本文來自方正證券研究所于2020年8月11日發(fā)布的報告《美團點評-W（3690.HK）專題之生鮮電商篇——生鮮電商57頁對比分析框架》。

核心觀點

疫情下，生鮮電商再度爆發(fā)，迎來歷史性發(fā)展機遇。疫情前后，生鮮電商的日均用戶規(guī)模和日人均使用時長均有20%以上的增幅，多家生鮮電商平臺在疫情期間GMV增長超3倍，客單價增長超50%。2020年2月，生鮮電商領域Top3的盒馬、叮咚買菜、每日優(yōu)鮮，MAU分別達到了1719萬、1454萬、1030萬。本文就生鮮電商這個行業(yè)致力于回答以下核心問題：生鮮賽道怎么看？各類玩家打法及各類模式如何分析？各類玩家的UE模型如何分拆？未來的前景在哪？美團的生鮮賽道如何布局？和關于疫情流量的一些思考。

1、生鮮行業(yè)大賽道，高頻剛需，低毛利高損耗，近年來科技進步（電子支付，物流體系，數(shù)據(jù)支持及手機的普及）四因子推動供給，消費升級（多，快，好，?。有枨?。賽道的核心就是如何通過提升效率減少成本來精細地運營20%的毛利空間，需要在成本及體驗上尋找一個平衡點，或是在滿足消費者的高品質消費意愿基礎上實現(xiàn)品質服務及產品溢價。

發(fā)展階段：當前仍處于模式探索和行業(yè)洗牌期。生鮮電商萌芽于2012年，早期以地域性垂直類生鮮平臺為主。15年生鮮電商吸引了電商巨頭和優(yōu)質資本入局，行業(yè)快速發(fā)展。但投入大、盈利難的問題讓大量中小創(chuàng)業(yè)公司出局，2017-2018年融資熱度大幅度下降。當前，生鮮電商仍處于模式探索的階段，前置倉、社區(qū)團購等多種模式并存。

市場空間：2018年，生鮮電商市場交易規(guī)模2045億，滲透率10.7%。從整個行業(yè)來看，生鮮電商規(guī)模正在迅速擴張，有機會從千億市場成長為萬億市場。

發(fā)展意義：縮短鏈條、降低損耗、提高毛利。傳統(tǒng)供應鏈下，生鮮從產地到餐桌過程中損耗巨大，經銷商加價嚴重。電商模式下，平臺可以深入產地源頭，縮短交易鏈條。線上下單線下配送，緩解了傳統(tǒng)商超占地面積大，租金成本高的問題。

主要模式：

1）前置倉：以每日優(yōu)鮮，叮咚買菜為代表；前期投入大，受制于場地規(guī)模，商品sku受限，消費者單價難以提升（50-60元），導致前置倉模式對訂單量有相當高的要求（每倉的breakeven是日均1200單）。但不需要考慮進店人流量，且可降低損耗。

2）倉店一體：以盒馬鮮生為代表；購物體驗新穎，但重資本，租金成本高，需要流量支撐，人流量不夠大，很難覆蓋開店成本。

3）社區(qū)團購：以興盛優(yōu)選、十薈團為代表；模式輕，易擴張，但團長、客戶易流失。

總的來說，如今的生鮮玩家還是以阿里、騰訊、美團、京東以及各類創(chuàng)業(yè)公司為代表，大模式分為有無門店及配送或自提，業(yè)態(tài)也有六種，百花齊放。阿里的版圖包括盒馬業(yè)態(tài)，餓了么，淘鮮達的O2O平臺及今年6月將菜鳥驛站設為自提點與十薈團業(yè)務融合來擴大社區(qū)團購的市場。騰訊不斷加碼于每日優(yōu)鮮、興盛優(yōu)選、誼品生鮮等初創(chuàng)公司潛力股。美團更是分城市分打法全線進軍生鮮市場：美團買菜前置倉模式鎖定超一線城市；美團閃購結合平臺與線下商超合作鎖定準一線及二三四線城市，收取傭金及配送費；美團優(yōu)選進軍社區(qū)團購，意在拿下下沉市場，填補最后的空白。可以看出，巨頭“all”in 了生鮮市場，不同渠道不同城市不同策略，涵蓋了所有的形態(tài)。各類初創(chuàng)公司則“all in”了一個模式，希望在領域內做到最好。

2、關于疫情流量的一些思考：短期帶來增量也同時存在很多隱患與不確定性。①疫情期間客單價的飆升由“囤貨”等行為導致，疫情結束后客單價大概率回落；②電商的核心在于供應鏈和體驗改善。疫情帶來流量的短期井噴沒法短期內解決核心問題（供應鏈和體驗），復工潮開始后，部分流量又回歸線下。

3、生鮮是個較長的賽道，剩者為王，短期面臨盈利壓力，但戰(zhàn)略意義非凡：生鮮是個低毛利的行業(yè)，短時間很難覆蓋成本，生鮮電商僅1%實現(xiàn)了盈利，流量不足、供應鏈造價高、生鮮損耗大是盈利難的主要原因，很難做到固定一個模式全國通吃。生鮮電商玩家需要用擴充品類，提升非生鮮SKU比例，拉高客單價和毛利率。當擴大到一定界限時，就觸及到了傳統(tǒng)電商的業(yè)務（比如與天貓超市業(yè)務的重疊），涉足零售電商。

4、美團點評對比其他玩家，美團美菜品牌認知度高，用戶基數(shù)大，地推實力強，未來有望成為生鮮電商龍頭。生鮮助力搭建本地生活版圖，美團離超級APP更近一步。我們看好公司長遠發(fā)展，重申美團點評-W“推薦”評級。

風險提示：宏觀經濟增速下滑，市場競爭加劇，行業(yè)增長不及預期，政策風險，變現(xiàn)率及毛利率提升不及預期，新業(yè)務拓展不及預期，業(yè)務過度多元化、協(xié)同不足，營運資金不足、盈利不達預期

報告正文