團(tuán)將有獨(dú)立融資并尋求單獨(dú)上市的可能性，公司估值體系或受益。根據(jù)我們的預(yù)計(jì)，公司FY2023年經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤為1512億元，其中根據(jù)我們的測算，淘寶天貓商業(yè)集團(tuán)貢獻(xiàn)經(jīng)調(diào)整EBITA為2057億元，不考慮其余業(yè)務(wù)干擾情況下，公司僅以淘寶天貓商業(yè)集團(tuán)盈利作為估值參考，截止3月28日市值對應(yīng)P/EBITA（近似等于PE）僅為7.6X，顯著低于行業(yè)平均水平。若后續(xù)公司各業(yè)務(wù)集團(tuán)開展獨(dú)立融資，估值體系向SOTP切換，或有利整體估值提升。

財(cái)務(wù)預(yù)測與投資建議

敏捷組織持續(xù)推進(jìn)有望提升整體運(yùn)營效率，估值體系或?qū)⑹芤娼M織架構(gòu)調(diào)整，建議投資者積極關(guān)注，維持“買入”評級。維持公司FY2023-2025收入預(yù)測為8742/9409/9951億元，經(jīng)調(diào)整EBITA為1480/1689/1897億元。維持原估值，即每股價(jià)值117.22港元。維持“買入”評級。